El BCE y la ortodoxia
A principios de año participé en una conferencia con otros colegas y con un alto responsable del BCE. Entonces la única luz al final del túnel era el tren que nos volvía a arrollar y yo hice una decidida defensa de la necesidad de que el BCE monetizase deuda con el fin de poner un suelo a la deflación de activos que tenía al sistema bancario europeo al borde del abismo.
En aquella ocasión se me acusó de heterodoxo. Yo agradecí el halago, pero también advertí que cuando los mercados se estabilizaran y remitiesen las presiones deflacionistas y depresivas sobre la economía real yo volvería a ser ortodoxo y a defender la estabilidad de precios.
Pues bien, ese momento ya ha llegado. La inflación de activos hace que la deuda sea menos inestable, la aportación de los países emergentes permite ver florecer de nuevo el comercio internacional y la economía mundial ha vencido la recesión. Soy consciente que la intervención pública sigue siendo necesaria, pero retirar los estímulos fiscales y monetarios es como hacer dieta para adelgazar. Sabes que no puedes probar los dulces pero siempre hay incentivos para tomarte un postre hoy y comenzar el régimen mañana.
Aunque analizamos por separado política monetaria y política fiscal, en realidad son dos caras de la misma moneda y por el lado fiscal la situación es cuando menos preocupante. Sin entrar en países con unas perspectivas deplorables como EE UU o el Reino Unido, cuya deuda pública, incluyendo sus planes de salvamento del sistema financiero, superará con creces el 100% del PIB, lo que vemos en la eurozona no es más tranquilizador. Exceptuando Alemania y España que ya han comenzado a retirar estímulos, el caso más inquietante es el francés que parece que volverán a cometer los mismos errores que en los ochenta. Resulta que el país en el que menor ha sido la caída de actividad y donde menos empleo se ha destruido, sale con una previsión de déficit del 8% de su PIB y advierte a la Comisión de que no tiene intención de cumplir el Pacto de Estabilidad hasta al menos dentro de cinco años.
Yo he sido un firme defensor de la intervención pública para hacer frente a una crisis excepcional que se produce cada muchas décadas pero mis oídos comienzan a retumbar cuando oigo a la clase política replantear el paradigma.
En primer lugar, esto ha sido una crisis por dejadez. Si se hubiera activado el G-20 en 2007, se hubiera inyectado capital público en el sistema bancario internacional y se hubiera acometido un plan de saneamiento de las entidades más afectadas a principios de 2008, nos habríamos ahorrado varios millones de empresas y de empleos en la economía mundial.
En segundo lugar, tras la crisis es evidente que el sistema de economía mixta sale reforzado. No obstante, el papel del Estado siempre debe ser complementario al del sector privado y nunca sustitutivo. Los países que han optado por la sustitución pública han tenido unos resultados lamentables a largo plazo.
En tercer lugar, los políticos gobiernan desde la ignorancia pensando que el endeudamiento público cuesta poco y sale muy rentable. No ven que los principales compradores de su deuda son los bancos centrales en EE UU y el Reino Unido o indirectamente el BCE permitiendo que la banca lleve a descontar la deuda pública a sus subastas a un año al 1%.
Ante este escenario, el BCE debería comenzar a reconocer las señales evidentes de recuperación e ir anticipando una estrategia de salida. La incertidumbre sobre el escenario futuro sigue siendo elevada por lo que el principio de gradualismo de Brainard debe seguir guiando al Consejo. La liquidez embalsada en el sistema es una amenaza inflacionista a largo plazo, pero a corto hay colchones que contendrán un repunte de la inflación hasta al menos 2012, por lo tanto hay margen de maniobra para retirar el estímulo monetario sin poner en riesgo la recuperación.
No estamos hablando de subir tipos, ni de cuestionar las facilidades de liquidez, lo cual volvería a desestabilizar a los mercados. Simplemente podrían comenzar por articular medidas para que los bancos europeos abandonen el mecanismo de financiación de la deuda pública, lo cual generaría incentivos para que redirigieran sus estrategias de negocio al crédito a empresas y familias e incentivos a los Gobiernos para retornar también gradualmente a una senda de estabilidad presupuestaria.
José C. Díez. Economista jefe de Intermoney