El atolladero chino
Durante 2006 el PIB de China creció el 10,7% mientras que la inflación fue de apenas el 1,5%. En el primer trimestre de este año, el PIB aumentó el 11,1% y el IPC se incrementó el 2,7%, en tasas interanuales. Una coyuntura así debería suscitar la envidia mundial. Sin embargo, hay mucha inquietud. ¿Por qué?
La causa es que China tiene graves problemas relacionados con la gestión macroeconómica. Hay un aumento explosivo de la inversión, con tasas anuales de incremento que rondan, desde hace tres años, el 25%. Los índices bursátiles y los precios de la propiedad inmobiliaria han crecido mucho. Se cierne así la amenaza del sobrecalentamiento generalizado, lo que haría imprescindibles medidas muy restrictivas y que podrían desembocar en un aterrizaje abrupto. A medio plazo, y en el peor de los escenarios, la sobreinversión haría caer beneficios y precios y conduciría a numerosas quiebras empresariales, lo que, junto al estallido de la burbuja bursátil e inmobiliaria, afectaría de inmediato a un sector bancario todavía frágil. El milagro chino podría así acabar en clamorosa crisis financiera.
Aunque tal perspectiva es seguramente muy pesimista, lo cierto es que la inversión, que ronda ya el 45% del PIB, ha experimentado alzas muy considerables como consecuencia del fuerte aumento de la liquidez. A su vez, el aumento de liquidez obedece al altísimo superávit comercial (177.500 millones de dólares en 2006) y a las fuertes entradas de capital extranjero. Se manifiesta en un muy elevado incremento del crédito bancario, que superó en 2006 nada menos que en un 20% el objetivo previsto oficialmente.
China confía en que la mezcla de restricciones administrativas, monetarias y fiscales y de apreciación gradual del yuan evite el sobrecalentamiento
Desde finales de 2004 las autoridades han ido adoptando políticas restrictivas. Han tomado medidas administrativas para frenar la construcción y controlar los préstamos bancarios a sectores determinados. Además, han aumentado varias veces los tipos de interés sobre los préstamos y los depósitos e incrementado los coeficientes bancarios de reserva. Como es bien sabido, en julio de 2005 modificaron incluso el régimen cambiario del yuan, lo que supuso una apreciación, con respecto al dólar, del 2,1% de entrada y del 6% desde entonces. Tales medidas han tenido poco éxito a medio plazo. En el primer trimestre de 2007 el aumento del crédito superó el 16%, el de la inversión el 25% y el de las exportaciones el 27%.
El 18 de mayo pasado el Banco Popular de China, además de aumentar de nuevo los tipos y el coeficiente de reserva, amplió las bandas diarias de fluctuación del yuan, desde el 0,3% al 0,5%, con respecto a la cesta de monedas constituida cuando se abandonó el tipo fijo en 2005. Esto indica que no cabe esperar una fuerte apreciación del yuan, porque tal cosa, además de dar la impresión de que las autoridades han cedido a las presiones políticas de Estados Unidos, perjudicaría mucho al sector exportador, que crea mucho empleo. Por añadidura, una apreciación importante provocaría una desvalorización inmediata de las ingentes reservas en dólares y sería, a la postre, una medida injusta, puesto que serviría para resolver, a costa de China, un problema interno de Washington, esto es, la fuerte expansión fiscal, manifestada en abultado déficit exterior, de Estados Unidos.
Más recientemente, el Gobierno ha eliminado las preferencias a las empresas extranjeras, liberalizado la inversión en el extranjero y creado un holding para gestionar las reservas en divisas. También ha reducido algunas ventajas impositivas a las exportaciones.
La suma de medidas administrativas, política monetaria restrictiva, apreciación gradual del yuan, contención de la entrada neta de capital y reducción de los incentivos al sector exportador es una batería ciertamente impresionante. Es probable que continúe, en todos esos frentes, durante los próximos meses. Con todo, muchos analistas desconfían de que consiga frenar apreciablemente el crecimiento del crédito y de los superávits externos (el excedente comercial ascendió a 85.700 millones de dólares en enero-mayo) y, por tanto, la expansión del PIB, que se prevé supere sobradamente el 10% en 2007.
La razón es que esas medidas no atajan la raíz del problema, que es el altísimo ahorro familiar y empresarial, junto con la falta de alternativas para los ahorradores. Entre 1999 y 2006 la tasa de ahorro ha pasado del 40% al 50%. En parte eso se ha debido a motivos preventivos por parte de los particulares (el alto coste de la sanidad y de la educación y las bajas pensiones) y a los beneficios extraordinarios y no distribuidos de muchas empresas estatales. Además, el subdesarrollo de los mercados de capitales (especialmente el de bonos) ha congelado esos ahorros en los bancos, a pesar del bajo -e incluso ya negativo- tipo de interés real de los depósitos.
Lo que necesita realmente China es reducir el ahorro, fomentando el consumo, mediante reformas estructurales, como el aumento del salario mínimo y el de los funcionarios, la reducción de impuestos personales, el incremento decidido del gasto público en sanidad y educación y la reforma del sistema de pensiones. Además, es preciso dar más alternativas a los ahorradores.
A esa necesidad se añade un dilema de la gestión macroeconómica. El Gobierno no quiere frenar sustancialmente el crecimiento, puesto que una tasa elevada garantiza la estabilidad social, ni tampoco puede dejar que siga tan alto, ya que aumentarían los riesgos de sobrecalentamiento generalizado y, por tanto, de aterrizaje abrupto e incluso de crisis financiera. Todo parece indicar que, por el momento, las autoridades seguirán confiando en que una mezcla de restricciones administrativas, monetarias y fiscales y de apreciación gradual del yuan evitará el sobrecalentamiento. Pero esa combinación no conseguirá desacelerar sustancialmente el crecimiento. Esperemos que al menos logre que la expansión no acabe finalmente por desbocarse.
Pablo Bustelo. Profesor titular de Economía Aplicada en la Universidad Complutense de Madrid e investigador principal (Asia-Pacífico) del Real Instituto Elcano