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Tribuna
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Mejor no pensar

Unas expectativas demasiado optimistas pueden dar lugar a problemas para la economía, según el autor, que analiza la evolución de los mercados bursátiles y monetarios y sus perspectivas para el año que acaba de comenzar

Alguien opina lo contrario? Y es que mientras observamos cómo las Bolsas reaccionan con optimismo a las expectativas de recuperación de la economía mundial, la estabilidad de la renta fija, no muy lejos de los mínimos de rentabilidad de los últimos años, debería ser un factor de cautela. 'La política monetaria puede seguir siendo paciente'; este fue el comentario de Alan Greenspan hace unos meses, y fue de nuevo repetido de forma reciente por otro miembro de la Reserva Federal (Fed).

Pero, ¿pueden ser pacientes los inversores? Al ver cómo las expectativas para el crecimiento mundial se aceleran, cifrándolo en el 4% para este año que comienza (5% en EE UU), es lógico anticipar un comportamiento como mínimo neutral para la renta fija. Un escenario de escaso potencial de rentabilidad puede desincentivar a los inversores, al mismo tiempo que la previsible recuperación de la oferta llevará a una mayor competición por el dinero.

¿Y la continua caída del dólar? En septiembre el ministro de Economía holandés consideraba 'aceptable' un rango del euro de entre 1,10-1,20 dólares. Una vez roto al alza el 1,20, algunos miembros del BCE mantienen que los niveles actuales de la moneda europea no suponen un mayor riesgo para la recuperación. Podría ser verdad. Es decir, las empresas europeas pueden sacrificar márgenes de beneficio si aumentan sus exportaciones. El problema aquí es doble: una recuperación económica de estas características no supone una garantía de solidez para el futuro, aumentando su dependencia del crecimiento exterior; y las expectativas de las empresas europeas se pueden ver afectadas si consideran que el tipo de cambio del euro está artificialmente inflado. ¿Lo está realmente?

Las dudas sobre el nivel del dólar se ven ahora superadas por las dudas sobre la solidez de un euro en los niveles actuales

'Hay que subirse al carro'. Esta parece ser la conclusión mayoritaria entre los inversores, al menos con relación a su comportamiento en diciembre. Nuevos máximos diarios de las Bolsas en los últimos 15 días, que merman su rentabilidad potencial para 2004. Antes del verano pasado me preguntaban sobre mi previsión para el Ibex a final del año. Recuerdo su sorpresa cuando respondí que 7.500. Era un nivel alto en aquel momento, lo bastante alto como para calificarlo de irreal. Bueno, pues al final ha quedado superado en un 4%.

Ahora ya empiezo a escuchar a algunos analistas hablar de niveles del 8.500-9.000 para finales del presente año. Y es que el optimismo es contagioso, especialmente en el caso de los mercados financieros. Al final, la evolución de las Bolsas se alimenta de las expectativas de los agentes económicos. El problema puede surgir una vez que las expectativas han descontado un escenario económico demasiado optimista. En mi opinión, en los niveles actuales estamos cerca de que esto ocurra. Si el año 2003 fue fácil para los inversores ('dejarse llevar' fue la clave), ahora será necesario ser más selectivo. Por ejemplo, es cierto que las Bolsas europeas son más atractivas que el mercado norteamericano en términos de valoración fundamental. Pero, ¿se imaginan un escenario donde las Bolsas europeas suban y descienda la de EE UU? Yo tampoco. Y más si introducimos en el modelo subidas de tipos de interés en la renta fija y mayor derrumbe del dólar.

Algunos inversores siguen hablando de la existencia de burbujas en los precios de los activos. De activos reales, como sería la vivienda. O de activos financieros, como sería la deuda. ¿Y la moneda europea? El euro se ha convertido en la principal contrapartida de la 'corrección del dólar'. Y esto cuando el Banco de Japón sigue empeñado en frenar (o al menos en limitar) la caída del dólar a través de intervenciones, mientras los países emergentes asiáticos se reafirman en la necesidad de mantener sus monedas indexadas a la norteamericana.

¿Por qué se deprecia el dólar? Yo prefiero considerar más las dudas sobre la calidad de la financiación del elevado déficit por cuenta corriente norteamericano que su mera existencia. También, que la caída del dólar puede tener un impacto marginal para resolverlo. Al menos si el ajuste a la baja de la moneda norteamericana no es generalizado, como hemos podido observar en el último año. En definitiva, puedo entender las dudas sobre el nivel del dólar, pero ahora se ven incluso superadas por las dudas sobre la solidez del euro en los niveles actuales. De esta forma, la evolución de la moneda europea podría encajar en la definición teórica de lo que es una burbuja.

¿Mi opinión? Yo huyo del término de burbuja, prefiriendo más bien hablar de un exceso. Estos excesos pueden ser mayores o menores, de forma que su corrección puede ser violenta o suave. En este último caso, inclusive, la corrección puede ser compatible con su consolidación. Que no con su descenso, de forma que el paso del tiempo sea capaz de corregir el exceso. Esto podría ocurrir en el caso de la vivienda y la renta variable. Aunque me temo que la corrección puede ser más violenta en el caso de la renta fija y el dólar. Y cuanto más tarde se produzca, mayor riesgo de que pueda tener un impacto negativo en la economía.

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