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Pendientes del cambio de ciclo

La esperada reanimación de la economía puede traer el repunte sostenido de las Bolsas y, en especial, de los sectores cíclicos y de crecimiento. Los analistas aconsejan empezar a tomar posiciones, pero mantienen la cautela

El desenlace de la guerra de Irak supuso un alivio tal para los inversores, que al final de la contienda los mercados de valores experimentaron un repunte impresionante hasta alcanzar los índices máximos anuales. Lo sorprendente del caso es que de momento no hay señales claras de que la economía esté en fase de recuperación, porque los datos que se van publicando son en muchos casos contradictorios. Las Bolsas, históricamente, suelen adelantarse varios meses a los cambios de ciclo económico, con lo que el rebote que viven las Bolsas desde abril puede deberse a que el mercado confía en la recuperación. Pero ésta puede retrasarse. No está de más, en todo caso, prepararse para cuando la economía repunte y, con ella, los beneficios de las compañías y sus cotizaciones.

Son muchos los analistas y gestores que han comenzado a sobreponderar en sus carteras la renta variable frente a otros activos, a pesar de que en sus previsiones esperan un repunte sólido de la economía para el año que viene. 'Seguimos sobreponderando la renta variable', aseguran los analistas de JP Morgan. 'Esperamos una rentabilidad global del 5% en las Bolsas mundiales para finales de 2003, frente a una ganancia nula de los bonos y del 1% para la liquidez'.

La situación actual de los mercados hace de la Bolsa una de las escasas alternativas disponibles. El precio de los bonos se mantiene en máximos desde que los inversores huyeran en estampida de la Bolsa por el conflicto de Irak y los escándalos contables, con lo que su atractivo es a estas alturas muy limitado. Paralelamente, el atractivo de la renta fija a corto plazo es nulo. Con los tipos de interés oficiales en su nivel más bajo de los últimos 40 años, la rentabilidad de estos activos difícilmente puede superar a la inflación.

Queda, por tanto, la Bolsa como una de las escasas opciones para el inversor, siempre que confíe en una recuperación económica a lo más tardar a finales de este año o comienzos del que viene. 'Los últimos informes sobre ganancias empresariales han sido sorprendentemente buenos; el crecimiento de los beneficios operativos del S&P 500 durante el primer trimestre de 2003 estuvo por encima del 10%, frente a unas expectativas del mercado del 7-8%', explica Kent Sheperd, gestor de Franklin Templeton. 'Tan buenas noticias se deben principalmente a dos razones: el continuo recorte de los gastos de las compañías americanas y la debilidad del dólar. Los fuertes recortes de gastos de los últimos dos años han sido claves para las recientes ganancias'.

El problema, según la mayoría de los analistas, es que el mercado necesita que el beneficio de las compañías crezca por un aumento de las ventas y no por una reducción de costes. Y para ello es necesario que aumente el consumo y la inversión de capital. El reciente rebote de la renta variable podría ser la antesala de la recuperación, pero hay voces que advierten que puede tratarse simplemente de una reacción técnica de las Bolsas tras el pesimismo de los últimos años. 'La fuerte subida de los últimos meses ha vuelto a situar la Bolsa americana en una zona de sobrevaloración', sostienen los analistas de Sabadell Banca Privada, que calculan que la Bolsa está sobrevalorada entre un 15% y un 20%. 'Lógicamente esto no determina que el mercado no pueda seguir subiendo, habida cuenta de las generosas condiciones de liquidez actuales, pero sí debe ser tenido muy en cuenta por los inversores en su proceso de toma de decisiones'.

Una vez que comience la recuperación en condiciones, a la hora de invertir en Bolsa hay una serie de sectores y compañías que pueden salir beneficiados. Los sectores cíclicos, como su propio nombre indica, engloban a compañías dependientes del ciclo económico, cuyos beneficios crecen cuando la economía va bien, porque aumentan el consumo y las inversiones empresariales, es decir, la demanda. Es el caso del sector industrial, el de bienes de consumo duradero (automóviles, por ejemplo), energía y químico.

Con estas compañías, las denominadas de crecimiento pueden convertirse en la otra gran baza ante el repunte económico. Encarnado por las TMT (tecnología, medios de comunicación y telecomunicaciones), este grupo engloba a empresas con un elevado potencial de crecimiento de sus benéficos a largo plazo. De hecho, son las que con mayor intensidad han iniciado el rebote actual, con ganancias en lo que va de año que casi alcanzan el 15% de media en el caso de las tecnológicas. Son, eso sí, valores que se han visto extremadamente penalizados en los últimos tres años.

Con el paso de los años y la globalización, el comportamiento sectorial de las distintas Bolsas tiende a homogeneizarse. Es decir, que si la apuesta del inversor es sectorial, la región que elija para su inversión no es muy importante. No obstante, si la apuesta es regional, sí pueden darse diferencias según, por ejemplo, si se invierte exclusivamente en Europa o en Estados Unidos. A estas alturas no hay unanimidad en torno a cuál de los dos mercados puede sobresalir. Algunos bancos de inversión estiman que la Bolsa europea está más barata. Otros consideran que la economía de Estados Unidos repuntará antes y que el crecimiento de los beneficios de las compañías será mayor. 'A medida que los mercados se muevan de una fase regida por el riesgo a una regida por el ciclo, el liderazgo dependerá de los beneficios', explican en un informe los analistas de Citigroup. 'Con una política muy laxa, alto crecimiento de la productividad y una divisa más débil, el liderazgo será estadounidense'. El banco de inversión opina que la política europea es demasiado rígida y que la región puede haber experimentado a corto plazo el grueso de su revalorización. Para que se inicie una recuperación sólida, en condiciones, debería tomar la iniciativa EE UU, dado el peso de esta economía en el conjunto global.

'En los mercados europeos no se detecta un problema de sobrevaloración claro, aunque caben pocas dudas respecto al comportamiento que podemos esperar en los mercados europeos si se produce una corrección de la Bolsa de Estados Unidos', señalan en Sabadell Banca Privada.

El escenario de recuperación económica aún no se vislumbra. Por esa razón, analistas y gestores de fondos mantienen la cautela, a pesar de que han ido aumentando el peso de la renta variable en sus carteras. 'Los gestores de fondos piensan que estamos en una etapa de crecimiento bajo y que la pobre evolución de las economías de la eurozona es uno de los factores que están socavando la confianza', afirma David Bowers, jefe de estrategia de inversiones de Merrill Lynch, al comentar la encuesta que mensualmente realiza el banco de inversión entre gestores de fondos de todo el mundo. 'Antes de que los gestores den por terminado su romance con los bonos para entrar en la renta variable necesitan tener pruebas mucho más convincentes de un rebote de la economía mundial.'

Según la encuesta de Merrill Lynch de junio, publicada esta semana, las apuestas de los gestores para la Bolsa se ciñen mucho al escenario de incertidumbre actual. Es decir, que apuestan por algunos de los sectores que más beneficiados pueden salir de una recuperación, pero al tiempo mantienen su preferencia por compañías de corte defensivo. La mayor apuesta en la actualidad es para los valores tecnológicos, pero le siguen en preferencia dos sectores defensivos como el farmacéutico y el bancario. Sucede lo mismo para las compañías más infraponderadas, donde las de automoción (de consumo duradero) son las más denostadas, de momento, junto con las de servicios públicos (como las eléctricas), claramente defensivas.

La realidad de los mercados, curiosamente, sugiere algo parecido. El sector tecnológico es el que más gana en Europa desde enero, por delante del bancario. Las mayores pérdidas corresponden al sector de alimentación (consumo básico) y al químico y al de materias primas. Los dos últimos de corte más cíclico.

Los que ya descuentan el repunte

Durante los primeros momentos de una fase alcista del ciclo, existe una serie de activos que toman la delantera al resto y se anotan elevadas revalorizaciones en poco tiempo. Sucede con las compañías de pequeña y mediana capitalización, con los bonos de alto rendimiento y con las Bolsas de los mercados emergentes.

Estas tres clases de activos se han comportado muy bien desde el final de la guerra de Irak, lo cual puede entenderse como que el mercado ya descuenta una recuperación o bien que simplemente al remitir el riesgo los inversores han aprovechado las caídas que acumulaban.

Las compañías de pequeña capitalización suelen ser muy sensibles al ciclo económico, principalmente porque su necesidad de financiación es mayor y buena parte de ellas tiene un componente cíclico importante en sus negocios.

'Este año las empresas de pequeña capitalización se han comportado mejor que las grandes compañías, pero también es verdad que hay muchas tecnológicas en ese grupo y se han beneficiado del rally de todo el sector', explica Ramón Esteruelas, director de clientes institucionales de ING Investment Management. 'Tienen también peso las compañías de bienes de consumo cíclico'.

A pesar de la subidas de los últimos meses, los gestores que analizan este mercado consideran que hay oportunidades en el universo de las pequeñas, porque muchas de ellas son buenas compañías pero poco seguidas por los analistas.

Históricamente, los mercados emergentes se han beneficiado también de los primeros compases del ciclo. Básicamente porque son países exportadores de materias primas y componentes intermedios para manufacturas de los países desarrollados. Además, los países asiáticos son muy dependientes para sus exportaciones de EE UU, país motor de la recuperación.

Los bonos de alto rendimiento o high yield también reaccionan antes que el resto de activos, porque una recuperación favorece el clima de deuda de estas compañías y reduce su riesgo de impago. Caen, por tanto, los intereses de estos bonos y aumenta su precio. El problema, ahora, es que tras la espectacular subida de los últimos meses, muchos analistas aconsejan cautela por los riesgos de sobrevaloración.