Mayor reducción de tipos de interés en Europa que EE. UU.
Sobre ponderamos deuda europea
La economía estadounidense se encuentra en una posición saludable cara a 2025, respaldada por vientos de cola cíclicos y estructurales, así como una Reserva Federal en flexibilización monetaria. Aunque esperamos desaceleración, nuestro escenario base es que su crecimiento siga sólido. Aunque el mercado descuenta un recorte de tipos de interés de la Reserva Federal en su reunión este diciembre de 0,25%, los datos indican que la inflación sigue sin estar controlada, complicando su tarea. Dado el estado robusto de la economía estadounidense, esperamos una pausa en su recorte de tipos de interés el próximo enero.
Sin embargo Europa se enfrenta a vientos en contra, agravados por la incertidumbre política en Alemania -donde en Febrero de 2025 habrá elecciones anticipadas- y en Francia, donde tras la moción de censura contra el primer ministro Barnier, el nombramiento del líder del Movimiento Democrático François Bayrou no ha logrado animar al índice de acciones CAC 40. La caída del Gobierno de Barnier se ha producido en el peor momento posible, en pleno proceso presupuestario y a pocas semanas de la toma de posesión de Trump. El nuevo Gobierno elaborará un plan presupuestario para 2025 y hay riesgos de inestabilidad política, fiscal y económica y turbulencias financieras. De hecho, vemos margen para que el diferencial de rentabilidad a vencimiento de la deuda pública francesa a diez años frente al bono alemán se amplíe hasta llegar a 1 %. Incluso en 2025 puede haber nuevas revisiones a la baja de la calificación crediticia de la deuda francesa por las agencias. Estimamos que la economía francesa crezca por debajo de potencial, 0,6 % en 2025 tras 1,1 % en 2024. Pero de momento esperamos que la rentabilidad a vencimiento de la deuda de Francia a diez años siga rondando el 2,9 %, pues la relajación monetaria del BCE provocará descenso de la rentabilidad del bono alemán a diez años hasta el 1,8% los próximos seis meses. Mientras los costes de endeudamiento de los países de la periferia de la euro zona se han situado mucho más cerca de la de los países centrales.
Efectivamente, esperamos mayor reducción de tipos de interés en Europa que en EE. UU. Ni siquiera se pueden descartar tipos de interés negativos en Suiza en 2025 aunque de momento esperamos que el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón mantengan sus tipos de interés este diciembre. Por otra parte, el mayor crecimiento e inflación de EE. UU., así como la debilidad de las exportaciones europeas a China y las políticas de la nueva administración estadounidense pueden hacer que en 2015 el cambio del euro con el dólar se dirija hacia la paridad.
En cuanto a China, es destacable el anuncio reciente de una gran paquete de estímulo, pero serán necesarias más medidas de política fiscal para estabilizar su sector inmobiliario y restaurar la confianza de sus consumidores. Su Gobierno muestra determinación para un crecimiento aceptable en 2025, pero el mercado sigue esperando medidas más concretas. De manera que estamos neutrales en renta variable de China, aunque atentos a sorpresas positivas si las medidas producen frutos o la postura comercial de Trump acaba siendo más benigna con China.
Sobre ponderamos deuda europea
De todas formas, no esperamos que la incertidumbre política francesa conlleve mayores primas de riesgo para los activos europeos, aunque da los inversores razones para evitar acciones europeas. Hay que tener en cuenta que la política “EE.UU. primero” del presidente Trump puede exacerbar la divergencia favorable de crecimiento -al menos a corto plazo- de EE. UU. y que una primera ola de aranceles comerciales puede afectar negativamente a la economía europea, además de la China.
En este estado de cosas infra ponderamos renta variable de la euro zona, aunque sobre ponderamos bonos soberanos europeos, así como deuda empresarial europea grado de inversión.
De todas formas, pueden darse resultados inesperados, incluso sorpresas positivas. Es el caso si se materializa una paz en Ucrania. También si se genera mayor estabilidad política en la euro zona, con un posible catalizador en las elecciones alemanas de febrero de 2025. Alemania lucha por crecer y el jefe del banco central alemán ya ha instado a Berlín a suavizar las limitaciones de deuda pública para aumentar la inversión.
Hay que ser selectivos
Aunque observamos agotamiento alcista post elecciones en EE. UU., de manifiesto recientemente en el índice S&P 500, para 2025 la renta variable estadounidense puede comportarse relativamente mejor que otras regiones bajo la nueva presidencia de Trump, dada la perspectiva de recortes en el impuesto de sociedades, unos beneficios empresariales superiores, innovación tecnológica y desregulación. Contrasta con una Europa de crecimiento mediocre, agitación política y exposición a posibles aranceles comerciales de EE. UU.
De todas formas, hay que ser selectivos. En concreto, tenemos preferencia por empresas con abundante flujo de caja. También tenemos en cuenta que la desregulación y el aumento de las valoraciones en los mercados públicos pueden reactivar las inversiones en capital privado.
Mantener opcionalidad
Con todo, cara a finales de año nos mantenemos neutrales en renta variable. Ahora bien, conviene situar la cartera para la resiliencia, pero también mantener cierta opcionalidad y margen para reaccionar ante las sorpresas y aprovechar las oportunidades.
Así, no debe subestimarse la imprevisibilidad de Trump. De momento ha amenazado a México y Canadá con aranceles del 25%, lo que implica mayor inflación en EE.UU. En caso de guerra comercial, puede producirse un resultado negativo radical para el crecimiento mundial. Por otra parte, la escasa mayoría de los Republicanos en la Cámara de Representantes puede resultar en una posición fiscal más conservadora que frene las propuestas fiscales más extremas. Tampoco hay que subestimar los riesgos geopolíticos -el frágil alto el fuego de Israel y Hezbolá y la caída de Bashar al-Assad del poder en Siria, que cambia el equilibrio de poder en Oriente Medio, pues indica que Irán y Rusia han perdido influencia en favor de Arabia Saudita y Turquía.
De todas formas, cabe la posibilidad de mejora de la estabilidad política en Francia y en Alemania e incluso que la paz se materialice en Ucrania. Así que conviene mantener opciones sobre renta variable europea para aprovechar puntos de entrada favorables.
Si las medidas de política económica de Trump en EE. UU. resultan ser menos agresivas de lo esperado -es decir, menos inflacionistas o generadoras de déficit fiscal- la deuda soberana estadounidense puede beneficiarse. Alternativamente, una sorpresa negativa puede producirse si la disciplina fiscal en EE. UU. se reduce o estalla una guerra comercial internacional. En tal escenario, tanto el oro como el franco suizo pueden servir de refugio “seguro”.
Luis Sánchez de Lamadrid, managing director, Pictet Wealth Management en España