Sylvain Broyer (S&P): “Sin España, el crecimiento de la zona euro en 2025 sería plano”
El economista jefe para Europa de la agencia de rating alaba la situación económica de España, en contraste con la de Francia y Alemania, y cree que el riesgo político en estos dos países puede lastrar más a la zona euro que los aranceles de Trump
Los aranceles con que amenaza Donald Trump son un riesgo para la economía europea, pero no tan grave como podría parecer. Para Sylvain Broyer, economista jefe para Europa de la agencia de rating Standard & Poor’s, su impacto ya estaría en parte neutralizado con la depreciación del euro frente al dólar. El experto no contempla en sus previsiones un alza general en los aranceles por parte de EE UU que incluya a Europa y confía en que prevalecerá la negociación. Le preocupa más la incertidumbre política en las dos grandes economías de la zona euro, Francia y Alemania, y cómo la debilidad de los indicadores de confianza puede acabar lastrando el crecimiento. En su opinión, el BCE acelerará los recortes de tipos hasta dejarlos en un nivel neutral del 2,5% antes del verano.
Pregunta. ¿Cómo hacer predicciones y análisis económicos en tiempos de tanta incertidumbre? Amenaza arancelaria desde EE UU, riesgo político en Francia y Alemania, guerra en Ucrania...
Respuesta. Hay mucha incertidumbre, especialmente en Europa. De entrada hay tres nuevos escenarios políticos en los próximos meses, en Francia, Alemania y Estados Unidos, junto a la nueva Comisión Europea. Nosotros hacemos un análisis de probabilidades, con un escenario base en el que integramos de forma global algunas de las medidas anunciadas por Trump. Por ejemplo, contemplamos un aumento gradual de aranceles a China, con incrementos sucesivos del 10%, y que no haya aumentos de tarifas a nivel general, tampoco para los productos europeos y para el resto del mundo. Pero tendremos que reaccionar rápido si hay cambios sustanciales y manejar escenarios en los que se cumple la totalidad de lo anunciado por Trump, en cuyo caso habría menos crecimiento y más inflación en EE UU, lo que influiría en Europa. Habrá que ver. Ya hemos calculado que un incremento del 10% en los aranceles a nivel global tendría un impacto negativo en el PIB de la zona euro del 0,2%, algo superior en Alemania, del 0,3%, y menos en España. Por el momento, la posibilidad de un alza en los aranceles ya ha sido neutralizada con la apreciación del dólar frente al euro. El impacto neto en la zona euro sería muy débil.
P. ¿No cree que la amenaza de más aranceles en EE UU sea el principal riesgo para la zona euro?
R. No, en absoluto. Hay que ver también el efecto en el comercio de la apreciación del dólar. El gran impacto que puede llegar desde Estados Unidos a la economía europea tiene que ver con el efecto global que las políticas de Trump tengan sobre la demanda estadounidense. EE UU es el principal destino de las exportaciones europeas. Y si los controles a la inmigración y los aranceles a las importaciones y su efecto inflacionista impactan en el crecimiento de EE UU, lo harán también en el europeo, con más claridad que un alza puntual del 10% de los aranceles a nivel global. Y tampoco hay que olvidar cómo pueden reaccionar los mercados a los 100 primeros días de mandato de Trump. La volatilidad sin duda va a ser un rasgo de 2025.
P. ¿Cómo debería afrontar la zona euro las políticas de Trump? ¿Le gusta la propuesta de Lagarde de comprar más a EE UU, más energía o defensa?
R. Definitivamente el proteccionismo no está en el ADN de la Unión Europea. El tipo de respuesta que pueda dar a los aranceles de EE UU es la negociación. La UE cuenta con el instrumento denominado de anticoerción económica aprobado el año pasado, no es cierto que no esté preparada ante el Trump 2.0. Su primera línea de defensa es la negociación. La energía es una cuestión importante en la zona euro y EE UU tiene mucha para exportar. Es buena la propuesta de Lagarde.
La prima de riesgo francesa tardará en volver a la normalidad. No es el inicio de la fragmentación financiera en la zona euro pero sí un período de estrés
P. ¿Cuál cree que es entonces el principal riesgo en la zona euro, la política interna?
R. Los que está sucediendo en la política en Francia y Alemania es muy importante. No es bueno ver a Francia frágil políticamente, estancada. Con lo que está pasando en su país, Emmanuel Macron ha perdido su voz a nivel europeo y Europa necesita un líder europeísta. No sabemos si el gobierno francés sobrevivirá a la negociación del presupuesto. La prima de riesgo francesa está subiendo y no va a volver pronto a la normalidad. No es el inicio de la fragmentación financiera en la zona euro pero sí un período de estrés. El mercado francés de bonos es grande. La situación en Alemania es distinta, está ante la posibilidad de dejar atrás el estancamiento de los dos últimos años y de gastar más.
P. ¿Espera que un nuevo gobierno en Alemania se atreva a romper la regla del techo de endeudamiento?
R. No, y probablemente seamos más escépticos que buena parte del mercado. Es posible que hubiera más flexibilidad fiscal pero es difícil un acuerdo para cambiar una regla que es un límite constitucional. De entrada requiere el apoyo de un 60% del parlamento y habrá fragmentación. Y las encuestas dan ganadora a una coalición liderada por el partido conservador, que fue quien introdujo esa regla en la Constitución. Lo que pase en el ámbito político y fiscal en Francia y Alemania puede ser más importante que las tarifas de Trump. Y hay otras dos cosas que me preocupan. En la zona euro hay pleno empleo, pero el mercado laboral podría acelerar su enfriamiento el próximo año. La otra cuestión es que todos los indicadores de confianza son malos, son débiles. Ello a pesar del pleno empleo, de que el crecimiento está volviendo a su potencial, de que la inflación desciende y de que el BCE ha empezado a bajar los tipos. Hay una brecha entre el sentimiento económico y la situación de la economía.
P. ¿Y a qué se debe?
R. En Alemania, por ejemplo, la confianza es tan débil que puede llegar a obstaculizar la recuperación. Un factor que explica esa brecha es definitivamente el nivel de precios. Los precios de los alimentos o de la energía están aún entre un 20% y un 30% por encima de los niveles prepandemia. El otro factor es la política fiscal y monetaria, aún muy restrictiva. Ambas presionan a la demanda y no favorecen la confianza. Es una razón también por la que creemos que el BCE acelerará los recortes de tipos de interés, tiene margen para acelerar las rebajas de tipos, pero no pensamos que vaya a recortarlos tanto como espera el mercado. Creemos que el BCE se moverá más rápido hacia un tipo de interés neutral en el 2,5% antes del verano. Y se extiende además el debate de que Europa está envejeciendo y no es competitiva frente a EE UU y China, lo que afecta a la confianza empresarial. Hay varios factores para ese sentimiento negativo y para que afecte a la economía.
Lo que pase en el ámbito político y fiscal en Francia y Alemania puede ser más importante que las tarifas de Trump
P. ¿Cómo ve a España?
R. La situación en España es completamente diferente, en especial en comparación con Alemania y Francia. Todos los componentes de la demanda están contribuyendo al crecimiento, el paro no está en mínimos pero va en descenso y va a continuar así. Definitivamente, la situación de España es mejor. Y la recuperación de la economía española va más allá de la recuperación del turismo tras la pandemia, hay mucho más. Hay mejoras estructurales, España es la única gran economía de la zona euro donde aumenta la productividad. Sin España, el crecimiento de la zona euro el año próximo sería plano.
P. Es la situación opuesta a la de hace una década. ¿Cómo cree que lo perciben los inversores de deuda? ¿Hay riesgo de que grandes economías como Alemania o Francia pierdan el estatus del que disfruta su deuda soberana? ¿De que el bund por ejemplo ya no sea visto como antes?
R. Por un lado está la cuestión del dólar. La agenda política de Trump augura un dólar más fuerte y rentabilidades más altas de la deuda de EE UU. El riesgo es que Europa con ello exporte más capital a EE UU, lo que no es una buena noticia para la economía europea. Se debería avanzar en la unión del mercado de capitales en la UE para asegurar que el ahorro europeo se invierte en Europa y no en EE UU, en especial en deuda de EE UU, que además quiere imponer aranceles a Europa... En todo caso, Alemania y Francia siguen siendo dos grandes mercados de bonos para los inversores, solo los bonos italianos podrían llegar a competir en términos de liquidez pero están en menor medida en manos de inversores extranjeros que los bonos franceses o alemanes. Si Alemania decide gastar más y emitir más deuda, no será una buena noticia para el resto de países porque a los inversores les encanta la deuda alemana. Desde el punto de vista de la liquidez de mercado, los bonos alemanes y franceses no están en cuestión. Serían necesarios acontecimientos políticos muy adversos como para que los inversores internacionales les dieran la espalda.
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