¿En quién piensan las empresas que anuncian recompras de acciones?
Las cotizadas mundiales dedican tanto dinero a dividendos como a comprar sus títulos, fórmula que conviene más al CEO que al accionista
No predica en el desierto Rodrigo Buenaventura, presidente de la CNMV, cuando critica las recompras de acciones, en particular las del sector bancario. El propio BCE ya ha apuntado que el aumento de la retribución del accionistas de la banca puede implicar menos crédito (y más caro): “Los dividendos sobre los beneficios de 2021 (pagados en 2022) parecen tener una relación negativa con el crecimiento del crédito y una relación positiva con los tipos de interés de los préstamos bancarios en 2022, lo que sugiere una menor oferta de crédito en 2022 para los bancos con mayores ratios de dividendos”. Según el BCE, las recompras han sido la principal vía de aumento de la retribución al accionista en el sector y están un 30% por encima del nivel prepandemia, .
Es una moda hasta ahora imparable. Según un informe de Janus Henderson, en 2022 las cotizadas globales recompraron títulos propios por 1,31 billones de dólares (1,22 billones de euros). En los últimos 10 años se han triplicado, mientras que los dividendos han crecido un 54%. En España se han duplicado desde 2016 y alcanzan los 12.850 millones, según Henderson.
Que una empresa compre sus propias acciones es una forma de gastar el dinero profundamente contraintuitiva, al menos para alguien que no esté en el mercado. Aún menos intuitivas son prácticas como la llevada a cabo por empresas como Meta (Facebook): endeudarse para comprar sus propias acciones.
Inversores de renombre como Jeremy Grantham consideran las recompras una vía de manipulación
La práctica (independientemente del recurso a deuda) es polémica. “No siempre se puede confiar en que las recompras de acciones mejoren la rentabilidad para los accionistas. Su naturaleza discrecional las hace más volátiles. Además, algunos accionistas que dependen de un flujo de ingresos suelen preferir los dividendos”, indica en el citado informe Ben Lofthouse, responsable de Global Equity Income en Janus Henderson. No es el único crítico. Jeremy Grantham, legendario inversor que rige la gestora GMO, liga la fortísima subida de las recompras con el descenso de la inversión y, por tanto, del frenazo en la productividad y de los salarios en la economía estadounidense en las últimas décadas. Para Grantham, las recompras son una fórmula de manipulación del mercado, motivo por el que hasta 1982 eran ilegales y por el que, según él, deberían volver a serlo. Se prohibieron en la década de los años 30, tras la Gran Depresión, más o menos cuando se creó la Fed y se estableció la separación (abolida en 1999) entre banca comercial y de inversión.
Otro inversor aún más legendario, Warren Buffett, considera, por el contrario, que los dividendos y las recompras son lo mismo, y no se expresa con menos vehemencia que Grantham: calificó de “analfabeto económico o a demagogo de lengua plateada (caracteres que no son mutuamente excluyentes)” a quien asegura que las recompras solo benefician a los ejecutivos y perjudican la economía.
La forma por la que el accionista se beneficia de las recompras es un tanto abstracta: como las acciones que se recompran son amortizadas, el inversor “posee” una parte más grande de la empresa y, sobre el papel, es más rico. A un mismo beneficio, a una acción le corresponde una mayor parte. Y, a diferencia del dividendo, la recompra no paga impuestos.
La crítica apunta, no obstante, que este tipo de esquemas es aplicado en empresas que vinculan el salario de los directivos al beneficio por acción; si el número de acciones baja, el beneficio por acción sube. El pago de dividendos no tiene este efecto benéfico en las metas que se fijan a sí mismas las cúpulas empresariales. Las recompras, también, dan flexibilidad a la empresa para recortar la retribución, pues los inversores no lo perciben igual que un recorte de dividendo. Es una retribución menos predecible para el inversor de a pie, y más valorada por los grandes institucionales.
En algunos casos, la lógica económica (no tanto la financiera) difícil de sostener. Entre 2001 y 2022, Cisco habría gastado el 95% de su beneficio en recompras, orillando las inversiones. De hecho, la principal crítica viene por el lado de que las recompras limitan la inversión, la innovación y el pago a los trabajadores. En particular, las recompras han atraído la atención durante la huelga del motor en Estados Unidos: las tres grandes empresas (Ford, GM y Stellantis) rechazaban las demandas salariales de los trabajadores argumentando el coste de la transición al coche eléctrico mientras mantienen costosos programas de recompra.
En cuanto a los resultados, las cifras no sugieren una ventaja significativa en las empresas que recompran. El fondo Invesco Buyback Achievers invierte en empresas que han recomprado acciones por más del 5% de su capital en los úlitmos 12 meses. Según los datos del propio fondo, la rentabilidad acumulada en 10 años es del 160% frente a algo más del 200% para el conjunto del Standard & Poor’s 500. Igualmente, desde la óptica del pequeño inversor aflora la paradoja de que algunas empresas que efectúan recompras (como las entidades financieras en España) son las mismas que hace solamente un par de años optaron por pagar al accionista mediante los llamados scrip dividend, una fórmula que (salvo a los inversores que piden cobrar en efectivo) es inversa a las recompras: el accionista recibe acciones creadas por la empresa, por lo que su participación en el capital es, finalmente, la misma que antes de recibir las acciones. Por más que los departamentos de inversores de las cotizadas lo clasifiquen de este modo, ninguna de las dos alternativas equivale a un dividendo, pues en ninguna de ellas el inversor recibe dinero.
Hay escenarios que justifican más que otros recurrir a las recompras. Las empresas más activas son las tecnológicas maduras: un sector donde la generación de caja es tan elevada que cumple sobradamente las necesidades de inversión y donde el accionista no espera dividendos. Las empresas del sector petrolero o de gas tienen también motivos, pues mientras disparan beneficios gracias a los altos precios, las perspectivas energéticas del sector de los hidrocarburos limitan las opciones de inversión.
En estos escenarios pueden tener sentido las recompras de títulos, si bien tampoco hay nada, dejando aparte su propia conveniencia, que impida a las cúpulas empresariales optar por la figura del dividendo extraordinario. Más allá de otras consideraciones, la recompra es un dividendo en una hoja Excel, pero no en la cuenta del accionista.
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