Cómo saber si una cotizada abusa del ebitda en su presentación de resultados
La CNMV y expertos contables advierten de la tentación de alterar las métricas alternativas, en un momento de alzas de tipos y en que el mercado mira con lupa el nivel de apalancamiento
Analistas y accionistas están de sobra acostumbrados a términos como ebitda –beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones, por sus siglas en inglés, o resultado bruto de la explotación–, flujo libre de caja, deuda financiera neta o resultado recurrente de las empresas en las que invierten. Se trata, sin embargo, de conceptos que no están recogidos por la normativa contable y que, si no se emplean de forma transparente y rigurosa, pueden enturbiar la imagen fiel de las cuentas de una compañía, según acaba de advertir la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) esta semana.
No es la primera vez que el regulador del mercado español lanza esta advertencia, lleva años en esa tarea y aun así, este lunes reconoció que sigue detectando defectos en el uso de esas métricas, empleadas de forma alternativa a la norma contable, y sobre el que existe “un amplio margen de mejora”. ¿Hay que desconfiar entonces de las cuentas que presentan las compañías? ¿El uso preferente de métricas como el ebitda, en lugar del resultado neto, puede favorecer que una empresa muestre una imagen distorsionada de su propia realidad?
Las empresas españolas cotizadas tienen que haber remitido a la CNMV como muy tarde antes de que termine abril las cuentas de 2022. Deben estar aprobadas por el correspondiente auditor, lo que ya supone un serio primer filtro de su fiabilidad. Los problemas que justo estos días afronta EiDF, que no ha entregado sus cuentas por fallos en la contabilidad y que busca la valoración adicional de otra auditora para poder entregarlas, son un ejemplo de ese primer filtro. Además, en caso de errores o irregularidades, la CNMV va a exigir a la compañía la reformulación de las cuentas anuales.
La advertencia lanzada por la CNMV sobre el ebitda y otras métricas similares, denominadas medidas alternativas de rendimiento (APM por sus siglas en inglés), no llega a tal extremo pero es un aviso a navegantes. Más aún en tiempos en que las alzas de tipos y el aumento del coste de financiación están apretando las costuras de las cuentas de resultados y en que un cambio en el método de cálculo del ebitda bien puede arrojar una foto más presentable de rúbricas tan sensibles como la ratio de apalancamiento, clave en el veredicto del mercado para las empresas más endeudadas.
“La tentación está ahí, en las crisis se agudiza el ingenio, aunque no hemos detectado un mayor uso oportunista de las métricas contables alternativas”, señalan en una de las principales auditoras de las firmas del Ibex. Desde la CNMV señalan que su advertencia no responde a que se estén detectando indicios de un mal uso de esas rúbricas en el contexto actual de alzas de tipos y aseguran que las medidas alternativas relacionadas con el apalancamiento no están funcionando peor que el resto de métricas no reconocidas por la normativa contable.
Pero el reto para el supervisor está, como el diablo, en los detalles. “Si una empresa ha estado destacando en sus estados contables durante tiempo el ratio de apalancamiento y deja de hacerlo con el alza de tipos, la CNMV le va a llamar la atención. Y si facilita un ebitda sin explicar cómo lo ha calculado, también”, advierte el auditor de otra de las big four que trabajan en España.
La CNMV sentó por primera vez en 2012 las bases sobre cómo las empresas deben tratar las medidas alternativas de rendimiento en sus informes de gestión y en 2015 adoptó las directrices al respecto de la ESMA, el regulador europeo. La base de esa guía está en que esas métricas no se usen de forma preferente, hasta el punto de eclipsar rúbricas de la normativa contable como los ingresos o el resultado neto; que sean homogéneas en el tiempo y comparables, de modo que se calculen siempre de la misma forma; que se explique con transparencia el método de cálculo, de dónde salen tales cifras, y se justifique además la importancia de su uso para la gestión de la empresa.
“Partimos de la base de que esas medidas tienen valor. Son rúbricas que vigila el comité de dirección en su gestión de una compañía. Por ejemplo, para una hotelera es importante la ratio de ingresos por habitación disponible, que tampoco reconoce la normativa contable. Y para Telefónica, el resultado operativo antes de amortizaciones (OIBDA)”, defiende otro auditor.
Para José Antonio Gonzalo Angulo, catedrático de Economía Financiera y Contabilidad y presidente del grupo de expertos que elaboró la citada guía de la CNMV, Telefónica es “bastante rigurosa” en el uso de medidas alternativas como el OIBDA. “Siempre lo calcula igual”, explica. El experto sí cree sin embargo que las alzas de tipos y el aumento del coste de financiación van a obligar a una mayor vigilancia del uso que hacen las empresas del ebitda o del flujo de caja libre. “Con su advertencia, la CNMV está poniendo la venda antes de la herida, es un aviso de cara a los próximos meses. Va a tener que revisas muchas cosas”.
Marcos Barbado, socio de Accounting Advisory Services de KPMG en España, reconoce que “el ebitda se considera en el mercado la mejor referencia u aproximación en relación al flujo de caja que genera una compañía”. Cree que como magnitud financiera se va a seguir utilizando “aunque con un enfoque riguroso por parte de los inversores, que van a confirmar de forma concienzuda que se trata de una magnitud normalizada y recurrente”.
Gonzalo Angulo añade que la preocupación de los supervisores por el uso de medidas alternativas de contabilidad que hacen las empresas es global. “Es un problema mundial, la SEC lo vigila”. Y también el IASB, el organismo privado que establece las normas contables a nivel internacional. Está de hecho trabajando en un borrador en el que definir qué es el resultado operativo, en un intento de poner orden a ingente casuística para su cálculo. Así, según un primer análisis del IASB, en una muestra de cien empresas, se detectaron hasta nueve maneras diferentes de calcular el resultado de explotación. “Los auditores verificamos que no se haya modificado el sistema de cálculo de medidas como el ebitda. No detectamos un problema sistémico ni frecuente, aunque la advertencia de la CNMV es razonable”, concluye un auditor.
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