Erick Muller: “Hay más riesgo en los bonos europeos, el BCE está solo al principio”

El experto cree que es momento de entrar en renta fija y lograr rentabilidades decentes sin demasiado riesgo, para lo que apuesta por la deuda corporativa de calidad de EE UU

Erick Muller, responsable de estrategias de inversión de la gestora independiente de EE UU Muzinich.

Erick Muller es responsable de estrategias de inversión de la gestora independiente de EE UU Muzinich, especializada en deuda corporativa y pública y con un patrimonio de más de 40.500 millones de euros. Muller destaca la realidad extremadamente compleja del mercado actual de deuda y, si bien no cree que la corrección de la renta fija haya quedado completamente atrás, sí considera que es momento de entrar y lograr rentabilidades aceptables.

R. ¿Prevé recesión en 2023?

R. Está muy claro desde los últimos meses que si los bancos centrales tienen que elegir entre controlar la inflación o el crecimiento, la decisión es el control de la inflación. Pagaremos un precio por ello, no será gratis, los bancos centrales lo saben. La trayectoria es clara, la Fed la está acelerando, el Banco de Inglaterra también. El BCE ya anunciado un alza de 25 puntos básicos en julio, esperamos otros 50 en septiembre, otros 50 probablemente también en octubre. Y elevarán tipos en diciembre, en febrero y en marzo. Sobre la recesión, lo que era una probabilidad del 5% hace tres meses, era del 15% hace dos meses y está muy cerca del 50% hoy para 2023. Y va en aumento.

R. ¿Qué margen de maniobra habría ante una nueva recesión?

R. La cuestión es qué tipo de recesión será, si larga y reducida, o si severa y rápida. Lo que sabemos es que la capacidad de reaccionar, como vimos en marzo de 2020, es mucho más limitada hoy en día por dos razones. Primero, la política monetaria se está endureciendo, las expectativas de inflación tendrían que caer de forma radical para revertir ese endurecimiento. Y el segundo motivo es que la política fiscal está exhausta tras el Covid. No se puede elevar mucho más el ratio de deuda sobre PIB porque se corre el riesgo de perder la confianza del mercado.

R. ¿Y qué piensa de la nueva herramienta anticrisis que prepara el BCE? ¿Puede entrar en contradicción con la subida de tipos?

R. No creo que haya un problema de contradicción en ello. La cuestión es que el BCE ha cambiado la velocidad a la que quiere actuar y ha creado con ello estrés en la deuda soberana. La cuestión es ir lo bastante deprisa para controlar las expectativas de inflación. Y el BCE necesita este instrumento para ello. Lo difícil aquí es hacer algo que no entre en contradicción con lo que se quiere, que es endurecer la política monetaria. Hay varias opciones. Una es la esterilización de las compras, retirando la liquidez que se inyecta al sistema. Si se compra deuda italiana, vender alemana. Esto es delicado, puesto que se apoya a un país y se perjudica a otro. Otra opción es esterilizar las compras drenando la liquidez de otras partes del sistema.

R. ¿Cómo invertir entonces en renta fija en este contexto?

R. No hay una estrategia obvia a día de hoy, la situación cambia muy rápido y tenemos que ser flexibles. Lo que está claro es que las rentabilidades de los bonos están subiendo por las decisiones de los bancos centrales, que no han terminado su endurecimiento monetario. La Fed está a mitad de camino y el BCE ni siquiera ha empezado. No sabemos hasta dónde subirán los tipos.

R. ¿Cree que gran parte de esas alzas ya están descontadas?

R. No creo que sea generalizado. La probabilidad de que esté ya todo en precio es del 50%. La Fed ha ido muy rápido y hasta muy alto en muy poco tiempo precisamente para fijar los tipos cortos de la curva. Harían falta muy malas noticias sobre la inflación para mover de nuevo la expectativa para la curva de tipos de Estados Unidos. Hay un riesgo, pero es limitado. El BCE, en cambio, está solo al principio. Creo que el riesgo está más en los bonos europeos. Hay que poner en precio además el arbitraje entre Bolsa, deuda soberana y corporativa, y eso no ha terminado. Las rentabilidades van a seguir al alza con la inflación elevada al menos tres o cuatro meses. Preferimos duraciones cortas, que permiten protegerse mejor de esas alzas de rentabilidades.

R. ¿Qué deuda de corta duración en concreto?

R. No nos gustan los bonos soberanos porque son el origen del problema. El origen de la volatilidad no está en la deuda corporativa, sino en la pública. Y donde puede estar el problema de la sostenibilidad de la deuda. La deuda grado de inversión de EE UU sí tiene sentido hoy día, en duraciones cortas. Nos gusta la parte más segura del mercado de crédito de EE UU. Lo preferimos al investment grade de Europa, que va a tener que encontrar otro comprador que no sea el BCE.

R. ¿No es más atractiva ahora la deuda soberana de la periferia con el instrumento del BCE?

R. Cierto que ha alcanzado niveles que pueden resultar interesantes. Con la prima italiana a 200 puntos básicos, está claro que se altera la convergencia a largo plazo entre los países del euro. Ahora pueden pasar cosas favorables y hay un buen cupón. No estamos poniendo ninguna prima de riesgo en particular a las emisiones españolas o italianas. Vemos más una oportunidad que un riesgo.

R. ¿Cómo ve el mercado high yield?

R. El europeo se ha visto muy castigado en los últimos meses y ahora ofrece rentabilidades de más del 6%. Estamos cómodos con el high yield europeo, sus vencimientos son bastante limitados este año, así como en 2023. Aun así, hay que ser selectivos y preferimos deuda sénior a híbridos.

R. ¿Estamos ante el mejor momento para la renta fija en años?

R. En términos de asignación de activos para los próximos seis meses, tiene mucho más sentido invertir el dinero nuevo, si es posible, en el mercado de crédito que en la Bolsa, donde va a haber mucha volatilidad ante el riesgo creciente de recesión. No sé si es el mejor momento para el mercado de deuda. Para decir que realmente ha pasado lo peor tiene que estabilizarse la curva de tipos. Y no estamos ahí exactamente. Pero sí se puede hacer dinero en el mercado de crédito. Se puede empezar mañana mismo a obtener unas rentabilidades decentes sin tomar demasiado riesgo.

R. ¿Hay alguna posibilidad de recuperar lo perdido este año?

R. Según el producto, unos han perdido más que otros. Hay que ser activo y tomar las decisiones correctas. Primero, no perder más, es el principal consejo. Y a continuación, protegerse con el pago de cupón. Con un cupón del 4% puede que no acabes en positivo el año, pero sí quedar más cerca.