La sabiduría del pastor y la inflación
Las apelaciones a un pacto de rentas durante un plazo que nadie es capaz de definir es igual que correr tras las ovejas para convencerlas de volver al redil
Dos jóvenes expertos en big data charlaban animadamente con un pastor en un pequeño pueblo de España mientras este custodiaba a sus ovejas, que descansaban plácidamente una contra otra dentro de una cerca. El pastor les planteó una sencilla cuestión: “Vosotros, que sois expertos en analizar datos, en contar y en sacar conclusiones de todo eso, si una de mis 50 ovejas salta y se va ¿cuántas me quedarían?”. Muy divertidos y rápidos le respondieron: “¡Es obvio, quedarían 49!”. El pastor añadió: “Está claro que sabéis de números, pero muy poco de rebaños. Si una oveja salta o se escapa por alguna fisura, no quedará ninguna, porque las demás harán lo mismo y saldrán, una detrás de otra, por donde lo hizo la primera”.
Hace diez años el pánico entre las agencias de calificación causó la mayor parte del caos en los mercados debido a sus excesivas rebajas, en algunos casos en más de diez escalones, completamente independientes de los cambios en los fundamentos económicos o políticos. Y fue también la alta dependencia de los reguladores de la opinión de las agencias de calificación crediticia sobre la solvencia de los miembros soberanos de la eurozona, el factor que obligó a grandes segmentos del mercado, incluyendo fondos de pensiones, fondos de inversión y compañías de seguros, a la venta de deuda soberana periférica, que luego fue impulsada por los fondos de cobertura, entre otros.
Abordar la fragmentación de la zona euro sin atender este problema subyacente es la mitad de la solución. La dependencia de las agencias de calificación sigue intacta y, como en el caso del pastor que sirve para ilustrar el efecto rebaño, la primera oveja ya ha saltado. Fitch ha revisado a la baja su PIB 2022 mundial desde el 3,5% hasta el 2,9%; era +4,2% en diciembre de 2021 porque, según dice textualmente, “la estanflación, que se caracteriza por una elevada inflación, alto paro y demanda débil, se ha convertido en el riesgo dominante desde el primer trimestre de 2022 y representa un escenario potencial de riesgo materializable”. Ahora estima que los PIB de 2022 de Estados Unidos y de la Unión Monetaria (UEM) crecerán por debajo de 3%, mientras que China no alcanzará el 4%.
También el FMI revisó a la baja hace unas semanas esos datos al 3,6% desde el 4,4%, pero las agencias de rating suelen ser más realistas. Así, la economía alemana pierde tracción. El índice de producción (PMI Manufacturero) está en 52 sobre un 54,0 esperado y el de los servicios en 52,4 sobre el 54,5 esperado. Y los mercados interpretan de forma negativa estos datos. Los nuevos pedidos caen por primera vez en lo que va de año y las compañías cada vez encuentran más dificultades para trasladar el incremento de costes a los consumidores. El crecimiento en el sector servicios también se ralentiza por una disminución de la demanda y la escasez de personal. Las exportaciones actúan como freno, la demanda interior está bajo presión por los altos niveles de inflación y las expectativas de las compañías se sitúan en mínimos desde el inicio de la pandemia. En consecuencia, la caída de la producción y de los nuevos pedidos se debe a una débil demanda final, ya que la inflación, la escasez de materiales y los retrasos en la entrega conducen a los consumidores a reducir compras, a realizar menor gasto.
En ese contexto, Christine Lagarde ha descartado en Sintra subir 50 puntos básicos los tipos de interés, solo 25 puntos básicos en julio; pero al ritmo que va la inflación predomina la idea de que subirá 50 en septiembre y casi seguro otros 50 en octubre y en diciembre, y esto se traduce en un mayor coste financiero para empresas, particulares y Estado. Aun así, con la inflación a niveles del 10%, el coste del dinero, descontada la inflación, es negativo. La última vez que la inflación llegó al 8% fue en 1992, cuando los tipos de interés estaban en el 12%. En los años setenta, referencia más usada recientemente para hacer comparaciones, la inflación llegó al 20%, pero los tipos estaban al 16% y en los años ochenta el tipo de interés de un crédito barato para comprar un coche, estaba en el 17%.
La situación de hoy es poco comprable a la del pasado, aunque algunos patrones son reconocibles, como es el caso del impacto de los efectos indirectos y de segunda vuelta sobre la inflación y su derivada en el incremento de los precios, que se produce cuando las empresas trasladan el encarecimiento de los costes empresariales al precio de los productos para intentar mantener sus márgenes. Cabe recordar que los precios industriales han subido por encima del 40% y que las encuestas del Banco de España sugieren que en los próximos meses los empresarios podrían trasladar al precio de sus productos una parte del encarecimiento que ya ha afectado a muchos de sus costes durante los últimos trimestres. Además, la debilidad del euro encarece las importaciones y también se traslada a los precios.
Ocurre también con la traslación de los precios a los salarios, que hasta ahora ha sido limitada, según el Banco de España, por la prevalencia relativamente escasa de las cláusulas de indexación salarial tras un largo periodo de inflación reducida y estable. En 2021, el porcentaje de trabajadores del sector privado del área del euro cubiertos por este tipo de cláusulas fue el más bajo de las últimas décadas. Sin embargo, desde principios de este año existe una mayor prevalencia de las cláusulas de indexación salarial (que actualizan las tarifas mínimas si la inflación pasada excede un determinado nivel) en los convenios colectivos sectoriales.
Las agencias de calificación comenzarán en estos meses y hasta finales de año a rebajar ratings de países y empresas, el Gobierno tendrá presiones de los funcionarios para ajustar lo máximo que se pueda los salarios a la inflación y en el sector privado se producirán también aumentos para evitar una época de dura conflictividad laboral. Las apelaciones a la contención salarial, al pacto de rentas de amplio espectro durante un tiempo indefinido que nadie es capaz de precisar, y habiendo visto durante más diez años al BCE fallar sistemáticamente en sus previsiones, es en estos momentos igual que correr detrás de las ovejas para convencerlas de que vuelvan al redil.
Carlos Balado es profesor de OBS Business School y director de Eurocofín