Esperando un suelo en los mercados que depende de un techo

Buena parte de la volatilidad va a seguir presente hasta que haya señales convincentes que permitan anticipar que la inflación ha tocado máximos

Estamos justo en ese periodo en el que todos desean poder anticipar el suelo del mercado o, al menos, tratar de saber si realmente lo hay o si nos vamos a nuevas cuotas en niveles más bajos. Y ese suelo en los precios de los activos, fundamentalmente para las Bolsas, el mercado de deuda soberana y el mercado de crédito, tiene que ver, irremediablemente, con que otra variable, la inflación, se acerque a un techo, anticipar cuándo tocará máximos y cuándo empezará a moderarse.

Esa es la pregunta del millón, para la que, aunque hay respuesta, esta depende de muchos factores, por lo que no es tan obvia. Seguimos teniendo encima de la mesa mucho con lo que lidiar; y gran parte de ello no es nuevo respecto a lo que venimos monitorizando desde hace ya tiempo. Por un lado, el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania cumple 100 días. Y más allá de lo duro que es ir acostumbrándose a que está con nosotros, sigue provocando problemas de suministro, precios al alza de alimentos y efectos de las sanciones a Rusia, que acaban afectando a todos los que se relacionan con ese país.

Por otro lado, y siguiendo con esos factores con los que lidiamos, hay que hablar del Covid, que en nuestro entorno parece un mal recuerdo. Sin querer pecar de irresponsable pensando que lo hemos dejado atrás, lo cierto es que queremos creer que lo hemos superado y empezamos a entenderlo como enfermedad de transmisión que no nos paraliza tanto como en otros momentos en que no estábamos inmunizados. Sin embargo, en otras zonas como China, la política de casos cero implica que se paralice todo, que se desbloqueen medidas restrictivas y de aislamiento a poco que nuevos casos puedan identificarse, con los efectos que esto tiene para su economía y tantas otras con las que se relaciona el país.

Los precios de los activos en los diferentes mercados para los diversos sectores empresariales van reaccionando a todos estos factores y a los efectos que, particularmente, tiene en distintas industrias la evolución de los tipos al alza. Como en la tecnología, con beneficios futuros que pueden castigarse por factores de descuento más elevados (los tipos); o como en la banca, que recoge positivamente esta evolución. O al menos esa es la teoría. Otros sectores, como el energético, van moviéndose al son (entre otros aspectos) del cambiante petróleo, que tiene en su modelo de comportamiento cada vez más variables implicadas: de oferta (embargos, sanciones…) y de demanda (mejora de la situación del virus en China, búsqueda de nuevos proveedores…).

En medio de todo este panorama, los datos macro van aguantando bien en Europa y Estados Unidos. Y lo hacen en una especie de batalla de expectativas entre los que ven estanflación latente (recesión conviviendo con alta inflación) y los que opinan que hay desaceleración, pero no ven entrada en recesión, a expensas de que la economía se vea lo menos dañada posible por el necesario ajuste monetario que los bancos centrales van comunicando. Y ya tardaba en mencionar a los bancos centrales, que es otro elemento que juega, y sigue jugando, un papel fundamental en las decisiones de los agentes que interpretan las señales que van dando.

En mi opinión, mucha de la tensión que vivimos, que se traduce en volatilidad, y mucha de la incertidumbre que nos acompaña, que se traduce en cierta falta de dirección en algunos mercados como las Bolsas, van a seguir presentes hasta que se den señales lo suficientemente convincentes como para que se empiece a apostar de manera más decidida por el momento en el que se llegará a ese techo en inflación. Sobre todo, hablamos de Estados Unidos, donde todo parece que pasa antes que en Europa.

Estados Unidos es el vecino al que, desde Europa, y como dice el refrán, “vemos las barbas cortar”. Ha hecho bien el BCE en poner las suyas a remojar, porque se ha extendido demasiado en Europa el discurso de la paciencia. Con un mercado que asume ya incrementos de 50 puntos básicos para Estados Unidos en junio y julio y, al menos, 25 para Europa en julio, creo que el nuevo paradigma en tipos de interés está más que asumido. Pasaremos ahora a digerir el de la menor liquidez esperada derivada del avance en este nuevo estadio.

Sin embargo, esos temores hacia lo que pasará después de verano respecto al ritmo de subidas a aplicar por la Fed se han calmado un poco tras las últimas actas del organismo de hace unos días, abriendo la puerta a la posibilidad de que, desde septiembre, quizás no haya que seguir siendo tan agresivos en la normalización monetaria. Pero todo ello dependerá de cómo evolucione la inflación en los siguientes datos (el día 10 conoceremos el de Estados Unidos). Porque si se ha conseguido mantener el discurso de lucha sin cuartel contra la inflación, a la vez que no se ha empeorado de manera clara el crecimiento, al menos de momento, y esto se acompaña con el inicio en la moderación de los precios, tendremos con nosotros lo más parecido al famoso aterrizaje suave (soft-landing) que la Fed persigue como el escenario soñado.

En otro caso, lo que va a tocar es seguir subiendo tipos de manera agresiva para, una vez contenida la inflación, empezar a cuidar el crecimiento. Y nos encontraríamos con dos ciclos consecutivos, muy cercanos en el tiempo, y opuestos, con la necesidad de cambiar de tercio y pasar a bajar tipos de aquí a no más de dos años.

Pero, como digo, lo realmente importante en mi opinión es observar el primer dato de moderación de inflación en Estados Unidos. Y más aún corroborarlo con un dato posterior que haga al mercado finalmente convencerse de que esa lucha monetaria tiene efecto y que el crecimiento va a poder estar más resguardado. Iremos viéndolo.

Jesús Sáez es Responsable de mercados de capitales para Iberia de Natixis