Los mercados frente a la dicotomía de los Bancos Centrales

Las economías desarrolladas siguen un proceso de ‘japonización’, con más intervencionismo en cada crisis

A diferencia de lo que ocurrió en 2020 y principios de 2021, cuando el consenso general era implementar políticas monetarias ultra expansivas, todo apunta a que 2022 va a ser el año de las discrepancias. Por un lado, tenemos países donde se ha empezado a encarecer el coste del dinero, a los que hay que añadir aquellos otros que prometen hacerlo durante los próximos meses. En este bloque nos encontramos muchos países emergentes que no se pueden permitir crecimientos descontrolados de la inflación, porque inexorablemente provocan fuertes devaluaciones de sus divisas. Y por este motivo, los Bancos Centrales de México, Chile, Colombia, Perú, Brasil, Rusia, Hungría, etc., ya llevan meses subiendo las tasas de interés. En el bloque de los países más desarrollados, Reino Unido y Noruega también han comenzado a encarecer el coste del dinero. EE UU promete hacerlo a partir de marzo de 2022 con dos o tres subidas de 0.25% cada vez. Pero no todos los países o regiones tienen las mismas intenciones. En Europa se sigue defendiendo la idea de que las presiones inflacionistas son transitorias, a pesar de que los niveles de precios actuales suben a un ritmo que no se veía desde principios de la década de los noventa. Y por ese motivo, no solo no se habla de la necesidad de subir las tasas de interés en 2022, sino que se pretende mantener el programa de compras de deuda del BCE, llamado APP, durante todo el año próximo.

En este bloque de instituciones ultra dovish también se encuentra Japón, aunque concretamente aquí es comprensible, porque la economía japonesa apenas crece y tiene niveles de inflación cercanos al cero por ciento. En este caso, estamos ante la mejor demostración de como el endeudamiento crónico puede mutilar las expectativas de crecimiento futuro de una economía. En el otro extremo, tenemos a China, que ha sido mucho menos agresiva a la hora de implementar medidas de estímulo durante el último año y medio, pero que ahora se enfrenta a la desaceleración de su economía por el impacto de la crisis inmobiliaria que se desató con el coloso Evergrande. En el último congreso del partido de Xi Jinping, celebrado hace pocas semanas, se puso el foco en la estabilidad económica, lo que hace pensar que lo más probable es que durante 2022 se apliquen políticas monetarias y fiscales algo más expansivas, mientras que en buena parte del mundo se hace justo lo contrario.

El próximo año será crucial para que podamos despejar muchas de las dudas que tenemos hoy; como si la Bolsa podrá aguantar la retirada de estímulos sin inmutarse, o si la inflación será algo transitorio, o si el Covid es algo que tenderá a impactar cada vez menos en las economías, o si la crisis energética, una vez pase el invierno, será solo un mal recuerdo, o si el problema de los cuellos de botella en el comercio mundial deja de ser un quebradero de cabeza para las empresas. Sea como fuere, nos jugamos mucho en 2022, porque no hay que olvidar que las Bolsas cotizan un escenario de perfección, con valoraciones históricamente altas en un entorno de primas de riesgo totalmente deprimidas, y con expectativas de beneficios futuros difícilmente justificables. A priori casi parece imposible que podamos replicar un comportamiento tan bueno como el de los últimos doce meses, aunque si algo ha demostrado este año es que todo es posible.

Sin embargo, tampoco podemos olvidar que, a lo largo de la historia, cada ciclo alcista ha terminado muriendo por la retirada de estímulos monetarios. No es fácil determinar cuanto tienen que subir las tasas de interés antes de provocar un problema serio en los mercados, pero sin lugar a duda, sí podemos aseverar que cada vez hace falta menos tensionamiento monetario para infligir daño a las bolsas. A diferencia de otras crisis, lo ocurrido durante principios de 2020 no provocó una reducción de la deuda corporativa, sino todo lo contrario. Ahora mismo el nivel de endeudamiento de Gobiernos y empresas se encuentra en máximos históricos, por lo que se intuye que no hará falta subir mucho los tipos de interés para provocar un impacto negativo en el mercado.

Otra pregunta que rondará por la cabeza de los inversores el próximo año será esta: si las subidas de tasas de interés acaban por provocar un desplome bursátil, ¿cuanto tardarán los Bancos Centrales en revertir su política restrictiva y volver a inyectar liquidez en el sistema? Creo que todo dependerá de otras variables económicas, como el nivel de inflación y la tasa de crecimiento del PIB.

En mi fuero interno pienso que las economías desarrolladas siguen un proceso de japonización, lo que implica que los Bancos Centrales están perdiendo su independencia de los Gobiernos, los tipos de interés reales negativos se han convertido en la normalidad y existe una tendencia hacia el endeudamiento crónico financiado por tipos de interés cercanos al cero por ciento. Si eso no fuese suficiente, a cada nueva crisis se responde con un nivel de intervencionismo cada vez mayor, tal y como hace el gobierno japonés, que, a través de su brazo armado, el Banco de Japón, controla la curva de tipos artificialmente, influye en el tipo de cambio de su divisa, y compra directamente la Bolsa japonesa para que no refleje la realidad económica que vive el país.

Cometer el error de tomar decisiones que te conducen al desastre económico, cuando no hay ejemplos previos que te alerten del sinsentido de lo que haces es, hasta cierto punto, comprensible. Pero replicar políticas que llevan décadas demostrando su falta de eficacia, y donde hay evidencias claras de los efectos devastadores que provocan, y a pesar de ello, insistir en esas políticas fallidas para salir del problema actual, eso ya es de tontos.

Pablo Gil es Estratega jefe de XTB