¿Hay Ebitda después del coronavirus?

La idea de usar un indicador que neutralice los efectos dañinos del Covid-19, el Ebitdac, presenta varios problemas y no tiene visos de prosperar

¿Hay Ebitda después
del coronavirus?

Poco después de terminar el primer trimestre de 2020, ya en plena pandemia, las entidades cotizadas han tenido que publicar su primera información intermedia del ejercicio. La prensa especializada se ha hecho eco de intentos serios de utilizar un indicador del resultado bruto de explotación (Ebidta), en el que se neutralizan los efectos perniciosos del Covid-19. Se llama Ebitdac, literalmente Earnings Before Interest Taxes, Depreciation, Amortization and Coronavirus. Como en el trimestre hay pérdidas, es fácil adivinar que el intento consiste en sumar al Ebitda real su importe, para que suba y simule el excedente que se hubiera obtenido sin el concurso de la peste. Pero la peste, el cuarto jinete del Apocalipsis, montada en su corcel bayo y sembrando muerte por doquier, lleva varios meses como reina y señora del planeta. Y la realidad no es como un vídeo de Youtube: lamentablemente no se puede rebobinar ni, en otro caso, adelantar.

Este resultado bruto de explotación o Ebitda es una medida de carácter económico que representa el excedente de los ingresos ordinarios sobre los gastos corrientes que las empresas han de atender con habitualidad en los procesos de explotación (proveedores, gastos de personal, suministros, etc.), esto es, un indicador de los recursos recurrentes generados en la explotación que, con el paso del tiempo, se convertirán presumiblemente en tesorería.

El acrónimo inglés es, en realidad, una fórmula de cálculo: partiendo de las ganancias y sumando intereses, impuestos, depreciación y amortizaciones se llega al mismo sitio que si restamos de los ingresos ordinarios los gastos corrientes. El problema es que esta medida, de pronunciación tan complicada para las cuerdas vocales hispanas, no está estandarizada, y las empresas lo calculan y presentan de la manera que mejor les viene. Si el lector de sus informes contables, el analista financiero o el comprador se lo cree, pues tanto mejor, y si no se puede construir uno a medida.

Pero volvamos a nuestro propósito, que es examinar la validez del Ebitda ajustado por coronavirus, desde el punto de vista del análisis riguroso, es decir ¿qué poder explicativo o predictivo de la realidad tiene una reconstrucción del excedente económico como si no hubiera pasado nada especial desde principios de marzo de 2020 hasta el final del periodo que se esté evaluando?

El Ebitda se utiliza para explicarlo todo y si es preciso arreglarlo, como el bálsamo de Fierabrás de Don Quijote, pero donde tiene más predicamento es en la política de endeudamiento y en la valoración de los negocios. Vayamos por partes.

En lo que se refiere a la política de endeudamiento, lo usual es establecer condiciones financieras en los préstamos (los famosos covenants), de manera que los prestamistas consienten una deuda financiera neta de tantas veces el Ebitda anual, por ejemplo el triple o el cuádruple, de manera que si se supera ese número al cierre del periodo, la empresa estaría obligada a devolver préstamos o soportar condiciones más duras.

Por el contrario, si las cosas le van bien, la empresa que mejora su Ebitda está en condiciones de solicitar más deuda, porque será capaz de devolverla en el futuro con los recursos que vaya generando. El Ebitdac, al ignorar las pérdidas por el coronavirus, aparenta mucha más capacidad de endeudarse que el Ebitda mondo y lirondo, así que las empresas están utilizándolo para pedir más financiación, pensando que esto de la pandemia es una anécdota y que nunca más les va a ocurrir.

Si esa suposición es cierta, lo cual queda al albur del futuro, la empresa que ha ajustado el Ebitda tendría potencia suficiente, al menos en apariencia, para devolver las deudas en años posteriores, justificando así el uso de la nueva medida. Pero siempre con la precaución de que la crisis es un episodio aislado que se superará y no volverá más.

En lo que se refiere a la valoración de la empresa, los activos en explotación suelen evaluarse multiplicando el Ebitda recurrente por un número, que depende del riesgo financiero al que está sometido el sector: el múltiplo Ebitda. En este contexto, recurrente quiere decir también representativo del potencial que tiene la empresa para generar excedente, y va a conservar en el futuro.

Con la pandemia, al no generar ingresos y seguir con casi los mismos gastos, es difícil que el Ebitda recurrente permanezca igual que estaba unos meses atrás, cuando había sombras de una leve crisis, pero nada comparable con la que estamos sufriendo. Por otra parte, la recuperación de la actividad y de los ingresos va a ser, en el mejor de los casos, gradual a lo largo de los dos o tres próximos años.

Pues bien, esto quiere decir que el Ebitdac quizá no sea el mejor instrumento para valorar una empresa, porque las empresas valen ahora menos que hace unos meses, como demuestra, por ejemplo, la depreciación generalizada de las sociedades cotizadas en bolsa: el IBEX 35 lleva perdido, en los cinco primeros meses de 2020, un 27% de su valor.

Al valorar una empresa, los múltiplos son instrumentos de aproximación. Para hacerlo de forma rigurosa es necesario pasar del Ebitda a los flujos libres de efectivo futuros descontados, y con esta metodología las empresas valen, en la llegada del verano de 2020, bastante menos que cuando comenzamos el año.

Parece que los reguladores contables no tienen ninguna gana de normalizar esta variable económica, así que tendremos Ebitda para rato, y nos entretendremos mucho con los ardides de los profesionales que lo midan y lo utilicen en la información financiera.

La taumaturgia financiera ha hecho que algunos nos decantemos por una nueva medida que lo solucionaría todo: el Ebwyd: Earnings Before What You Desire (ganancias antes de lo que usted desee). Intenten pronunciarlo.

José Antonio Gonzalo Angulo/ Javier Pérez García son Catedrático/ profesor de la Universidad de Alcalá. Miembros de la Comisión de Principios contables de AECA