Los inversores que se aventuren en Aramco tienen doble cobertura

El sistema de dividendos fomenta la entrada de accionistas saudíes, lo que estimulará a Riad a gestionar la empresa con justicia

Cartel de la OPV de Aramco, ayer en su presentación en Dhahran (Arabia Saudí).
Cartel de la OPV de Aramco, ayer en su presentación en Dhahran (Arabia Saudí).

La oferta pública de venta de Saudi Aramco es una tarea difícil para sus banqueros. Su trabajo consiste en vender una participación minoritaria en una entidad estatal con retos estructurales a inversores internacionales que suelen esperar voz y voto en las empresas que poseen. Aún así, la última documentación sobre la oferta sugiere que los compradores tienen doble cobertura.

A primera vista, los inversores extranjeros que se lanzan e invierten en el 1%-3% que va a vender Aramco –con un valor de entre 15.000 y 45.000 millones de dólares, suponiendo una valoración de 1,5 billones– son accionistas ordinarios. Ese pequeño poder de decisión podría hacerlos vulnerables si los precios del petróleo colapsan.

El Gobierno saudí, que seguirá poseyendo más del 90% de las acciones, podría tratar de recuperar los ingresos perdidos gravando más a Aramco. Sin embargo, los accionistas internacionales serán sutilmente diferentes de las otras dos categorías.

La primera es el propio Gobierno saudí, y su actitud hacia los 75.000 millones en dividendos mínimos anuales que promete Aramco hasta 2024. Si la caída del precio del crudo le obliga a pagar menos, Riad sacrificará su propia parte del dividendo para mantener la integridad de los demás accionistas. Suponiendo que venda el 3% de la compañía, el flujo de caja libre de Aramco tendría que caer por debajo de los 2.300 millones para que el dividendo de los inversores privados esté en riesgo. En 2018, el flujo de efectivo libre fue de 86.000 millones.

La subordinación del Estado y la conversión en la práctica de otros inversores en accionistas preferentes pueden ayudar a atraer a los hedge funds, al facilitar la obtención de préstamos sobre las acciones. Supongamos que un fondo utilice deuda para financiar la mitad de su participación y pida prestado al 3%: podría obtener un jugoso y predecible rendimiento anual del 7%, calculamos.

La otra clase son los inversores nacionales saudíes. Recibirán un trato más dulce en la OPV que sus pares internacionales, con un bonus de 1 acción extra por cada 10 que mantengan durante medio año.

Pero eso también puede ser una buena noticia: cuanto mayor sea la presencia de inversores minoristas nacionales, mayor será el incentivo que tendrá Riad para gestionar Aramco con justicia. Una caída en picado de la acción podría debilitar al régimen.

Ninguna de estas dos coberturas es a prueba de fallos. Riad podría encontrar maneras de perjudicar a Aramco, al tiempo que ayuda a los inversores nacionales, por ejemplo reduciendo impuestos. Y hace solo tres años, en 2016, la caída de los precios del petróleo significó que Aramco solo generara 1.600 millones de flujo de caja libre. Aún así, los gestores de fondos que se suban a la montaña rusa de la OPV tendrán al menos dos airbags creíbles.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías