Los límites de la gestión activa
Muy pocas estrategias activas producen más beneficios que una pasiva a diez años vista
En el mundo de la inversión, la gestión pasiva está ganando adeptos. En EE UU representa el 45% del total en fondos de todo tipo y en Bolsa llegará al 50% en 2019, cuando en 2007 rondaba el 20%. En Europa ya representa el 17,7% del total y un 28,2% en Bolsa. Por su parte, en España constituye todavía un 11,6% del total (más de 50.000 millones de euros). Con estas cifras aún modestas, en nuestro país la gestión activa seguirá dominando el mercado.
Desde hace décadas, los pequeños ahorradores han confiado la gestión de sus recursos a expertos, o lo que es lo mismo: han confiado en la gestión activa. Estos compran y venden acciones o bonos, aplicando una estrategia propia, con el objetivo de batir –es decir, obtener una rentabilidad superior– a un índice de referencia: el Ibex 35 en el caso de los gestores de renta variable española, o el S&P 500 para los inversores en grandes empresas americanas, por ejemplo.
Así funciona el mayor fondo de inversión de España. Sus gestores invierten –en base a un criterio no especificado– un patrimonio de 11.000 millones de euros en bonos y acciones con el objetivo de mejorar la rentabilidad de un índice, compuesto por ellos mismos, y que combina tipos de interés a corto plazo (Eonia, 40%) y bonos de la zona euro (BAML 1-10 años Europa, 45%) con acciones globales (MSCI ACWI, 15%).
La gestión pasiva, en cambio, difiere en un punto crucial: no pretende batir al mercado, sino replicarlo. Si el mayor fondo de España fuese de gestión pasiva, compraría exactamente las acciones y bonos que integran esos índices de referencia, en las proporciones exactas que lo componen, y daría el mismo rendimiento que los índices subyacentes.
¿Cuál es el problema de la gestión activa? Mejorar la rentabilidad de un referente para conseguir beneficios para los inversores es un objetivo loable. Solo hay un problema: en el largo plazo, raramente funciona. Por ejemplo, en el sector de la renta variable internacional, el 99% de los fondos de gestión activa no consiguen mejorar la rentabilidad de un índice global. Lo mismo ocurre para casi todos los tipos de activo: cuando analizamos periodos superiores a 10 años, más del 90% de los fondos gestionados de manera activa fracasa.
Pero… ¿por qué no funciona? Primero, porque la información es la misma para todos los inversores. En los mercados financieros la información es cada día más perfecta. Todos los inversores tienen acceso al mismo tiempo a los mismos datos financieros, contables, a las mismas previsiones y a la misma información acerca del entorno macroeconómico. Por ejemplo, la estrategia de inversión en valor una de las más populares hoy en día; se basa en dos premisas: que la empresa tiene un valor real diferente del precio que la compañía tiene hoy, y que esos expertos pueden calcularlo. La posibilidad de que esa diferencia entre el precio y el valor real exista se reduce a medida que la información pública mejora: el mercado en su conjunto ya está seleccionando las mejores empresas cada día. No hay fórmula mágica para adelantarse a los demás de manera sistemática en el largo plazo.
Segundo, porque hay mucho que no podemos saber. Eventos inesperados –geopolíticos, de política monetaria, o relacionados con la empresa específica– junto con la aleatoriedad de las reacciones de los inversores (los “espíritus animales” de los que hablaba Keynes) y los sesgos de la conducta (compramos tarde porque tardamos en sentir confianza, vendemos pronto porque estamos asustados), hacen que el comportamiento de cualquier activo individual tenga un componente aleatorio tan significativo que lo hace casi imposible de predecir.
Tercero, porque es muy cara. La gestión activa requiere el pago de acceso a bases de datos, fuentes de análisis, viajes y salarios de profesionales altamente capacitados. Esto se traduce en comisiones altas. En España, la comisión media de los fondos de renta variable mixta fue del 2,05% en 2018. A cambio, la gestión pasiva ofrece unos costes muy bajos, que permiten beneficiarse de la marcha del mercado que haya escogido sin apenas merma en los rendimientos.
En resumen, muy pocas estrategias activas producen más beneficios que una pasiva al cabo de diez años. Eso no quiere decir que no haya sitio para la gestión activa. Esta puede responder a las necesidades de determinados inversores en circunstancias concretas de mercado o en segmentos específicos de difícil acceso. Pero, para el ahorrador medio, la gestión pasiva puede cubrir sus necesidades financieras en el largo plazo de manera más barata y eficaz.
Francisco Quintana es director de estrategia de inversión de ING