El acorralamiento del ‘value’
Acertar con el ‘timing’ para la transición desde la inversión en crecimiento a valor puede ser clave en el futuro
Empiezan a inundarnos, a los que recibimos información de gestoras, casas de análisis, brokers… con multitud de datos y gráficos sobre la divergencia extrema entre el comportamiento de las empresas growth (crecimiento) y el de las empresas value (valor). No vamos a entrar aquí en lo que es o no inversión en valor, lo que nos daría para otra tribuna. Cuando en la industria se ilustra sobre este tema con datos y gráficos se utiliza, generalmente, la definición que establecen los proveedores de índices, que suelen incluir criterios de valoración y crecimiento para dividir el universo en dos mitades que se asignan a cada uno de los estilos.
Llevamos muchos años inmersos en esta dinámica. La recuperación económica desde la crisis de 2008 es ya la más larga de la historia, pero ha sido un poco pobre –en relación a la media observada en previas recuperaciones– en intensidad, tanto en crecimiento del PIB como en inflación. Este entorno, que garantiza tipos de interés bajos, está ayudando a que se prime a las empresas que son capaces de generar un buen crecimiento en sus beneficios.
Las empresas de crecimiento, a golpe de buen comportamiento bursátil, van escalando posiciones en los índices –la mayoría de ellos construidos con criterios de capitalización (cuanto más grande eres, más pesas en el índice). Las propias revisiones de los componentes de los índices apuntalan esta dinámica. Lo que lo está haciendo bien fuera del índice (generalmente crecimiento) llama a las puertas de la revisión a costa de empresas con pobre desempeño (generalmente valor), que salen de los índices. Un índice como el Euro Stoxx 50 –no hace mucho asociado al value– está girando claramente hacia este tipo de empresas con mayor crecimiento.
En una segunda derivada nos encontramos con el auge de la gestión pasiva. Hace unas semanas se conocía que en Estados Unidos los activos de los fondos gestionados de forma pasiva habían igualado a los de los fondos gestionados activamente. La gestión pasiva replica índices cuyo componente growth está ganando peso.
Buena parte de lo cíclico, por otro lado, está bastante deprimido. Con esta obsesión por anticipar la próxima recesión después de un ciclo tan largo, la desaceleración evidente que se observa en el crecimiento de las principales economías y las dudas sobre la guerra comercial, hay poco apetito por empresas cíclicas. Se prefieren empresas más estables en las que los beneficios no sean tan sensibles al devenir de la economía.
Tampoco están especialmente de moda las pequeñas compañías. En el último año y medio hemos asistido a un comportamiento relativo pobre de las pequeñas frente a las grandes. Temores sobre el ciclo económico no acompañan especialmente a las pequeñas compañías –fueron las primeras en caer en la crisis del 2008–. Son menos líquidas, cada vez menos seguidas, no están en los ETF más demandados y, para más inri, están lejos –al menos de momento– de los programas de compra de activos por parte de los bancos centrales.
Añádase la disrupción –el ganador se lo queda todo–, las megatendencias, los factores, la inversión socialmente responsable (enviromental, social, governance) para que nos encontremos en un entorno de inversión muy complejo en el que, además, el papel de los bancos centrales es mucho más activo del que estábamos acostumbrados en el pasado.
Lo del bueno, bonito y barato rara vez funciona en los mercados. El mercado suele ser lo bastante eficiente como para valorar que lo bueno y bonito no puede ser barato. La situación de hoy, sin embargo, lo que nos está diciendo es que la divergencia entre lo barato y lo caro está alcanzando extremos de valoración que pocas veces se han alcanzado en la historia.
En definitiva, hay una dinámica durante estos últimos años en los mercados –exacerbada durante los últimos 18 meses– que podríamos denominar acorralamiento value. Se empieza a debatir sobre la muerte de la inversión en valor. En realidad, no creo que sea una dinámica anti, sino una dinámica pro determinados factores, relatos, tendencias que no atacan necesariamente a lo que podría ser el value, pero lo están dejando de lado.
Aunque todo apunta a que el entorno permanecerá sin grandes cambios durante un tiempo: crecimiento e inflación bajos, nuevos recortes de tipos… y que se mantenga, por tanto, la dinámica actual, tampoco podemos descartar que el mercado vuelva a hacer lo que más duele.
Se publicaba hace unos días en un medio financiero un artículo en el que se comentaba que las carteras de los clientes no habían sido nunca más parecidas entre sí. Tantos años con una dinámica tan constante hacen que el efecto retrovisor sea muy poderoso. ¿Qué parte de lo que está ocurriendo –sobre todo estos últimos meses– es fundamental y qué parte tiene de perseguir lo que está funcionando para no quedarnos atrás? Llegados a un extremo, cuando ya estamos todos en el mismo barco, solo puede salir gente. Acertar con el timing de una posible transición del growth al value podría ser clave en los retornos de nuestras carteras durante los próximos años.
Ángel Olea es Socio y director de inversiones de Abante