Renta fija: es hora de tener cuidado

Vivimos un momento con 13 trillones de deuda en rentabilidad negativa y expectativas de japonización

Renta fija: es hora de tener cuidado

Mientras escribo estas líneas, los bonos de gobierno vuelan tras las palabras de Mario Draghi en Sintra, donde ha abierto la puerta a nuevos estímulos monetarios si no mejoran las perspectivas de inflación. Cuando creíamos que iniciábamos el camino de vuelta en la evolución de los tipos de interés, nos encontramos con que el banco central europeo se plantea bajarlos aún más, lo que significa tipos todavía más negativos. Esto tiene un impacto directo en las carteras de los inversores más conservadores. Por un lado, las entidades van a seguir sin remunerar los depósitos y, por otro lado, aún será más difícil obtener rentabilidad sin asumir un riesgo.

La deuda pública siempre ha tenido un doble papel principal en la cartera de los inversores. Por un lado, los inversores han sido capaces de obtener retornos muy interesantes con un riesgo muy controlado. En los últimos 20 años, el retorno medio del índice de bonos de gobierno europeos (JP Morgan EMU) ha sido del 5% anual con una volatilidad, también anualizada, en el entorno al 4%. Además, por otro lado, ha tenido un buen comportamiento cuando los activos de riesgo (principalmente la renta variable) no ha funcionado bien, lo que los expertos definen como activo descorrelacionador.

¿Qué está pasando para que la renta fija vuelva a tener un año tan bueno?

La deuda pública española nos sirve como un buen ejemplo. Este año, se trata de uno de los activos con mejor comportamiento. El bono español a 10 años se sitúa en el 0,4%, desde el 1,42% en el que cerró el año 2018. En términos de rentabilidad, esto supone una rentabilidad superior al 10% para aquel inversor que haya mantenido un bono español de esta duración en cartera durante este comienzo de año.

Detrás de este rally encontramos varias explicaciones:

u El cambio de discurso del Banco Central Europeo. A raíz de la desaceleración macroeconómica que se está produciendo en Europa y la caída en las expectativas de inflación, la autoridad monetaria se plantea una nueva bajada de los tipos de interés. A pesar de que ya se encuentran en negativo, y que en el pasado esta medida no haya sido útil, desde la autoridad monetaria siguen pensando que esta herramienta es apropiada para cambiar las dinámicas negativas de los precios. Esto ha supuesto viento a favor para los bonos de gobierno en Europa, palpándose también en el Bund alemán, que se sitúa en -0,3%.

u Los flujos. En general estamos viendo importantes flujos globales hacia activos de renta fija (no así en renta variable). Además, en el caso de España, nos hemos convertido en la niña bonita a nivel europeo. Con crecimientos del PIB en el entorno del 2,5%, somos el país con mayor crecimiento dentro de la UE. La subida de rating del año pasado ha animado a muchos inversores (especialmente asiáticos) a apostar por la nuestra deuda pública.

¿Y qué podemos esperar en el futuro?

La forma más sencilla de extrapolar el retorno de un activo de renta fija en el futuro es observar la tasa interna de retorno (TIR) que ofrece. En este momento, la TIR de la mayoría de bonos está en mínimos, o muy cerca, de mínimos históricos. Que algo esté en mínimos no significa que no pueda seguir cayendo en TIR (aumentando el precio de los bonos), pero es llamativo que el movimiento se esté produciendo de una manera tan fuerte, tanto por el lado de los tipos de interés como por el lado del crédito. Mientras los tipos de interés están poniendo de manifiesto un escenario muy complicado (recesión, desaceleración, deflación, etc.), vemos como los diferenciales de crédito siguen comprimiéndose, acogiendo con júbilo los discursos de una mayor expansión monetaria de los bancos centrales.

Al echar un ojo a los resultados de los índices de renta fija en lo que llevamos de año, las rentabilidades son más propias de activos de renta variable que de renta fija. La búsqueda desesperada de los inversores por rentabilidad está llevando a algunos a tomar decisiones irracionales, ¿o no? La realidad, mirando a Japón, donde los tipos de interés han estado en cero durante los últimos 20 años y los diferenciales de crédito son prácticamente cero, todo es posible. ¿Es Europa igual que Japón? Esta es la pregunta que se deben hacer los inversores y mi sensación es que no. Por un lado, culturalmente somos sociedades completamente diferentes con costumbres y modos de hacer opuestos. Los niveles de gasto/ahorro son totalmente diferentes, como también los es el mercado de trabajo. Por otro lado, los datos apuntan a que no lo somos, ya que, en Japón la inflación ha sido del 0% durante todos estos años y, sin embargo, en Europa, aún siendo baja, la inflación se sitúa por encima del 1% en estas últimas observaciones.

Es por ello que les recomendaría tener un posicionamiento muy cauto en renta fija en este momento. Estamos viviendo un momento histórico con 13 trillones de dólares de deuda en rentabilidades negativas y con unas expectativas tremendamente negativas para el futuro en lo que a tipos de interés se refiere, es decir, japonización. Por lo general (como siempre hay excepciones), la rentabilidad que ofrecen los activos de renta fija está muy ajustada en base a los riesgos que hay, por lo que es el momento de aplicar esa famosa frase inversora de que “el último duro lo gane otro”.

César Ozaeta es Gestor de fondos en Abante

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