Sí, la fortaleza económica de EE UU puede ser un problema

La aceleración del crecimiento y el alza de tipos endurecerá la financiación y dañará a los emergentes

El presidente de la Reserva Federal de EE UU, Jerome Powell.
El presidente de la Reserva Federal de EE UU, Jerome Powell. REUTERS

El pasado miércoles 3 de octubre se produjo la confluencia de dos factores que tuvieron una incidencia muy significativa en los mercados financieros mundiales. En primer lugar, se publicaron unos magníficos datos macroeconómicos: el ISM no manufacturero de septiembre alcanzó máximos históricos, con una lectura de 61,6 puntos, excediendo con creces los 58,0 puntos esperados por el consenso de analistas.

Además, la encuesta ADP de empleo privado mostró la generación de 230.000 nuevos puestos de trabajo en Estados Unidos en el mes de septiembre, también muy por encima de las 184.000 nóminas anticipadas por el mercado. El indicador adelantado ISM es consistente incluso con una aceleración adicional del crecimiento económico en el tramo final del año, que parte ya de un fuerte 4,2% interanual en el segundo trimestre de 2018. De mantenerse las actuales condiciones en Estados Unidos, el PIB podría expandirse a tasas cercanas al 5% en los próximos trimestres.

El segundo factor de relevancia tiene que ver con la política monetaria: el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, manifestó su confianza en que el mantenimiento de la fortaleza económica norteamericana podría justificar tipos de interés futuros por encima de la tasa neutral, definida como aquella que no tiene efectos ni expansivos ni contractivos sobre la economía.

La reacción de los mercados no se hizo esperar; tuvo lugar un movimiento alcista a lo largo de la curva de tipos estadounidenses, que fue especialmente intensa en los tramos largos, con el tipo a 10 años avanzando nada menos que 11 puntos básicos y situándose en nuevos máximos desde el año 2011. Esta brusca apreciación en las rentabilidades de la deuda se trasladó, y también tuvo efectos inmediatos, en el resto de clases de activo: el dólar se apreció contra la inmensa mayoría de divisas y, por otra parte, los mercados de renta variable, que habían estado cotizando con alzas, se dieron la vuelta penalizados por el mayor atractivo relativo de los bonos y por la mayor carga financiera que tendrá que soportar el tejido empresarial, que había aumentado mucho su endeudamiento en los últimos meses, para aprovecharse de los bajos tipos de interés. Llegados a este punto, es importante que reflexionemos sobre el efecto que, respecto al resto del mundo, tiene una aceleración adicional del crecimiento estadounidense: ¿es una buena noticia para el mundo que Estados Unidos crezca tanto? La respuesta parece ser negativa.

Pensemos que los bonos soberanos estadounidenses son la referencia mundial de las condiciones financieras. Una subida a lo largo de la curva de tipos americana es un endurecimiento global de estas condiciones financieras, que afecta por igual a todas las geografías, con independencia del momento del ciclo económico en el que se encuentren. En definitiva, la liquidez global se retrae en un entorno de rápidas subidas de tipos en Estados Unidos. Los países emergentes, cuyo crecimiento económico suele depender de la financiación exterior, que compensa los bajos niveles de ahorro interno, son los grandes damnificados de una subida de tipos en Estados Unidos, sobre todo si acumulan desequilibrios internos y externos. La salida de capitales internacionales atraídos por el mayor atractivo de los bonos americanos, deprecia las divisas emergentes, lo que alimenta tensiones inflacionistas dentro del país. Además, la subida del dólar, que va de la mano del repunte de los tipos de interés estadounidenses, hace que aumenten las dudas sobre la solvencia de estos países, que suelen tener emisiones de deuda en dólares y limitadas reservas de divisas fuertes. El efecto conjunto es un significativo endurecimiento monetario en estas geografías, que tienen que reaccionar con subidas de tipos de interés, que contribuyen a enfriar la actividad económica.

Como vemos, la fortaleza económica en Estados Unidos puede tener efectos adversos sobre las expectativas de crecimiento de los países emergentes que, por otra parte, están llamados a ser los principales motores del crecimiento económico mundial en los próximos años, dado su gran potencial derivado de una privilegiada demografía. De igual modo, la tensión en los mercados emergentes se puede trasladar también a las áreas geográficas más abiertas al comercio internacional, como pueden ser Europa y Japón dentro del ámbito de los países desarrollados. La debilidad en los mercados bursátiles en España, por ejemplo, se deriva, en parte, de los mayores riesgos que afronta el área latinoamericana, que supone más del 20% de los beneficios del índice Ibex 35.

Con todo, podemos llegar a la conclusión de que el dinamismo económico estadounidense apoya, hasta cierto punto, el ciclo de crecimiento mundial y que, a partir de determinada cota, empieza a convertirse en un problema para el resto del mundo. La subida de las expectativas de inflación y de los tipos de interés en Estados Unidos son la principal correa de transmisión de este proceso, ya que generan un empeoramiento en las condiciones financieras globales. Esta situación se hace especialmente dañina en un entorno de elevado endeudamiento mundial, que supera con creces los máximos alcanzados en 2009, como ha puesto de manifiesto el FMI en su último observatorio.

Para terminar, cuando se produce un movimiento tan rápido en los tipos de interés, suelen generarse importantes movimientos en los activos financieros mundiales, que pueden penalizar al unísono tanto a los precios de la renta fija (por la subida de los tipos de interés), como a los de la renta variable, cuyas valoraciones pierden atractivo relativo y, por otra parte, sufren las consecuencias del empeoramiento de las expectativas de crecimiento global.

Álvaro Manteca es miembro de CFA Society Spain, y responsable de Estrategias de inversión Banca Privada, BBVA

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