La deuda soberana europea extiende el rally sin envidiar a la Bolsa

El bono francés a 10 años gana en el año el 7%, cerca del 9% del Cac parisino El bono portugués despunta con un alza del 16,5%, superior a la de la Bolsa de Lisboa

Alejandro Meraviglia

Quien pensara a principios de año que el momento de seguir ganando dinero con la deuda soberana de la zona euro había pasado se ha perdido un suculento rally, más aún teniendo en cuenta la ganancia de la que ya disfruta este activo en los dos últimos años. La razón de tal ganancia no es otra que el soporte constante de las compras de deuda del BCE, iniciadas en marzo de 2015, pero a este factor determinante se han sumado otros dos elementos que, al no haberse cumplido en la magnitud por la que muchos esperaban, han amplificado la rentabilidad lograda por quienes siguieron apostando por la deuda soberana.

Así, la expectativa de alza de tipos con que comenzó el año –alimentada por el triunfo de Trump y los buenos datos de inflación– llevó a muchos a anticipar rentabilidades más altas en la deuda, a lo que se sumó el miedo a una victoria de Marine Le Pen en las presidenciales francesas, lo que también contribuyó a abaratar los precios de la deuda soberana, en paralelo al aumento de las rentabilidades.

Pero ninguno de esos escenarios se cumplió –ni el de una rápida subida de tipos, a la vista de que la inflación no despega, ni la victoria de Le Pen y una posterior crisis del euro–, lo que ha permitido un nuevo repunte de los precios de la deuda soberana, con la ayuda permanente de las compras del BCE.

La ganancia en algunos bonos soberanos es incluso comparable a la de la Bolsa: la inversión en el bono portugués a diez años deja una ganancia en el año del 16,5%, superior al alza en el período de la Bolsa de Lisboa, del 14,4%. La rentabilidad del bono, que se mueve a la inversa del precio, ha caído desde un máximo anual del 4,2% al 3,12% actual.

La ganancia para el bono francés a diez años, que durante meses padeció los rigores del riesgo político, es del 7% en el año, cercana al 9% que gana el Cac parisino. El rendimiento del bono galo llegó a colocarse en el 1,15% en los momentos de mayor tensión ante la celebración de elecciones y, tras el alivio por la victoria de Emmanuele Macron, cotiza en el 0,73%. En el bono italiano a una década, la ganancia en el año es del 5,6%, cerca del 8% de la Bolsa de Milán.

En el español sin embargo, la ganancia en 2017 es apenas del 0,5%. El rendimiento ha vuelto a niveles de principio de año aunque después de relajarse desde el 1,9% de marzo. El bono italiano, principal comparable con el español, ha retomado además la prima con la que cotiza frente España, ahora en los 66 puntos básicos ante la posibilidad de elecciones en Italia este año, y que se había estrechado a los 50 puntos tras la victoria de Pedro Sánchez en las primarias del PSOE.

“En la primera parte del año el mercado cotizaba el riesgo de las elecciones en Holanda y Francia y una mayor expectativa de alza de tipos. Aunque no lo parezca, el mercado de deuda soberana ha estado muy movido”, recuerda Óscar Moreno, gestor de renta fija de Renta 4. En su opinión, las expectativas de alza de tipos están ahora en niveles más razonables.

De hecho, el último dato de inflación en Alemania, conocido ayer, viene a confirmar el mensaje del presidente de Mario Draghi de que el incremento de precios en la zona euro aún no es lo bastante sólido ni generalizado como para plantear la retirada de los estímulos. La tasa de inflación germana se situó en mayo en el 1,5% interanual,frente al 2% de abril, lo que ayer provocó una caída del rendimiento del bund alemán a mínimos de un mes, por debajo del 0,3%. En España, la inflación también se ha moderado en mayo al 1,9%, lejos del 3% de los dos primeros meses del año, espoleada por el alza del crudo.

El entorno económico actual garantiza por tanto la continuidad en el corto plazo de las compras del BCE, que sostienen el alza de los precios de la deuda soberana. Y, en todo caso, la retirada de esas compras será gradual, de modo que aún quedaría margen para seguir ganando con la renta fija. “El tapering será gradual y los precios van a bajar un poco más. Pero es un momento delicado para tomar posiciones en deuda de gobiernos y empresas. Todo estará condicionado por el BCE”, señala Javier Ferrer, director de renta fija de Ahorro Corporación.

Demanda asegurada incluso con 'tapering'

El BCE podría dar en su próxima reunión del 8 de junio del BCE la primera pista de cómo y cuando comenzará a reducir sus compras de deuda, antesala para un alza de tipos futura. La expectativa es que las recortará de forma gradual a partir de 2018, pero sin que ello impacte en el mercado ni encarezca de forma abrupta los costes de financiación.

Unicredit prevé que el BCE seguirá comprando en 2018 prácticamente toda la emisión neta de deuda soberana de Italia, Portugal y España, de modo que los Tesoros de estos países no necesitarán apenas recurrir a la alternativa de inversores privados. El banco italiano hace esta estimación contando con que el BCE reduzca sus compras a 40.000 millones de euros al mes el primer semestre de 2018 y a 20.000 millones al mes en el segundo semestre.

En AtlCapital prevén una retirada de las compras más intensa en el primer semestre. “Con el actual crecimiento en España, sería razonable una prima de riesgo en 90 puntos básicos”, añaden.