Toda la artillería de Draghi para estimular el crecimiento

Como un superhéroe de cómic al que se encomienda una ciudad (el mercado) para sentirse a salvo. Un personaje capaz de infundir tranquilidad solo con palabras aclarando que está listo para actuar si el malvado de turno (la deflación o la recesión) asoma. Pero, como enseñan los tebeos clásicos, un gran poder conlleva siempre una gran responsabilidad. Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo (BCE), abrió hace un mes las puertas a nuevas actuaciones del organismo en su próxima reunión y los mercados esperan con ansia que el italiano no les decepcione.

La expectación es máxima antes de la reunión del Consejo de Gobierno del BCE el jueves en la que actualizará sus proyecciones de inflación y crecimiento a tres años. Las decisiones que adopte el BCE dependerán en gran medida de esas estimaciones.Se espera que rebaje sus previsiones de inflación y tome medidas para combatir las presiones deflacionistas. La semana pasada se publicó una inflación del 0,2% en España y del –0,1% enItalia, lo que añade más presión para el BCE, y el martes se conocerá el dato de inflación de mayo en la zona euro, otra cifra clave.

Las Bolsas aguardan esta decisiva reunión en zona de máximos, el interés de la deuda periférica está en mínimos históricos y el euro en su nivel más bajo desde febrero.Todo ello, gracias a la expectativa de que el BCE actúe, pese a que el organismo enfrió algo los ánimos al alertar esta semana de una posible burbuja en el mercado de deuda soberana.

Entre las medidas que podría adoptar están, de menos a más agresivas, una bajada de tipos de interés, cobrar a los bancos por el dinero que depositan en las arcas del organismo central, inyecciones de liquidez condicionadas a la concesión de préstamos a las pymes o incluso un programa de compra directa de activos.

En el fondo de esta disyuntiva a la que se enfrenta el BCE está la fragilidad de la recuperación en la zona euro, el fantasma de la deflación y el hecho de que el crédito sigue sin fluir.Para más inri, la reunión llega tras unas elecciones europeas en las que, como reconoció Draghi, los votantes reclamaron “crecimiento y empleo”. En un informe con el elocuente título “Cuidado con lo que deseas”, Bank of America Merril Lynch avisa de que el mercado parece estar anticipando algo muy malo en especial para la periferia, la deflación, con la esperanza de que una inyección de liquidez delBCE compensaría ese escenario negativo.Los mercados celebrarían con júbilo que el banco central adoptara políticas expansivas, pero esto indicaría que la recuperación no marcha y necesita gasolina extra.

“Para combatir el riesgo de desinflación y mandar un mensaje contundente sobre la divisa será preciso un programa de compra de activos. Quizás tras el verano”, afirma José Luis Martínez Campuzano, estratega jefe de Citi.

En caso de que el BCE adopte medidas como la compra de deuda, algo que no espera que ocurra en junio, Araceli de Frutos, de la Eafi homónima, cree que el sector financiero sería el más beneficiado en Bolsa y que caerían con fuerza las primas de riesgo de los países periféricos.

Bajar tipos de interés al 0,10%

Una nueva bajada de los tipos de interés, actualmente en el mínimo histórico del 0,25%, es la medida que los inversores manejan como más probable en la reunión de junio del BCE, aunque también se antoja como la menos efectiva. El mercado cree que Draghi situará el precio del dinero en el 0,15% o el 0,10%.Con este movimiento buscaría combatir la baja inflación en la zona euro, aunque al estar ya los tipos próximos a cero los expertos creen que su impacto será limitado.

Sobre el papel, una caída del precio del dinero abarataría la financiación a bancos y empresas al tiempo que contribuiría a rebajar el interés de la deuda periférica. Sin embargo, en estos campos el efecto de un recorte de tipos sería ahora escaso, por dos razones: el margen de rebaja ya es limitado al estar los tipos próximos a cero y esta medida se da ya por descontada como se aprecia, por ejemplo, en el bajo interés de la deuda soberana en el mercado secundario.

En teoría, una bajada de tipos podría acarrear una caída del euríbor, la principal referencia empleada para calcular el coste de las hipotecas, aunque en este caso los expertos también dudan de que ocurra así. “La bajada de tipos tendría un impacto muy limitado sobre el euríbor. Son niveles marginales en los que la influencia es muy pequeña, tendente a cero”, explica Jesús de Blas, analista de Credit Agricole. El euríbor a doce meses ya ha bajado hasta el 0,57%.

Cuando MarioDraghi rebajó los tipos de interés en noviembre se refirió expresamente al efecto sobre el crédito que esperaba que tuviera esa medida. Reactivar el crédito es uno de los objetivos del organismo central y una bajada del precio del dinero debería contribuir a alcanzar esa meta. Sin embargo, los expertos dudan de la capacidad real de esta medida para influir en el ciclo del crédito porque la base sobre la que se establece el interés del préstamo (el euríbor) ya está bajo. La clave es el diferencial entre la base y lo que se pide por conceder el crédito, y ahí no existe una correlación directa con los tipos de interés.

Otro de los objetivos indirectos delBCEsería depreciar el euro para favorecer las exportaciones. Borja Arribas, analista de XTB, piensa que una rebaja de todos los tipos (incluido el de la facilidad de préstamos, también en el 0,25%), “afectará al tipo de cambio bruscamente aunque no hay un objetivo claro fijado”.

Cobrar a los bancos por los depósitos que guardan en el BCE

Los bancos no reciben ningún interés actualmente por el dinero que guardan en los depósitos del BCE, pero el organismo central podría dar otra vuelta de tuerca para incentivar el crédito y pasaría a cobrar por esas reservas que las entidades conservan en Francfort. Poner en negativo la facilidad de depósito es otra de las armas que maneja Draghi para ayudar a que la recuperación en la zona euro tome fuerza y contribuir a que fluya el crédito. Desde Barclays creen que el organismo central bajará hasta –0,1% la tasa de depósitos.

La teoría dice que si el BCE cobra a los bancos por el dinero que estos depositan en sus arcas, las entidades estarían más motivadas para conceder créditos. En la práctica, avisan los expertos, podría ser distinto. Desde CortalConsors, dudan del impacto real de esta medida porque, según explica el asesor financiero Tomás García–Purriños, “dado que los bancos pueden depositar las reservas voluntarias en la cuenta corriente del BCE, penalizaciones en el tipo de depósito aumentarían el efectivo consignado en la cuenta corriente”. De hecho, recuerda, cuando el BCE bajó al 0% la tasa de depósito en noviembre ya aumentó el dinero que las entidades conservan en la cuenta corriente del organismo.

Las entidades financieras guardan las reservas obligatorias, que se calculan cada semana, en la cuenta corriente del BCE y destina el excedente, las reservas voluntarias, a la cuenta de depósitos del organismo presidido por MarioDraghi. Si el BCE cobrará por este exceso de liquidez, los bancos podrían decidir conservarlo en la cuenta corriente del organismo. Penalizar el dinero que se guarda en ella, afirma García-Purriños, sería muy complicado y paradójico porque significaría obligar a ingresar un dinero y después forzar a pagar por esa cantidad.

También Jesús de Blas, analista de Credit Agricole, considera que el impacto de esta medida sería limitado. “No va a servir para forzar a ninguna entidad a conceder crédito. Antes los bancos destinarían ese exceso de liquidez, por ejemplo, a comprar deuda soberana a corto plazo”, afirma. Además, el exceso de liquidez es menor que el de antaño. Desde BNP Paribas analizan la experiencia de otros países donde su banco central ha establecido una tasa de depósitos negativa. En Dinamarca, donde esta medida se adoptó en 2012, sirvió para mantener baja su divisa pero no para reactivar el crédito.

Otra medida que podría adoptar el BCE es dejar de esterilizar la compra de deuda soberana que el organismo mantiene en su balance. Actualmente, el BCE retira del sistema un importe de dinero equivalente al que inyectó en el mismo al comprar deuda de países en apuros para así drenar la liquidez y evitar que suba la inflación. Si deja de realizar estas operaciones de drenaje, subastas en las que paga un interés a los bancos para guardar el dinero correspondiente en sus arcas, la liquidez aumentaría.

Inyecciones de liquidez condicionadas a la concesión de créditos a pymes

El BCE salvó la financiación de muchos bancos cuando en diciembre de 2011 y febrero de 2012 puso en marcha inyecciones masivas de liquidez (LTRO, por sus siglas en inglés). El organismo daba dinero barato a las entidades para que estas garantizaran su liquidez en plena crisis y, una vez saneado su balance, hicieran que el crédito llegara a la economía real. A los bancos les vino muy bien, pero familias y empresas no vieron ese dinero. Las entidades aprovecharon esa liquidez extra que les ofrecía el BCE para comprar deuda soberana de países comoEspaña que ofrecía entonces una rentabilidad desorbitada y así hacer un gran negocio financiero (conocido como carry trade).Por eso, una nueva LTRO, que es otra de las armas del BCE, llegaría ahora condicionada a la concesión de créditos.

Esta inyección de liquidez se concretaría a través de un programa similar al que puso en marcha en 2010 el Banco de Inglaterra, que presta dinero a los bancos a cambio de que concedan préstamos.Tendrían una vigencia de tres años o más.

Esta opción ha ido ganando peso. Los expertos de Nomura creen que hay un 60% de posibilidades de que elBCE la adopte en junio y desde Barclays interpretan las declaraciones de Draghi esta semana en las que se mostraba decidido a combatir un ciclo largo de baja inflación como una señal de que aprobará esta medida no convencional. Desde BNP Paribas, por contra, creen que el BCE podría posponer la LTRO hasta después del examen a la banca.

Otra medida que barajan los expertos es que se rebajen los colaterales (las garantías) que exige el BCEpara sus operaciones de liquidez. Si incluyera entre esas garantías la deuda ligada a las pymes haría que los bancos que prestan dinero obtuvieran más liquidez, con lo que premiaría la concesión de crédito.