El reequilibrio del euro
La crisis del euro presenta muchos aspectos distintos. Algunos la denominan crisis de deuda, otros hablan de crisis bancaria, y así sucesivamente. Nosotros la vemos fundamentalmente como una crisis de balanza de pagos en un contexto de tipos de cambio fijos.
Aunque la moneda común inició su andadura en un entorno caracterizado por la ausencia de desequilibrios externos, dichos desequilibrios comenzaron a aumentar en la última década. Lentamente al principio, y después con más fuerza, se produjo una divergencia significativa en la evolución de las economías de la eurozona. Mientras países como España o Irlanda registraban un fuerte crecimiento, en otros el PIB se mantuvo estancado durante años. La inflación fue superior a la media en la periferia e inferior a la media en los denominados países europeos centrales. Hubo divergencia en el crecimiento de los salarios y en la competitividad, y por consiguiente en los resultados comerciales. Mi indicador preferido para describir esta divergencia en el seno de la eurozona son las balanzas de cuenta corriente. Aunque la balanza para la eurozona en su conjunto se mantuvo equilibrada, aumentó la divergencia interna entre los sustanciales superávits de cuenta corriente de los países centrales y los déficits de la periferia. Generalmente, a los economistas no les preocupan mucho los desequilibrios de cuenta corriente dentro de una misma zona monetaria.
Alemania o Francia, como países, tienen regiones más fuertes y más débiles, regiones con productividad superior e inferior a la media, mayor y menor desempleo, etc. Sin embargo, existen innumerables mecanismos para suavizar esos desequilibrios. Uno de ellos es la política fiscal común: así, en Alemania se estableció un impuesto especial denominado Solidaritätszuschlag (Recargo de solidaridad, en alemán) para ayudar a la reconstrucción de la ex RDA. Los sistemas comunes de seguridad social cumplen una función similar: en un programa común de subsidios de desempleo, las regiones potentes con niveles de paro bajos son contribuyentes netos, mientras que las regiones más débiles con desempleo elevado son beneficiarias netas. La movilidad laboral es otro mecanismo que reduce esos desequilibrios. Los citados mecanismos existen en todas las zonas monetarias salvo en la eurozona. El motivo de que la moneda común funcionase tan bien durante una década fue que al principio los desequilibrios eran bajos y que posteriormente se desarrolló un mercado de capitales de gran liquidez que durante un tiempo permitió soportar los desequilibrios. Cuando surgió la crisis financiera en 2008, los flujos de capitales transfronterizos se estancaron y comenzó la crisis del euro.
Una estabilización duradera de la eurozona deberá implicar dos elementos: un reequilibrio dentro de la eurozona que suponga un descenso drástico de los déficits de cuenta corriente (que, por definición, supondrá también una reducción de los superávits) y la introducción de algún tipo de mecanismo que amortigüe los desequilibrios remanentes. Si examinamos los datos actuales podemos comprobar que se ha logrado un progreso sustancial en la reducción de los desequilibrios: Irlanda fue el primer país en implantar reformas decisivas, y también resultó de gran ayuda el hecho de que contase en todo momento con una base productiva sólida. Esto ha permitido a Irlanda pasar de un déficit anual por cuenta corriente superior a los 10.000 millones de euros a un superávit de más de 8.000 millones (suma anual móvil). España y Portugal también han experimentado un impresionante cambio de tendencia: en el caso español, la balanza de cuenta corriente se encuentra casi equilibrada después de que el déficit llegase a ser mayor de los 100.000 millones de euros anuales. Incluso en el caso griego ha habido una mejora notable de la balanza de cuenta corriente, aunque no preveo que alcance un superávit ya en 2013. Una balanza de cuenta corriente positiva supone que el país es capaz de financiar sus necesidades de capital con el ahorro interno y puede reducir su deuda externa. Por consiguiente, la evolución de los hechos es positiva. Sin embargo, estoy convencido de que no será posible una estabilización duradera si no se introduce algún tipo de mecanismo para atenuar los desequilibrios remanentes. Los mecanismos de rescate figurarían en cierto modo en esta categoría, pero la unión bancaria será un paso más importante en esa dirección. Por desgracia, el avance en ese sentido depende de decisiones políticas y no puede darse por hecho.
Johannes Müller es economista jefe de Deutsche Asset & Wealth Management