Las (cinco) manos que mueven el mercado de CDS

¿Qué CDS son los más negociados? La cámara de compensación DTCC, que es la empresa que se encarga de ordenar los pagos de las operaciones de compraventa de CDS, aporta datos sobre los activos sobre los que se negocian más contratos de seguro de crédito, semanalmente. No sorprende que el CDS más negociado sea el que cubre el impago de la deuda italiana, con contratos sobre un volumen de deuda de 338.000 millones de dólares. El segundo, España, con 176.000, y el tercero, Francia, con 151.000.

¿Quién compra los CDS? Según la misma fuente, del total de derivados de crédito que se negocia en este mercado, el 85% de las compras de protección vienen de intermediarios financieros, es decir, bancos de inversión y corredurías de valores. El 15% restante corresponde a clientes finales. En el caso de los CDS sobre deuda soberana, la diferencia es ligeramente más abultada: el 89% de los compradores de protección son estos bancos de inversión. También son estas entidades los vendedores de protección, con el 88% del total.

¿De qué bancos se trata? Aquí la información viene de otra fuente: la OCC (oficina de control de las divisas), realiza un informe trimestral sobre la exposición a derivados de la gran banca estadounidense. Aquí la tabla con las entidades más activas en el mercado de derivados de crédito:

El último informe de de la OCC detalla que las cinco grandes entidades concentran el 99% de la operativa con estos valores. Se trata de JP Morgan (de hecho esta entidad concentra más del 40% del negocio total), Citi, Bank of America, Goldman Sachs y HSBC. También aquí se ve cómo los compradores y los vendedores son prácticamente los mismos, esto es, cada una de las entidades tiene una posición de compra de protección equivalente a la de venta de protección. Esto quiere decir que si JP Morgan ha vendido CDS (según los cuales tendría que pagar si Italia quiebra) por tres millones de euros, ha comprado derivados por una cantidad equivalente. De este modo, las entidades compensan los riesgos.

Pero las cifras son mareantes. JP Morgan ha comprado derivados de crédito por algo más de tres billones de dólares y los ha vendido por 3,16 billones de dólares. Es decir, aunque la mayor parte de su posición está compensada, ha vendido protección por 150.000 millones, una cantidad algo inferior al 10% de sus activos totales. 

Sin querer profundizar mucho más, las cifras no sugieren que el de los CDS sea un mercado utilizado principalmente para la protección de carteras. Es cierto que las dudas sobre el euro pueden llevar a muchos inversores a buscar la protección de los CDS, como sugiere la alta negociación de CDS sobre España e Italia. En este escenario, el precio de los CDS sobre Italia o España subiría simplemente por la relación entre oferta y demanda, como en cualquier otro activo.

Ahora, si la mayor demanda de CDS viniese de inversores "tradicionales" con deuda española o italiana en sus carteras, probablemente la operativa no estaría tan concentrada en un puñado de entidades. Y tanto los datos del DTCC como los de la OCC apuntan a que la mayoría de este negocio no viene de inversores finales sino de los propios intermediarios. Se podría argumentar que éstos operan en nombre de terceros, pero aun así la concentración en cinco entidades del 99% del negocio parece una cifra muy elevada.

En conclusión, y por ir terminando, España tiene un saldo vivo de deuda externa de 612.000 millones de dólares. Solo los CDS que se liquidan a través del DTCC cubrirían el 23% de esta deuda. El 99% de negociación de CDS la realizan entre cinco bancos de inversión estadounidenses. Cierto es que podrían actuar en nombre de terceros, pero solo el 26% de la deuda española está en manos de extranjeros. En cualquier caso, con estas cifras sí podemos saber que el mercado de CDS es muy grande y está extremadamente concentrado. Si sirve para cubrir carteras o para especular, si supone un riesgo para la estabilidad del sistema financiero o hasta qué punto distorsiona los precios, bueno, son preguntas que quedan un poco fuera de mi alcance.

Durante las primeras etapas de la crisis del euro sí es posible que el CDS, un mercado más especulativo y menos líquido, mostrase variaciones más abultadas del riesgo percibido en la deuda española, y eso se trasladase a las cotizaciones. Pero ya no es así. Básicamente porque, desde otoño del año pasado, ya no hay casi compradores de deuda, y de hecho la evolución de los CDS y de la deuda se ha desacoplado, como contaron mis compañeros en el blog Punto Básico hace no mucho. En fin, que no sé si el CDS es el malo de la película o, como decía el dibujo animado, simplemente le pintaron así. De momento, ahí dejo las cifras, y los enlaces. 

Música contra la crisis. The Arcade Fire. Ready to Start. 

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