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El desafío de los réditos negativos

Lo que solía ser algo muy extraño va camino de convertirse en normal: Gobiernos que se financian a tipos de interés negativos. Francia se ha convertido en el último en cobrar a los inversores por proporcionarle fondos. La tasa nominal de Francia a tres meses es ligeramente negativa, pero no es la única. Suiza, Alemania y Dinamarca son miembros del club bajo cero y otros países podrían unirse pronto.

La causa inmediata de estas transacciones no rentables en apariencia es el extremo anhelo de los inversores por la seguridad. Prefieren aceptar una pequeña pero relativamente segura pérdida que probar suerte en activos más arriesgados. Para los compradores de deuda de los países que no son del euro la seguridad está en la moneda. El franco suizo y la corona danesa se ven como refugios del euro. Dentro de la moneda única, la seguridad se busca en los miembros de confianza. ¿Por qué no poner el dinero en bancos seguros? Esa era una opción viable en la eurozona hasta el reciente recorte de los tipos de interés del Banco Central Europeo. Los mejores bancos podrían ofrecer un interés bajo pero positivo, mientras ganan un poco más depositando el dinero en efectivo en el BCE. Ahora que la tasa de depósitos es cero, la deuda de los Gobiernos parece algo atractiva, incluso a nivel negativo.

Todo es un poco extraño, pero a las autoridades no les importan las tasas negativas. Deberían animar a inversores y bancos a arriesgar más, lo que a su vez debe conducir al crecimiento económico y a la creación de empleo.

Pero ahora, la amplia oferta de dinero gratuito les hace estar de brazos cruzados. En la primera semana desde que el BCE recortó los tipos, los depósitos en el BCE cayeron un insignificante 2%. Los tipos de interés nominales negativos causan problemas. Los sistemas informáticos tienen que modificarse. Los fondos del mercado monetario pueden tener que cerrar, porque a corto plazo las inversiones de bajo riesgo no pagarán lo suficiente para cubrir sus costes, y mucho menos ofrecer a los compradores una rentabilidad positiva. De todas formas, estos son problemas que los técnicos financieros deberían poder solucionar.

Un tema más complicado lo plantean las tasas negativas reales, los tipos de interés que están por debajo de la inflación. Han existido durante años en Europa y EE UU. La tasa de fondos federales ha estado por debajo del dato de inflación durante 32 meses seguidos, y en dos tercios de la última década. De acuerdo con el modelo estándar de finanzas, este coste negativo del dinero debería ser un fuerte incentivo para la actividad económica. Siempre es difícil probar una teoría como esta, pero sí parece cierto que el dinero fácil no ha estimulado ni los préstamos ni el gasto. Solo ha dejado lo que los economistas llaman una trampa de liquidez. Para los legisladores monetarios, la ausencia de respuesta es un problema peor que los tipos negativos. El problema de encontrar una política efectiva será difícil de solucionar sin una mayor revisión de la teoría base de finanzas monetarias.

De acuerdo con el primer modelo presentado en los años cuarenta, la tasa de interés real libre de riesgos (r) es la misma que la tasa de crecimiento económico sostenido (g). La ecuación r=g era tratada como una regla de oro. Cuando la economía marchaba a un ritmo saludable, una política poco natural de tipos de interés podría provocar inflación, si eran muy altos, o desincentivar el crecimiento, si eran muy bajos. Si la economía se desviaba de su curso, los tipos de interés podrían utilizarse para tirar de ella hacia una senda sostenible. La teoría se elaboró con muchas ecuaciones, pero no parece funcionar.

¿Qué falla en la regla de oro? Como la mayoría de la infraestructura de las finanzas, el modelo que genera la regla empieza con algunas asunciones poco realistas: competencia perfecta, producto único, total conocimiento del futuro, ningún Gobierno ni hogar idénticos. No es de extrañar que el modelo falle en un mundo definido por el miedo, la codicia y la ignorancia. Hasta ahora, la respuesta profesional a los fallos de la política monetaria ha sido lo que se llama salvar las apariencias. Es casi inconcebible para un economista bien preparado que el supuesto básico sea falso.

Los economistas deberían reflexionar. Los intereses se pagan desde antes de que alguien pensara en la inflación o el crecimiento. Quizá es tiempo para un cambio de paradigma, una nueva forma de observar los tipos de interés. Si es así, algo positivo podría salir de las tasas negativas.

Por Edward Hadas