Valor a examen

El reto de Repsol de convencer al mercado de que hay vida tras YPF

Los analistas creen que bajará el dividendo y ven clave la presentación del plan estratégico en mayo.

Pocas veces una empresa que ha sufrido una expropiación de las dimensiones económicas de la de Repsol ha recibido un capotazo como el que le están brindando a la petrolera española las firmas internacionales de análisis. Es cierto que todas las casas de inversión han rebajado su valoración sobre la compañía, con recortes de precios objetivos superiores al 20%. Pero no podía ser de otra manera teniendo en cuenta que YPF representó en 2011 un 21% del beneficio neto, según datos de la matriz, y equivalía al 50% de las reservas; a esto se añade la pérdida del megayacimiento de Vaca Muerta, en el suroeste de Argentina, valorado parcialmente en 13.700 millones de euros, pero con potencial de ser claramente superior. La conclusión de entidades como Citi, Barclays, Goldman Sachs, Nomura, Credit Suisse, Deutsche Bank o Société Générale es que el peor de los escenarios posibles ya está más que descontado en la cotización actual (el valor cerró el viernes a 14,92 euros) y a futuro solo queda un camino para la acción, que es hacia arriba. No hay valoración, por negativa que sea, que esté por debajo de los precios a los que Repsol ya está cotizando en el mercado. De hecho, el precio medio que los analistas dan para la Repsol ex-YPF es de unos 19 euros.

"Para los inversores de largo plazo que buscan empresas de crecimiento, el anuncio definitivo de la expropiación tras meses de especulación representa un punto de entrada extremadamente interesante", aseguran desde Nomura.

Para que ese potencial se materialice es preciso que se despejen varias incógnitas. Para empezar, qué ocurrirá con el dividendo. Se da por descontado que será rebajado, dada la inmediata caída de beneficios. Pero lo que los analistas consideran crucial es la presentación del plan estratégico 2012-2016, prevista para mayo (la compañía presenta resultados trimestrales el día 10), en el que Repsol está obligado a desvelar unas claves sobre su futuro que resulten convincentes.

REPSOL 11,47 0,12%

"Entiendo que Repsol sin YPF significa 7 u 8 euros menos por acción, pero no 11, como ha ocurrido. El potencial se reduce y la compañía se tiene que reinventar. Pero no es una cuestión de supervivencia; estamos hablando de que de un ebit de 5.000-6.000 millones de euros, pasamos a uno de 3.000 a 4.000 millones", valora Fernando Hernández, director de gestión de Inversis Banco.

Repsol ha anunciado una batalla legal en el Banco Mundial para que Argentina pague una compensación que supone valorar el 51% de participación que pierde Repsol en unos 10.600 millones de dólares (algo más de 8.000 millones de euros). Pero este es un asunto que puede tardar varios años en resolverse. Entre las previsiones más optimistas destaca la de Barclays, que calcula un plazo de dos años y unos 3.500 millones de dólares de indemnización. La mayoría valora toda la filial argentina -no hay que olvidar que Repsol aún conserva un 6% de YPF tras la expropiación- a cero.

También se da potencialmente por perdido el crédito de 1.900 millones de dólares (unos 1.450 millones de euros) concedido al grupo Petersen, dirigido por Enrique Eskenazi, que pudo hacerse a finales de 2007 con el 25,5% de YPF. Contrariamente a lo que se esperaba, la participación del grupo Petersen no se ha visto afectada y la nacionalización del 51% se ejecuta íntegramente a cargo del 57,4% en manos de Repsol. Eskenazi sufragaba el préstamo con los dividendos de YPF -Repsol recibía por este concepto unos 550 millones de euros anuales- y el Gobierno argentino ya ha anunciado que el pago de dividendo se va a acabar.

Yacimientos al margen de Argentina

El aviso de la Casa Rosada no es de extrañar. YPF necesitará reunir todo el capital posible si quiere sacar adelante la joya de la corona de Vaca Muerta. "Se necesitan miles de millones y varios años para sacar adelante un proyecto como ese", explica el profesor Robert Tornabell, de la escuela de negocios Esade. "Se trata de crudo pesado, con una elevada carga de azufre, más difícil de refinar", añade Tornabell, que valora los beneficios de Vaca Muerta en un rango de 25 a 30 dólares por barril.

Con Argentina fuera de la ecuación, Repsol espera perforar entre 23 y 34 pozos este año. La zona de la que prevén resultados más inmediatos es Jaguar en Guyana, con un potencial de reservas de 500 millones de barriles, y Jagüey en el norte de Cuba, una región donde las reservas estimadas son de unos 4.600 millones de barriles. Brasil, Bolivia y Perú son las regiones más prometedoras para Repsol a tres o cuatro años vista. "Repsol tiene valor. Pero ahora ha perdido visibilidad y lo va tener complicado para materializar ese potencial", resume Jorge González, de Banco Sabadell. El futuro puede ser de promisión, pero la sentencia del mercado es que, a corto plazo, lo que pesan son las incertidumbres.

En clave bursátil

El impacto en Sacyr. La constructora tiene un 10% de Repsol y Sabadell estima que cada caída del 10% en la petrolera provoca un descenso del 13% en Sacyr. Sabadell ha rebajado un 23% el precio objetivo de Sacyr, hasta 3,75 euros (lo que implica un recorrido del 134%). Sacyr cubre el crédito de la compra de Repsol con el dividendo de la propia petrolera; si este desciende significativamente, la constructora se vería afectada.

El futuro de Gas Natural. La expropiación de YPF ha provocado que inmediatamente circule en el mercado el rumor de que Repsol podría deshacerse de un porcentaje de sus acciones en Gas Natural, como una vía rápida para obtener liquidez. Repsol tiene una participación del 30,16% en la gasística, que tiene rango de histórica. Sin embargo, JP Morgan considera que "no es descartable" la opción de hacer caja con Gas Natural.

Emisión de convertibles. Lo que sí ha confirmado la petrolera es que estudia la posibilidad de canjear 3.000 millones de euros emitidos en acciones preferentes por bonos convertibles en acciones comunes. Las preferentes son un instrumento de deuda sin fecha de vencimiento y cuyo gancho es un cupón elevado (euríbor a tres meses más 3,5 puntos en el caso de Repsol), pero susceptible de ser cancelado en función de los resultados.

Los ratios de los rivales. Repsol es la peor de las petroleras integradas (las que cubren desde la exploración y producción hasta el refino y la distribución) en lo que va de año en Bolsa, con una caída del 35,9%. Ahora, el ratio de PER (veces que el beneficio está contenido en la acción) es superior al resto. Nomura calcula que el PER es de 9,1 veces; Barclays, 9,3; Goldman, 9,5 y Citi lo eleva a 13. El promedio del sector es de 7,9.