El ciclo juega a favor

Los activos de riesgo ganan atractivo al confirmarse la recuperación económica.

Los problemas de la deuda en la zona euro han dejado en un segundo plano el hecho de que en las últimas semanas, desde un punto de vista económico, se ha observado una neta mejora del flujo de indicadores y datos macro en los principales países desarrollados. Mejoras que dejan atrás dudas suscitadas el pasado verano cuando el debilitamiento de los indicadores llevó a no pocos analistas e inversores a temer o directamente pronosticar que finalmente la economía global iba a caer en recesión de nuevo.

Sin embargo, la amenaza del manido doublé dip ha quedado diluida y con unas claras perspectivas de crecimiento para los próximos trimestres este escenario habrá quedado amortizado de manera definitiva. Así, como vengo defendiendo desde principios del año pasado, habríamos entrado en un ciclo expansivo de la economía mundial al que todavía le quedaría recorrido.

En realidad, lo acontecido hasta ahora y por severa que haya sido la pasada recesión, desde el inicio de la recuperación económica hacia la mitad del año pasado, se ajusta perfectamente a lo que pudiera esperarse de una expansión económica capitalista clásica. La fuerza de los ciclos de las economías capitalistas siempre termina imponiéndose, salvo error mayúsculo de las autoridades políticas y monetarias. Efectivamente, todas las recesiones y expansiones económicas tienen sus particularidades pero también parece claro que difícilmente escapan a un modelo de comportamiento común que marca unos ritmos determinados.

El análisis histórico de las expansiones y contracciones de la economía capitalista durante el último par de siglos ha llevado a no pocos economistas a identificar un comportamiento cíclico en las mismas. Uno de los pioneros y quizás la referencia todavía hoy es el economista ruso Nicolai Kondratiev y su conocida teoría de los súper ciclos. El austriaco Schumpeter fue el que en realidad puso en relieve el trabajo de Kondratiev y lo bautizó como las ondas de Kondratiev. Más recientemente, prestigiosos economistas como Kindleberger o Howard Strauss han elaborado sus propias teorías de ciclos largos con diferentes longitudes y características.

A pesar de la falta de consenso, sí se observa una elevada coincidencia en que los intraminiciclos expansivos (en el que nos encontraríamos) se podrían dividir en tres fases. La primera correspondería a los primeros trimestres expansivos en la salida de la recesión, que se caracterizan por su fuerte crecimiento. Esta fase sería básicamente la respuesta a los fuertes estímulos durante lo peor de la recesión y la reconstrucción de inventarios. La segunda se caracterizaría por un debilitamiento de la actividad tras el fuerte rebote inicial y correspondería a lo observado en los dos últimos trimestres. Los indicadores adelantados de actividad se debilitan, los datos de empleo decepcionan y el crecimiento del PIB se reduce. Por último, en la tercera fase (normalmente la más extensa) el tono económico se recupera, ante la consolidación de un estado en el que las empresas disfrutan de balances saneados y donde los bancos han reconstruido el capital que se ven en la necesidad de prestar. Es en esta fase donde los datos de empleo por primera vez muestran claro signo de recuperación.

Según mi visión (y a pesar del mal dato de empleo del pasado viernes en Estados Unidos) nos encontraríamos en el comienzo de esa tercera fase del ciclo expansivo. Desde un punto de vista de inversiones (con un reducido pero variable anticipo) todo el ciclo expansivo es positivo para los activos de riesgo. En consonancia con las fases económicas, la primera se caracterizaría por violentas subidas, la segunda por un mercado lateral o lateral ligeramente ascendente y la tercera por alzas sostenidas con las lógicas oscilaciones.

Así y aunque la renta variable sería una clara apuesta para los próximos trimestres, también encontramos activos de riesgo interesantes que debería ser incorporados en una cartera de inversión diversificada como es el crédito. La deuda corporativa, tanto la de alta calidad como la de alta rentabilidad, debería seguir su comportamiento alcista, ante unos elevados diferenciales con la deuda pública de calidad, que se encuentran todavía lejos de su media histórica de largo plazo. En el caso de la deuda de alto rendimiento o high yield, como resultado de las últimas turbulencias, los diferenciales superaron de nuevo ampliamente los 550 puntos básicos, una situación consistente más con un escenario recesivo que con un escenario de continuación de la expansión.

La oferta de fondos en esta clase de activo en España es actualmente muy amplia y se divide fundamentalmente entre fondos de renta fija high yield en euros y en dólares. El mercado high yield en Estados Unidos se caracteriza por su gran tamaño y elevada liquidez.

Socio director de Juan Manuel Vicente Casadevall, EAFI

Panorama. Un escenario

El gráfico central ilustra perfectamente el diferente comportamiento cíclico de las tres categorías de renta fija principales durante los tres últimos años.El acusado comportamiento cíclico de la renta fija privada y en particular la de alto rendimiento contrasta con el de los fondos de deuda pública.En la tercera fase del ciclo alcista es de esperar que el crédito siga superando a la deuda pública. Adicionalmente, los fondos de crédito suelen anticipar los cambios de ciclo económico antes que la renta variable.