El euro o los mercados
Cuando les escribo esto no tengo claro si se habrá decidido ya el rescate de Grecia a nivel europeo. Perdón, a nivel bilateral-político europeo. Hay que ser correcto en la forma de hablar. De hecho, en los últimos días hemos escuchado tantos comentarios, rumores, sugerencias y demás que en estos momentos todo es posible (aunque considero inevitable el rescate en el futuro). Los mercados, cuya correlación ha alcanzado los niveles más altos desde principios de 2009, han oscilado con fuerza a medida que las informaciones se iban alternando. No, no es buena tanta inestabilidad. Pero es lo que tiene la especulación.
¿Especulación o reflejo de perspectivas? Los mercados viven de anticipar el futuro. Aunque en ocasiones, especialmente en situaciones límite (pánico o euforia), la dinámica del mercado puede llevar a movimientos extremos. Podemos hablar de movimientos irracionales, que se ven acentuados por la limitada liquidez. Una vez que el factor de riesgo (pánico) o el exceso de optimismo (euforia) desaparecen, si es de golpe con más motivo, vemos un movimiento contrario que no hace más que acentuar el desconcierto. Sí, todo esto lo hemos observado en los mercados en los últimos meses.
Y la evolución del euro ha sido un buen reflejo de todo ello. Desde las fuertes subidas en la segunda mitad del año pasado, hasta el derrumbe que comenzó a mediados de diciembre. La moneda norteamericana retrocedió con fuerza el año pasado reflejando con ello una menor aversión al riesgo por parte de los inversores. El dólar es la moneda refugio por excelencia. Creo que sobre este punto hay poco que discutir, por el momento. Pero su apreciación en los dos últimos meses ha sido objeto de un importante debate en el mercado. Para algunos, la subida del dólar simplemente refleja la mayor fortaleza de la economía norteamericana y el riesgo de que la Fed inaugure las subidas de los tipos de interés oficiales entre los países desarrollados.
Precisamente Bernanke ha clarificado algo más el proceso que seguirá para normalizar la política monetaria, comenzando por drenar liquidez del mercado para subir más tarde los tipos de interés oficiales. Eso sí: reconoce que las decisiones en este sentido no serán inmediatas. El mecanismo que seguirá la Fed, probablemente también el resto de los bancos centrales, será de prueba/error. Sí, todo muy científico.
Pero sería demasiado simple identificar una subida del 10% de la moneda norteamericana en apenas dos meses con la expectativa de una subida más rápida de los tipos de interés por la Fed que por el BCE. Aunque con esta afirmación no pretendo polemizar. Simplemente que el diferencial de tipos de interés a plazo no puede explicar de forma sistemática la evolución cruzada de dos monedas.
Además, tenemos que considerar otros tres factores. El primero se centra en la mayor intervención, no sólo verbal, por parte de muchos países para delimitar la caída del dólar. Realmente en estos momentos podemos hablar del éxito de los sistemas de flotación sucia o intervenida en los mercados de divisas a nivel mundial. Ganar competitividad vía tipo de cambio, al menos no perderla, es clave en un mundo con escasa demanda final. Todas las autoridades, con la excepción precisamente de las norteamericanas, han aludido al riesgo de un dólar demasiado bajo o sobre el exceso de volatilidad en los mercados de divisas.
Otro factor importante a considerar ha sido la mejora relativa de los mercados en dólares frente al resto. Este sí que es un factor importante para explicar la evolución relativa de dos monedas. Son los flujos financieros y no de comercio los que debemos considerar. Naturalmente, unido a este último factor, debemos tener en cuenta las tensiones en los mercados de deuda europeos. Al final, la sensación de un mayor riesgo implícito en el euro. Una buena noticia para aquellos Gobiernos europeos que han pedido una moneda más competitiva. Pero, me temo, una muy mala noticia para todos si finalmente esta percepción de mayor riesgo se materializa. ¿Un ejemplo? Un informe de un competidor adelantaba un descenso del peso del euro en las reservas internacionales en los próximos dos años desde el 27% actual.
¿Qué cómo puede evolucionar el euro en los próximos meses? Bien, ¿cómo pueden evolucionar el resto de los mercados? Yo soy optimista para ambos. Más aún cuando escucho el nuevo objetivo de Obama de doblar sus exportaciones en unos años. Como ven, un nuevo factor más a considerar.
José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España