¿Pesimismo o realismo en Bolsa?
Las decisiones de inversión no han sido fáciles este primer semestre. Primero a la hora de desinvertir. Después, a la hora de invertir. Los inversores que han recogido la revalorización de las Bolsas desde mínimos es porque -básicamente- estaban ya invertidos: venían perdiendo desde niveles de precios equivalentes a los actuales, cuanto menos. Como el alza del precio de los activos ha sido tan importante como acelerada, no ha sido posible que una mayoría amplia de inversores volviera al mercado. Muchos esperaban un recorte de precios para entrar a niveles más razonables, pero el recorte no se ha producido.
Una vez más queda demostrado que es oneroso ir contra el mercado. Los que en 2008 defendían que las Bolsas estaban muy baratas y se mantenían ajenos al entorno económico han sufrido cuantiosas pérdidas. Los que no hemos sido capaces de reconocer la fortaleza del mercado desde marzo hemos incurrido en coste de oportunidad.
Antes de marzo, los inversores descontaban un escenario nefasto: deterioro dramático del crecimiento, permanencia "sine díe" de las economías en fase de depresión, deflación/estanflación, interrupción de los flujos ahorro-inversión por la "quiebra" del sistema financiero, escaso margen de maniobra de los Gobiernos, desconocimiento de la situación actual y de sus implicaciones, incertidumbre sobre el resultado de las políticas monetaria y fiscal o miedo. En la actualidad, la recuperación del precio de las acciones parece indicar que se ha superado en gran parte el pesimismo.
El descenso de la prima de riesgo que los inversores asignan a las acciones ha sido "la variable". El nivel de los tipos de interés a largo y los beneficios empresariales han jugado un papel secundario y ha sido ciertamente irrelevante que las Bolsas estuvieran "baratas" por múltiplos o que el precio objetivo calculado por los analistas arrojara potenciales de revalorización substanciales.
En la actualidad, si partimos de una prima de riesgo razonablemente "normal", nuevos avances del mercado de acciones deberían estar dirigidos por la mejora de los beneficios empresariales. Y si bien es cierto que hasta ahora hay bastantes más sorpresas positivas que negativas en los resultados del segundo trimestre, no es más cierto que las estimaciones de crecimiento de las economías -que determinan a la larga los beneficios de las empresas- implican una recuperación muy lenta. Recuperación muy lenta del consumo y la inversión marcada por el desapalancamiento, el ajuste de precios de los activos inmobiliarios y el descenso del gasto público una vez se agoten los paquetes de estímulo. Y en todo caso, recuperación no exenta de riesgos: elevado desempleo, modelos de crecimiento agotados, abultado déficit público y crecimiento exagerado de la deuda de los estados, que sin duda repercutirá en el nivel de los tipos de interés.
Que la fortaleza de las Bolsas prosiga los próximos meses se me antoja complicado. Significaría que volvemos a despreciar el riesgo -origen de la crisis- y que la situación económica y financiera mejora ostensiblemente. La consolidación de los actuales niveles y la reaparición de la volatilidad me parece un escenario más factible: parece que lo peor ya ha pasado pero el crecimiento futuro será lento y costoso. ¿Pesimismo o realismo?
Jesús Muela. Director general GVC Gaesco Pensiones