Déficits, intereses y riesgos para la recuperación
En las últimas semanas se ha producido un interesante debate entre economistas sobre la sostenibilidad de los déficits públicos actuales y los riesgos que pueden presentar para la incipiente recuperación económica, y Ben Bernanke acaba de avisar de la necesidad de reducir los déficits en el medio plazo.
Ante la crisis, ha habido consenso casi generalizado por parte de los Gobiernos en aplicar políticas keynesianas de estímulo para tratar de evitar a toda costa las presiones deflacionistas. Sin embargo, no hay que olvidar el riesgo que esto supone porque la ausencia de compromisos creíbles de reducir los déficits fiscales a medio plazo puede generar presiones inflacionistas que lleven a subidas en los intereses a largo plazo y crear una trampa de deudas.
Hay indicios de que los inversores están empezando a ver mayores riesgos en los bonos del tesoro. En EE UU el rendimiento en los bonos del Tesoro a 10 años han aumentado un 81%: del 2,06% a fines del año pasado al 3,73% actual; en Alemania, del 2,93 al 3,57%, y en Reino Unido, del 3,41% al 3,78%.
Se prevé que el déficit público en EE UU aumente del 41% del PIB en 2008 al 65% en 2010, y que llegue al 82% en 10 años. Citigroup calcula que en 2009 y 2010 Washington venderá más de 5 billones de dólares de nueva deuda, y se estima que cada subida de un punto porcentual costaría el Tesoro de EE UU 170.000 millones de dólares anuales adicionales. En Europa se calcula que los países de la eurozona venderán casi 1,6 billones de euros en 2009 y 2010. Cuanto más tengan que tomar prestado los Gobiernos, más subirán los intereses, y será más difícil y caro para el sector privado acceder a capital.
Además, es muy peligroso asumir, como hicieron los vendedores de subprime, que siempre habrá compradores interesados en comprar esta deuda. Las agencias de valoración ya están tomando nota de los riesgos y bajado los ratings de las deudas de países como el nuestro, y Standard & Poor acaba de avisar que Reino Unido, que tiene una deuda del 55% del PIB pero que se estima pueda llegar al 100% en 2013, puede perder su calificación AAA.
De intensificarse y consolidarse esta tendencia puede tener efectos negativos en el corto plazo ya que puede contrarrestar los intentos de los bancos centrales de mantener los intereses bajos para reactivar el consumo y la inversión. En el medio y largo plazo, más deuda conllevaría más pagos en intereses, lo que aumentaría el déficit, con los recortes que esto forzaría en el gasto público, llevando a una situación insostenible.
De momento no hay razones para el pánico, como bien recuerda Martin Wolf, del FT. La subida de los intereses puede ser también interpretada como el inicio de un proceso de normalización en que los inversores vuelven a comparar y vender bonos y dólares en busca de activos de mayor rendimiento, una vez que ha desaparecido el temor de la deflación (lo cual es una gran victoria). El aumento de la confianza también se refleja en la disminución de los spreads entre los bonos corporativos y los del Tesoro de EE UU. Y por último, con la crisis financiera actual y la reticencia a invertir es difícil sostener que los déficits fiscales están limitando el acceso (crowding out) al crédito del sector privado. Por el contrario, se puede defender que los déficits están apoyando a la demanda y posibilitando la creación de empleo y el retorno a los beneficios para las empresas.
En cualquier caso, en lo que hay consenso es que la deuda no puede crecer ilimitadamente, y que la credibilidad en la prudencia fiscal es necesaria en el medio plazo. La defensa del gasto sin límite es tan irracional como la exigencia de cortarlo inmediatamente.
Sin embargo, el mayor riesgo actual es que pongamos freno al estimulo fiscal demasiado pronto y que se paralice el proceso de recuperación y la salida de la crisis. Esto es algo que ya pasó en los inicios de la Gran Depresión y en Japón en los años noventa, lo que hizo esas crisis más largas y profundas. Esperemos que nuestros gobernantes recuerden las lecciones de la historia.
Sebastián Royo. Catedrático y decano en la Universidad de Suffolk en Boston y director de su campus en Madrid