Fannie, Freddie y el Tesoro
Con la intervención de Fannie Mae y Freddie Mac, anunciada el pasado fin de semana, se ha eliminado la ambigüedad en el apoyo público a estas entidades, con capital privado pero cuya deuda siempre contó con la presunción de garantía implícita del Gobierno. Esta ambigüedad era el principal problema a resolver y una fuente de tremenda incertidumbre para el mercado. La primera lección de la historia de Fannie y Freddie es que las medias tintas rara vez son buenas para los mercados y que, a pesar de la doctrina tradicional, es difícil la ambigüedad constructiva en las políticas de apoyo público al sector financiero.
Estas agencias desempeñaron un papel importante en el desarrollo del mercado hipotecario norteamericano, pero mirando hacia atrás resulta sorprendente que su anómalo estatus no se haya aclarado antes, máxime teniendo en cuenta su fuerte crecimiento en los últimos años. Ha habido deficiencias evidentes en su gestión y una cierta estrategia de huida hacia delante.
Toda intervención pública de estas características es sospechosa de generar riesgo moral. No obstante, en este caso ha quedado claro desde el principio que no se está rescatando a los accionistas, sino a los tenedores de deuda, en buena medida entidades públicas extranjeras (bancos centrales y fondos soberanos). Desde este punto de vista la intervención es bienvenida, ya que atenúa el riesgo del sistema financiero internacional y restaura la confianza en los mecanismos de financiación del déficit exterior norteamericano.
De acuerdo con las prescripciones ortodoxas, ha actuado el Tesoro y no la Reserva Federal, ya que se trata de una crisis de solvencia, no de liquidez, y además es aquél quien tiene la capacidad, la legitimidad democrática y los mecanismos de rendición de cuentas adecuados para comprometer dinero público en una operación de estas características. El acuerdo de los dos candidatos a la presidencia es ejemplar e ilustra una vez más cómo en Estados Unidos los asuntos de Estado están más allá de las controversias partidistas. El pragmatismo impera. En cierto modo, era la última oportunidad de adoptar una medida como ésta por parte de una Administración que tiene ya amortizado el coste político de la crisis.
Una cuestión clave, que se despejará en los próximos trimestres, es en qué medida la intervención costará dinero a los contribuyentes. Ello va a depender de la propia eficacia de las medidas anunciadas para establecer un suelo al deterioro del mercado de la vivienda y de la financiación hipotecaria. Resulta claro, a la luz de estas medidas, que la prioridad de las autoridades es asegurar la viabilidad de Fannie y Freddie a corto plazo, para que sigan dando apoyo a un mercado muy deteriorado. No en vano estas entidades han sido prácticamente las únicas sobre las que descansaba, en los últimos meses, la disponibilidad de financiación hipotecaria.
Es evidente que la crisis financiera sigue profundizándose. Contrariamente a lo que muchos pensaban, el punto de inflexión no se alcanzó tras el rescate de Bear Stearns en marzo. Persisten las dudas sobre si no habrá más cadáveres en el armario. La clave sigue radicando en la recomposición de los ratios de capital de la banca, norteamericana e internacional, que a su vez dependen del valor de los títulos en su activo.
En relación con Fannie y Freddie -dos zombies a los que las autoridades se han visto forzadas a dar más cuerda- la cuestión fundamental es qué van a hacer las autoridades a medio y largo plazo: cerrarlas, privatizarlas, mantenerlas como entidades públicas, reducir drásticamente su tamaño, trocearlas en entidades más viables Estas alternativas (no todas ellas mutuamente excluyentes) dependen en buena medida del resultado de las elecciones de noviembre, pues hay profundas diferencias de filosofía entre ambos partidos (si bien, no deja de ser llamativo que una Administración republicana haya adoptado un conjunto de medidas intervencionistas sin parangón desde el New Deal de Roosevelt).
En fin, vuelve a llamar la atención el contraste entre Europa y Estados Unidos en el activismo de las respuestas ante la crisis. Es obvio que en Europa no hay entidades como Fannie y Freddie, y que la respuesta surge allí pues es donde están los problemas. Pero cabe preguntarse si esto explica todas las diferencias y -lo que es más inquietante- si Europa cuenta con mecanismos para reaccionar con tanta celeridad y decisión en caso necesario.
José Manuel Amor / Santiago Fernández de Lis. Socios de Analistas Financieros Internacionales (AFI)