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Columna
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Reflexiones sobre el valor real del euro

La cotización del euro frente al dólar sigue en zona de máximos, con el objetivo de 1,5 dólares de nuevo a la vista. El autor analiza las circunstancias de dicha subida, así como de la debilidad del billete verde y el papel que pueden desempeñar las monedas asiáticas

Sería preocupante si va más allá de los niveles actuales'; así se expresaba hace unos días un miembro del Banco Central Europeo con respecto a los niveles del euro. En ese momento el cruce de la moneda europea frente al dólar superaba 1,485, con una subida del 14% desde finales del año pasado.

¿Preocupante? Bien, la subida anterior se convierte en una apreciación casi ininterrumpida del 75% desde los mínimos de 2001. Claro, siempre matizable cuando consideramos que apenas ha subido un 26% frente al momento de su creación en 1999.

¿Demasiados números? Seguro. Pero, ¿por qué obsesionarse frente al cruce del dólar? Al fin y al cabo, el peso del comercio exterior europeo frente a la economía norteamericana se ha ido reduciendo con el tiempo hasta apenas un 13% actual (el peso de las exportaciones de la zona euro hacia Estados Unidos). Si consideramos el tipo de cambio efectivo nominal, tomando una media ponderada de las monedas frente a las que mantenemos comercio, la moneda europea se habría apreciado este año algo más de un 6%. Poca cosa, aunque ya acumula una subida del 25,7% desde el principio de la década. Palabras mayores. Especialmente cuando observamos cómo el dólar se ha depreciado en el mismo periodo un 17%. Me comienzo a marear.

La moneda norteamericana puede ayudar a corregir con su caída los desequilibrios que ha acumulado su economía en la última década. Todos, en mayor o menor medida, nos beneficiaremos de ello. Bien diferente será la consideración de la debilidad del yen, que pierde más del 35% desde el año 2000 mientras acumula año tras año un superávit en su balanza exterior. Frente al equilibrio de las cuentas exteriores en la zona euro, el superávit por cuenta corriente de la economía japonesa puede superar este año el 5% de su PIB. No lejos del 6,7% en que se estima el déficit por cuenta corriente norteamericano. De cualquier cosa, tasas relativamente bajas cuando las comparamos con el saldo positivo del 11% en que se estima el saldo positivo de la balanza corriente de China este año. ¡Y esto que el yuan chino se ha depreciado este ejercicio un 2% en términos efectivos!

¿Cuánto vale realmente el euro? La pregunta es muy sencilla. La respuesta no lo es tanto. Frente a la actitud más beligerante ahora de varios miembros del BCE (¡y no hablemos de políticos!) hacia la subida del euro, en el pasado se la ha valorado incluso como positiva. Hemos escuchado sus bondades a la hora de compensar la subida de los precios del crudo (bien, sólo han subido en euros un 30% frente al 50% en dólares), sus ventajas en términos de atraer capital del exterior (la inversión directa mantiene salidas netas año tras año) y la mayor capacidad de gasto que conlleva. Conozco a más de uno que ya habla de irse de compras a Estados Unidos.

Además, muchos han considerado que la subida del euro supone un menor margen de maniobra para que el BCE suba sus tipos de interés. Rechazado siempre por Jean-Claude Trichet, ahora el argumento anterior parece menor cuando consideramos que la prioridad pasa por que los mercados financieros vuelvan a funcionar de forma normal. La combinación de la subida del crudo, tensiones en el mercado de crédito (incluyendo las restricciones en el interbancario) y la subida de los precios de otras materias primas supone sin duda un importante reto para la economía europea.

Sin duda, todo tiene un límite. Y de los tres factores anteriores es la subida del euro la que puede afectar más (de forma negativa) a las expectativas de los agentes económicos que miran al exterior, a las economías emergentes, como un sólido mercado de exportación. Recordad como más del 70% del crecimiento de las exportaciones en los últimos meses se ha dirigido hacia estos mercados. Nosotros esperamos un crecimiento de las exportaciones europeas este año del 6%, aún con una aportación positiva en el crecimiento de 0,3 puntos. Pero podría desaparecer el próximo año, cuando esperamos que el crecimiento del área baje hasta un 1,9%. ¿Somos negativos? No, sólo realistas.

¿Que cuánto vale un euro? Pues el valor que fije el mercado en cada momento. Como diría un banco central, un valor que debe estar relacionado con los 'fundamentos'. Reconozco que los economistas abusamos con demasiada frecuencia de este concepto. De nuevo, miremos al BCE. Otro miembro afirmaba hace unos días que los fundamentos de la economía norteamericana no se habían deteriorado tanto como para justificar el cruce actual de ambas monedas. Y como han repetido hasta la saciedad otros miembros de la autoridad monetaria europea, 'otras monedas además del euro deben tomar el testigo frente a la continuidad de la caída del dólar'. Claro, las monedas asiáticas. Pero, ¿cómo hacerlo?

Las autoridades japonesas están de acuerdo, pero con tipos de interés oficiales de 0,5% no parece que haya codazos para comprar el yen más allá de una corrección puntual. Y en el caso del yuan, sus autoridades siguen defendiendo una aproximación gradual a tipos de mercado. La mayor profundidad del mercado en euros, tras el dólar, también supone un factor a favor de una sobrevaloración de la moneda. Temporal, sin duda. Pero también muy peligrosa en momentos de incertidumbre, como el actual.

José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España

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