Crecimiento e inflación en EE UU
La desaceleración del crecimiento de EE UU es uniforme y tanto el consumo como la inversión han mostrado síntomas de debilidad. Para el autor, todo sugiere que este será un proceso pasajero y, si los precios del petróleo se estabilizan, la economía repuntará en los próximos meses
Los últimos datos de la economía de EE UU muestran un empeoramiento de las expectativas de crecimiento y de inflación. Tras haber comenzado el año en una senda de crecimiento fuerte, cercano al 4,5%, la economía se ralentizó marcadamente desde mitad de febrero, culminando en un crecimiento de apenas 3,1% en el primer trimestre. La desaceleración ha sido uniforme: tanto el consumo como la inversión han mostrado síntomas de debilidad, y los índices de pedidos sugieren que dicha debilidad continuará en las próximas semanas. El sector exterior sigue siendo una rémora para el crecimiento, como es de esperar dado el alto déficit por cuenta corriente, y la creación de empleo se mantiene a niveles bajos.
La desaceleración del crecimiento se debe a una combinación de factores. En primer lugar, el rápido aumento de los precios petrolíferos en febrero y marzo, que actúa como un impuesto sobre la actividad y reduce la confianza. Segundo, la desaceleración esperada de la inversión, como resultado de la acumulación de proyectos de inversión a finales del 2004 para aprovechar los incentivos fiscales a la compra de bienes de capital. Además, muchas compañías aceleraron sus compras de bienes de capital para anticiparse a aumentos de precios anunciados para la primavera. Finalmente, problemas con el ajuste estacional de los datos, debido a la temprana Semana Santa, probablemente han exagerado la desaceleración económica.
Todos estos factores sugieren que la desaceleración será pasajera y que, si los precios del petróleo se estabilizan, la economía repuntará en los próximos meses. Mientras tanto, los datos van a ser volátiles. La acumulación de existencias en el primer trimestre fue muy alta, y es probable que contribuya negativamente al crecimiento en el segundo trimestre. Los datos de pedidos han sido flojos, y por tanto es probable que el crecimiento de la producción industrial sea pobre en el futuro próximo. Las dudas tardarán un tiempo en disiparse.
La inflación, por otro lado, se está acelerando. Son cada vez más comunes las noticias de empresas que están aumentando los precios, lo cual se ha visto reflejado en la aceleración de la inflación subyacente. El deflactor subyacente del consumo personal, la medida de inflación preferida de la Reserva Federal (Fed), está ya en una tasa interanual del 1,7%, acercándose a la parte superior del objetivo informal (1%-2%) del banco central americano.
Animadas por la fortaleza de la demanda, las empresas han comenzado a pasar el aumento de los precios de las materias primas a los precios finales. La mentalidad deflacionista ha desaparecido, y hay menos miedo a perder cuota de mercado por un aumento de precios. Los salarios se mantienen contenidos -no puede ser de otra manera, dada la presión competitiva proveniente de China e India- y por tanto el riesgo de una espiral precios-salarios es mínimo.
De hecho, la relación entre precios petrolíferos e inflación ha cambiado significativamente. En los años setenta y ochenta, un aumento de los precios del petróleo -debido principalmente a una interrupción de la oferta- generaba demandas salariales que se traducían en aumentos permanentes de la inflación. El banco central aumentaba drásticamente los tipos de interés y la economía acababa en recesión. Ahora el aumento de la demanda en los países emergentes genera un aumento generalizado de los precios de las materias primas. Las empresas aumentan los precios para mantener los beneficios, pero los salarios se contienen.
De esta manera, favorecido por la estabilidad de las expectativas de inflación, los tipos de interés ejercen un papel de estabilizador automático: cuando los precios del petróleo suben, los tipos a largo plazo bajan. Esto conduce a una situación de alto crecimiento, baja inflación de bienes, bajos tipos de interés, y alta liquidez que genera inflación de activos. Por tanto, la dinámica generada por el shock energético es bajo crecimiento y alta inflación de activos.
El dilema para la política monetaria es, por tanto, cómo contener la inflación de activos y evitar que se generen burbujas especulativas que pongan en peligro la estabilidad financiera. Ante el débil crecimiento y la alta inflación, los mercados han elegido el débil crecimiento y están asumiendo que la Fed cesará pronto en su proceso de tensionamiento de la política monetaria. La Fed, sin embargo, dejó claro en su reunión del martes que la estabilidad de precios es su preocupación fundamental, y que va a continuar aumentando los tipos de interés.
Desde el punto de vista de la política monetaria como gestión de riesgos, está claro que el riesgo principal es un aumento de la inflación que genere un aumento de los tipos de interés que pinche el alto endeudamiento de las familias. No olvidemos que la resolución del desequilibrio global pasa por una desaceleración gradual de la demanda interna americana. Y la mejor manera de obtener este resultado es seguir subiendo los tipos de interés a corto plazo para evitar que se disparen los tipos de interés a largo plazo. Una política monetaria disciplinada es fundamental en este incierto escenario macroeconómico