Luz verde a la nueva estrategia de Endesa
Los expertos aplauden el plan de la eléctrica, pero el mercado continúa castigando la acción por su exposición a Latinoamérica y su elevada deuda
El pasado 14 de mayo, Rodolfo Martín Villa cedía el testigo de la presidencia de Endesa a Manuel Pizarro, tras más de un lustro al frente de la primera eléctrica española. Poco queda de la Endesa de hace cinco años, salvo que la acción ha regresado a los niveles de 1997. El nuevo presidente se enfrenta a una compañía sobre la que aún planea el fantasma de su frustrada fusión con Iberdrola, donde sus activos se han depreciado notablemente en los últimos meses, que tiene un elevado apalancamiento y cuya acción pierde en lo que va de año un 23,22%.
Ante esta situación, Pizarro ha decidido poner las cartas sobre la mesa y ha dado un giro a la estrategia de la eléctrica. Para empezar, el nuevo presidente se ha marcado entre sus objetivos el de rentabilizar las inversiones realizadas (Enersis en Chile y Elettrogen en Italia), disminuir el elevado apalancamiento financiero y centrarse en el negocio doméstico: el energético (gas y electricidad). Un cambio que ha sido aplaudido por los expertos, que consideran que la etapa de un rápido crecimiento ha llegado a su fin. 'Con este plan se alejan dos de los fantasmas de Endesa', comentaban desde Banesto Bolsa. 'Por una parte, que se embarque en una política de adquisiciones con las primas que eso supondría y, por otra, el castigo que ha recibido por no haberse centrado en su negocio natural'. De ahí que la mayoría considere positiva la renuncia a la compra de las holandesas NRE y REMU, motivada por la negativa aprobación de las autoridades. 'La noticia debería ser recogida de forma positiva por el mercado, ya que la ruptura de los compromisos supone la liberalización de recursos (922 millones de euros más 976 millones de incremento de deuda) en un momento en que uno de los principales esfuerzos de Endesa es reducir su actual nivel de apalancamiento', explicaban desde Safei. 'Actualmente la deuda de Endesa es de dos veces sus recursos propios. No es un nivel peligroso, pero es bastante más alto del de Iberdrola o Fenosa', apuntaba José Antonio Nafría, de Beta Capital MeesPierson, para quien esto ha provocado una mayor caída de Endesa respecto a Iberdrola en los últimos meses.
Pero, pese a la atractiva cotización de la eléctrica y la nueva estrategia, el mercado continúa haciendo oídos sordos. Su exposición a Latinoamérica sigue constituyendo el mayor foco de atención. 'Pese a que es positivo el giro estratégico, el mayor riesgo de la eléctrica es la coyuntura de Latinoamérica', señalaba José Ángel Fuentes, de Banco Popular. No es para menos. Alrededor del 40% del beneficio operativo -el 13% de Chile, el 12% de Brasil, el 5% de Argentina, el 4% de Perú y el 2% de Colombia- y el 35% del Ebitda de Endesa proceden de Latinoamérica, donde las incertidumbres lejos de alejarse están contagiando a otros países de la zona. Según BNP Paribas, Endesa deberá hacer frente no sólo a la depreciación de sus activos en Brasil, derivados de la devaluación del real, sino también a los chilenos. 'El peso chileno se ha depreciado un 15% en las últimas tres semanas, con lo que Enersis (participada en un 65% por Endesa) ha perdido un tercio de su valor desde principios de año'. Esta opinión y el hecho de que, a su juicio, la compañía pueda tener un impacto negativo en los resultados del segundo trimestre de 750 millones de euros por la devaluación de estas monedas han llevado a este banco de inversión a rebajar su precio objetivo de los 18,50 euros a los 16 euros y recomendar infraponderar.
La devaluación del real brasileño y el peso chileno pasará factura a los resultados
La delicada situación por la que atraviesa la región hace pensar a los expertos que Endesa tendrá que dotar nuevas provisiones a cargo de los próximos resultados. Según Javier Agrela, de Banco Urquijo, la eléctrica deberá hacer frente al riesgo de impago de alguna de sus filiales, a la rebaja de la calificación de otras y a unas diferencias negativas de tipo de cambio importantes. 'Desde el 30 de marzo, el real brasileño y el peso argentino se han devaluado un 17%', afirma.
Pero éstas no son las únicas sombras que planean sobre las cuentas del segundo trimestre, que se darán a conocer el 23 de julio. Las plusvalías por la venta de Viesgo, que salvaron el beneficio el primer trimestre, ya no se contabilizan en estos tres meses. Además, deberá hacer frente a una menor aportación de Elettrogen -por la caída de la demanda- y a los efectos derivados del déficit tarifario. 'Además del efecto de Latinoamérica, tendrá que asumir al déficit tarifario, que supondrán unos 170 millones de euros menos de ingresos, y al desembolso de alrededor de 200 millones de euros por la ampliación de capital de Auna', añadía Agrela.
Con todo, la mayoría de las casas de análisis consideran injustificados los precios que presenta Endesa y, en términos generales, recomiendan comprar. 'Endesa cotiza con un elevado descuento respecto al sector, un 20% menos en términos de PER de 2003 (cotiza alrededor de 8,1 veces frente a las 10,1 del sector)', señalaban en Banesto Bolsa. Según esta entidad, a estos precios el mercado está valorando a cero no sólo su negocio eléctrico en Latinoamérica, sino también su negocio eléctrico en Italia (Elettrogen), junto con la totalidad de su participación en Auna. 'El mercado debería premiar la estabilidad y el negocio recurrente, además de la alta rentabilidad por dividendo que tiene la compañía [4,9% en 2002]', añadía Ana Rivero, de BSN Banif.
Pendientes de la apertura del mercado
Junto a la crisis que vive Latinoamérica y a los vapuleos bursátiles que está sufriendo la cotización, Manuel Pizarro debe enfrentarse a otro de los mayores retos de Endesa. El nuevo presidente llega a la eléctrica a pocos meses de la apertura de los mercados a los clientes domésticos, que se producirá el 1 de enero de 2003. A partir de entonces, el mercado estará basado en la elegibilidad de la compañía, una metodología de tarifas que está por decidir y la retribución de la distribución.
Para los expertos, y a la espera de una resolución sobre las tarifas -que aún están negociando el Gobierno y las eléctricas-, la apertura total del mercado reportará beneficios para Endesa. 'Debería favorecerle por ser de las más grandes', señalaban en Banesto Bolsa. Algo en lo que difiere Agrela, para quien Iberdrola posee un mejor mix de producción y generación. Merrill Lynch confía en el positivo efecto de esta regulación en Endesa y recomienda fuerte compra del valor. Ana Rivero, directora de análisis de BSN Banif, coincide: 'La nueva política de elección de usuario no restará cuota de mercado a Endesa, ya que no se producirá una liberalización de precios brutal. El hecho de que España tenga los precios más baratos de Europa supone una barrera de entrada a los operadores extranjeros'. 'Llevan años sufriendo la rebaja de tarifas', añade. Las eléctricas confían en que este nuevo marco regulatorio acabe con la rebaja progresiva que han sufrido las tarifas desde 1997, alrededor del 17% en términos nominales y un 28,4% en términos reales, y que ha supuesto pérdidas significativas en sus resultados del primer trimestre (un caída del 12% del resultado de explotación en el negocio doméstico nacional, según Endesa). Eso sí, pese a la liberalización, los expertos coinciden en que los fuertes ingresos que han obtenido las eléctricas por las tarifas han pasado a la historia.
La apertura del mercado eléctrico es otra de las razones por las que la estrategia de centrarse en el negocio de España y rentabilizar sus inversiones europeas (Snet en Francia y Elettrogen en Italia) ha sido considerada más que positiva. Julio Hernández, de Eurodeal, estima que, de cara a la liberalización, a Endesa le conviene fortalecer su posición en Europa. 'La liberalización supondrá unas cuotas de interconexión más amplias y permitirá tomar participaciones en las empresas eléctricas de cada país', señalaba. Además, el marco regulatorio, según David Cabezas, permitirá hacer predecibles los ingresos que obtengan las compañías eléctricas.