2002, un año de recuperación desafiante
La economía debería empezar a crecer en la primavera. Edward Yardeni comparte la evaluación del riesgo que ha hecho Alan Greenspan. Con todo, la recuperación puede quedar deslucida porque la recesión del año pasado fue relativamente poco profunda. Peor parte llevaron, sin embargo, los beneficios empresariales
Una de mis películas favoritas es Desde el jardín, un clásico que inmortalizó Peter Sellers en 1979 en su papel de Chance, un jardinero solitario y de lógica sencilla que había vivido toda su vida en la finca de un millonario. El único conocimiento del mundo externo y real le llegaba a través de la televisión. Cuando muere su benefactor, Chance sale a vagar sin rumbo por las calles de Washington hasta que lo lleva por delante el coche de Eve Rand (Shirley MacLaine). æpermil;l se identifica como Chance... gardener (jardinero), lo que es interpretado como su nombre completo: Chauncey Gardiner. Ella lo lleva a la casa de su marido Benjamín (Melvyn Douglas) para que se recupere. Las declaraciones necias de Chance son tomadas como comentarios profundamente inteligentes y eruditos. Chance se vuelve muy rico, es tratado como una celebridad famosa por los medios de comunicación, y por aquellos con fortuna y poder, incluso los políticos le piden consejos, mientras él dispensa respuestas sencillas para los temas más difíciles.
Algunas de sus divertidas observaciones insinúan que en realidad él podría ser bastante perspicaz: mi frase favorita es: 'En la primavera habrá crecimiento'. Esa es la predicción de Chauncey cuando le preguntan acerca del panorama económico de Estados Unidos. Estoy de acuerdo con él. La economía debería comenzar a crecer en la primavera. Según el Libro Beige del pasado 16 de enero de la Reserva Federal, 'muchos distritos indican que sus representantes consideran que la recuperación comenzará a mediados de este año, o incluso antes, pero el momento exacto y la intensidad de la misma son inciertos'.
Por otra parte, el presidente de la Reserva Federal de Estado Unidos, Alan Greenspan, advirtió el último 11 de enero que 'seguimos enfrentando riesgos sustanciales en el corto plazo. Los beneficios e inversiones permanecen débiles y, tal como destaqué, el gasto de los consumidores está sujeto a las restricciones de la acumulación de deuda de interés, un posible aumento de la tasa de desempleo y los efectos de la deflación generalizada de los precios de las acciones ocurrida durante los últimos dos años'.
En realidad considero que la economía y los beneficios tocaron fondo en noviembre del año pasado. Estoy de acuerdo con la evaluación de riesgo del presidente de la Reserva Federal. No obstante, el gasto de los consumidores debería continuar creciendo en la medida que los aumentos salariales siguen avanzando a mayor ritmo que los precios. La caída sorprendente del número de solicitudes iniciales de seguro de desempleo en las últimas semanas sugiere que la tasa de desempleo podría estar aproximándose a un pico. El índice de actitud de los consumidores volvió a aumentar a principios de enero hasta 94,2 puntos, desde la cima de 81,8 puntos en que cayó en septiembre del pasado año, lo que contribuyó a recuperar más de un tercio de la baja registrada desde el pico de enero de 2000. El reabastecimiento de existencias también debería impulsar el crecimiento económico este año, después de la contracción de 65.000 millones de dólares (74.100 millones de euros) que sufrieron los inventarios de fabricación y comercio desde noviembre de 2000 a noviembre de 2001.
No obstante, es probable que la recuperación económica este año quede relativamente deslucida, porque la recesión económica del año pasado fue relativamente poco profunda. Si bien el Comité de Determinación de Fechas de Ciclos Económicos del Buró Nacional de Investigación Económica (NBER, por sus siglas en inglés) declaró el 26 de noviembre que la recesión había comenzado en el mes de marzo del año pasado, en realidad el PIB real aumentó un 1,3% durante el primer trimestre y un 0,3% durante el segundo trimestre. Después cayó un 1,3% en el tercer trimestre. El gasto de consumo real bajó drásticamente durante el cuarto trimestre, lo que sugiere que el PIB real podría ser mejor que lo esperado para este trimestre. El comité del NBER reconoció que 'antes de los ataques terroristas era posible que el decaimiento de la economía hubiera sido demasiado leve como para calificarlo de recesión. Los ataques sin duda profundizaron la retracción y serían un factor importante en la transformación de este episodio en una recesión'.
Mientras que el retroceso económico fue breve y superficial, la recesión de beneficios fue más profunda y prolongada. Las ganancias operativas del índice S&P 500 cayeron a 45 dólares (51,3 euros) por acción en 2001, desde 57 dólares (65 euros) en 2000. En realidad, la caída en picado de los beneficios fue probablemente peor aún, ya que muchas compañías han estado usando (mejor dicho, abusando) activamente las triquiñuelas contables de las amortizaciones no recurrentes. Han cargado en esta categoría todos los errores que afectaron a sus beneficios, en un intento por presumir que estos gastos no cuentan porque los disparates y los errores no volverán a suceder. Seguro.
Como resultado, a pesar de la ola de críticas que han recibido las prácticas contables dudosas en los últimos meses, las amortizaciones alcanzaron 20 dólares por acción (22,8 euros) el año pasado, un récord sin precedentes. Si bien las compañías que conforman el índice S&P 500 declararon que sus ganancias fueron de 45 dólares por acción en 2001, sus ganancias declaradas (antes de descontar los errores) cayeron en picado a sólo 25 dólares por acción (28,5 euros), un 50% por debajo del año anterior y el valor más bajo desde el cuarto trimestre de 1994. Las amortizaciones superaron los 120.000 millones de dólares (unos 105.263 millones de euros) para el índice S&P 500 y excedieron el 30% de las ganancias operativas. ¡El próximo paso lógico, tal vez, será declarar las ganancias antes de gastos! Estoy de acuerdo con la idea de algunos de los que apuestan por una tendencia bajista según la cual los inversores deberían valorar los precios de las acciones sobre la base de las ganancias declaradas más que las operativas.
Sin duda, el valor general del índice S&P 500 se debería basar más en las ganancias declaradas que en las operativas. No obstante, el mercado de valores es un mercado de valores, y los inversores han realizado sus cálculos, y lo seguirán haciendo, sobre la base de las ganancias operativas y no de las declaradas.
Las amortizaciones motivadas por decisiones gerenciales erróneas son de algún modo una manera de admitir: 'Fuimos unos idiotas, pero no volveremos a cometer este error otra vez'. Las amortizaciones son difíciles de predecir porque no hay reglas contables para gerentes idiotas y pícaros. Son siempre apreciaciones hechas a posteriori más que a priori. Nadie se dio cuenta de cuán mal gestionada estaba la administración de Enron hasta que la compañía finalmente se desplomó. En este caso estaban en realidad ocultando sus pérdidas estableciendo un sinnúmero de sociedades que utilizaban para eliminar los errores de sus libros contables.
Por supuesto, al llenar las amortizaciones con la mayor cantidad de errores posibles sin salirse de la impunidad, los gestores están preparando el terreno para una mejor recuperación de los beneficios declarados. Porque siempre resulta más fácil saltar la barrera una vez que el listón se ha puesto más abajo. Al convencer a los inversionistas que los beneficios operativos son más importantes que los declarados, las gerencias pueden apuntalar el precio de las acciones de sus compañías cuando las malas noticias llegan al público.
El problema es que el público inversor está perdiendo a gran velocidad la confianza en la calidad de los beneficios empresariales gracias en buena medida a empresas como Enron y los ampliamente conocidos abusos contables. Cada vez más, es probable que los inversores adjudiquen un mayor valor a las compañías que puedan producir un crecimiento de ganancias sostenible sin triquiñuelas de contabilidad. Los inversores se han comenzado a dar cuenta de que algunos de los gestores corporativos más admirados de los años noventa no eran tan confiables ni tan astutos como Chauncey Gardiner.