El año de la gran normalización
Nos acercamos a un 2024 con la mirada puesta en el horizonte de rebaja de los tipos de interés, pero en el que las tensiones geopolíticas seguirán siendo uno de los grandes riesgos
Tras más de una década de represión financiera, se repite la pregunta de si la era ya ha llegado a su fin. La respuesta es que no tiene por qué ser así, si bien resulta tentador llegar a esa conclusión, después de comprobar cómo los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos a 5, 10 e incluso 30 años superaron el umbral del 5% hace un par de meses. Lo cierto es que no se pensaba que la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) y sus pares fueran a abandonar tan bruscamente las tasas de interés cercanas a cero —o incluso negativas— y las políticas de expansión cuantitativa. Al contrario, todo apuntaba a que la salida de la era del dinero gratis sería más bien paulatina. De hecho, nadie pensó realmente que las tasas de interés podrían subir tan rápidamente sin causar una crisis importante o una recesión en EE UU.
En cualquier caso, no creo que el actual entorno caracterizado por unas tasas más altas represente la nueva normalidad. Ni la economía mundial ni la estadounidense han cambiado hasta el punto de que unas tasas de interés superiores al 5% sean sostenibles. El mundo está demasiado financiarizado y la deuda global es demasiado sistémica como para permitir que las tasas de interés se mantengan altas durante un período prolongado. La gama de herramientas a disposición de los responsables de la política monetaria para orientar la actividad económica se ha ampliado considerablemente desde la crisis financiera mundial iniciada en 2007, y los bancos centrales utilizan cada vez más sus balances para cortar de raíz los brotes de riesgo sistémico, como pudimos comprobar durante la crisis de los bancos regionales estadounidenses, que tuvo lugar en marzo de este año. Dado su tamaño desproporcionado, la economía financiera sigue predominando sobre la economía real y la actuación de los bancos centrales seguirá estando condicionada por la amenaza del riesgo sistémico.
Bajo la superficie, la normalización pospandemia avanza a buen ritmo y la visibilidad estructural —inusualmente baja en los últimos años— ha ido mejorando gradualmente. Por ejemplo, actualmente hay abundantes pruebas que demuestran que tanto el repentino repunte de la inflación como la crisis energética en Europa se debieron en gran medida a factores temporales y no estructurales. Los cuellos de botella en las cadenas de suministro se han disipado por completo y los mercados de energía han demostrado ser genuinamente globales y resilientes. Un superciclo generalizado de las materias primas parece cada vez menos probable en esta década. No obstante, prevemos que la volatilidad macroeconómica se mantenga más elevada que en la década anterior, alimentada por la nueva situación geopolítica. Es importante señalar que el nuevo régimen de inflación estructural es una cuestión de elección para los Gobiernos y bancos centrales occidentales. Nuestra previsión es que se conformarán con un nivel estructural promedio cercano al 3%, en lugar del 2%, aceptando al mismo tiempo una mayor volatilidad en torno a este nuevo promedio.
La transición del neoliberalismo hacia el capitalismo patrocinado por el Estado —un concepto que introdujimos por primera vez en 2019— está ahora en pleno apogeo. Esta tendencia se ha visto fuertemente acelerada por el retorno de los factores geopolíticos. En la actualidad, nos enfrentamos a un mundo multipolar, donde van cobrando importancia las actividades de reubicación estratégica impulsadas por motivos de seguridad nacional y favorecidas por políticas fiscales e industriales activas. El predominio de la política fiscal allana el camino hacia una normalización de las tasas de interés más rápida de lo previsto, una evolución que en esencia es saludable en un sistema capitalista generador de oportunidades. Al mismo tiempo, podríamos encontrarnos en la antesala de un superciclo de innovación impulsado por la convergencia de múltiples tecnologías, incluida la inteligencia artificial (IA), que podría propiciar enormes incrementos de productividad en esta década. Mientras tanto, China se encuentra en una recesión de balance y afronta nuevos obstáculos estructurales, generados por una evolución demográfica y una situación económica muy adversas.
En el análisis anual de hace un año, llegamos a la conclusión de que el mundo nunca había cambiado tanto como en los 12 meses anteriores y de que la guerra de Ucrania marcaba el fin del dividendo de la paz. Fue un momento decisivo para los inversores, ya que trajo consigo multitud de implicaciones geopolíticas, económicas y financieras. Nos acercamos a un nuevo año con la mirada puesta en el ritmo de normalización de la política monetaria, pero en el que las tensiones geopolíticas seguirán siendo uno de los principales riesgos, sin obviar el riesgo climático, y observando las oportunidades que abre el nuevo súper ciclo de innovación.
Yves Bonzon es CIO de Julius Baer
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