Carta a los inversores de septiembre
La vuelta del verano llega sin recomendaciones claras ante una economía tibia y tipos a la baja. Un contexto donde la diversificación cobra protagonismo y tanto bonos como renta variable deben tener hueco en la cartera
Como bien saben nutricionistas y propietarios de gimnasios, septiembre desata un ansia de empezar de cero. No es una locura; la psicología del comportamiento ha demostrado que la probabilidad de éxito a la hora de alcanzar un objetivo es mayor si las acciones se emprenden tras hitos temporales específicos como el final de verano o año nuevo. Se conoce como el “efecto nuevo comienzo”.
Los inversores no son diferentes. Muchos vuelven de sus vacaciones con la intención de revisar o crear su cartera, y se preguntan qué ha ocurrido en los mercados mientras no estaba prestando atención. Por eso, septiembre se inunda de previsiones de mercado. Alguien que hubiera asistido a una presentación de perspectivas económicas en enero—el otro momento habitual en los que estos inversores de “nuevo comienzo” hacen el esfuerzo de informarse—se encontraría frente a un hecho insólito: los analistas han acertado. Como se esperaba, la economía, los precios y los tipos de interés caen con moderación. El entusiasmo no habría durado mucho si el inversor hubiera hecho caso a las recomendaciones de inversión de los expertos, se sentiría muy decepcionado. La bolsa que todos recomendaban evitar ha subido un 11% en lo que va de año, mientras que la renta fija que todos ensalzaban apenas se ha movido. Dos conclusiones: es posible atinar con la macro y errar con la estrategia de inversión; y eliminar la renta variable de las carteras suele ser una mala idea.
¿Cuáles son las perspectivas económicas para los próximos meses?
Apenas hay cambios. Aunque los tipos caen en todos lados, el principal rasgo de este periodo es la divergencia. Estados Unidos se frena, por fin. No hay recesión —cerrará el año con un 2,5% de expansión— pero sí una clara pérdida de inercia que reducirá el crecimiento por debajo del 2% en 2025. Los malos datos de empleo del verano volvieron a poner sobre la mesa la idea de que la Reserva Federal tendrá que bajar tipos de interés este año y el siguiente, desde el 5,5% actual a un 3% más o menos. Por otro lado, Europa acelera, aunque partiendo de crecimientos ínfimos. Este año no superará el 1% de expansión, y el año que viene apenas el 1,5%. La buena noticia es que su economía sigue aguantando el empleo a pesar del débil crecimiento. No hace mucho un crecimiento por debajo del 2% habría implicado un aumento del paro. Por supuesto, para que el crecimiento bajo no se convierta en negativo se van a necesitar recortes más o menos continuos—entre 5 y 7 hasta el final de 2025—de tipos de interés. En la grisura europea, España constituye la nota discordante. Impulsada por el turismo, el consumo y el gasto público, crecerá casi un 3% este año, casi el doble de lo que los expertos esperaban cuando empezó el año. En los próximos meses, España podría encontrarse en una situación muy favorable, beneficiándose de tipos de interés a la baja a pesar de crecer con fuerza.
¿Qué implica esto para los inversores?
Los tipos de interés marcados por los bancos centrales serán el principal determinante de lo que pase en los mercados en el próximo año y medio. Las caídas esperadas, de alrededor de 200 puntos básicos a ambos lados del Atlántico, deberían provocar que subiera el precio de la renta fija. Recuerden que, a pesar de su denominación, la renta fija no es fija: un bono español de 10 años, comprado en 2023 por 1.000 euros, con un cupón anual del 4%, se podría vender por unos 1.100 euros en 2026, cuando los tipos de interés estén al 2%. El problema con esta recomendación es que es difícil formularla sin sonrojarse. Hace más de un año que se esperan “caídas de tipos fuertes de manera inminente” y no han llegado. Incluso algunos países como España, Alemania, o el Reino Unido han visto como los tipos subían, haciendo perder algo de dinero a los tenedores de sus bonos. A pesar de eso, sigue siendo la recomendación más obvia desde el punto de vista macro. Esta vez sí que sí. Esperemos.
El impacto directo en bolsa de la caída de tipos también es positivo. Primero, porque reduce el coste de la deuda. Las empresas españolas tienen deudas por valor de unos 350 mil millones de euros y cada punto porcentual de reducción en los tipos de interés implica un incremento de beneficios de varios miles de millones de euros. El segundo impacto directo se refiere a las valoraciones. El valor de una empresa se calcula sumando todas sus ganancias esperadas en el futuro, y descontándolas—es decir, trayéndolas a hoy—con un tipo de interés. Esas ganancias futuras valen más cuando los tipos son bajos. Así, 100 euros de ganancia esperada en 2029 equivalen a 78 euros con los tipos al 5%, pero suben a 90 euros si los tipos bajan al 2%.
Aunque también existe un efecto indirecto. Caídas de tipos suelen ir de la mano con una economía que se frena y, por extensión, con menos facturación y beneficios. Los inversores están apostando a que los costes caerán más que las ventas, es decir, que los beneficios aumentarán, tanto en Europa (alrededor del 5% este año y un 12% en 2025) como en Estados Unidos (un 10% este año y un 15% el que viene). Sin embargo, la amenaza geopolítica sigue pesando. Nadie sabe cuál sería el impacto de un cambio de gobierno en Estados Unidos, y cualquier deterioro en los múltiples focos de tensión mundial—Oriente Medio, China—podría disparar los precios de la energía, disparando la inflación y colocándonos en la casilla de salida. Quizás por eso, aunque ahora los sectores con mejores perspectivas incluyen un poco de todo—inmobiliario, materiales, y sobre todo en Europa, el sector financiero—las recomendaciones de los expertos se están moviendo gradualmente de los sectores cíclicos hacia los defensivos como el de salud. En Estados Unidos nadie se atreve a apostar contra los siete grandes que en 2023 aumentaron sus ganancias un 31%, pero se espera que más empresas sean capaces de ganar dinero.
¿Qué significa todo esto? No hay recomendaciones claras. Hay que tener bonos en cartera, pero podría ser que, de nuevo, apenas suban. La economía está un poco mustia, pero vale la pena invertir en bolsa porque las empresas podrán ganar dinero. Hay motivos para tenerle respeto a la geopolítica, pero no invertir en renta variable se antoja una mala idea. ¿Qué hacer? Lo mismo que cuando la situación es justo al revés. Diversificar y mantener la cabeza fría para no dejarse llevar por experimentos. Si ya hizo ese trabajo en enero, el año pasado, o hace más tiempo, puede dedicar su septiembre al gimnasio.
Francisco Quintana, director de estrategia de inversión de ING