Lo que puede ofrecer la renta fija en el año que arranca

Bonos ligados a la inflación, grandes oportunidades en el crédito y buenas expectativas en emergentes son tres claves

La mayoría de los indicadores clave parecen apuntar hacia una próxima recesión y su profundidad dependerá de la agresividad con la que los bancos centrales decidan endurecer la política monetaria. Esperamos que los bancos centrales pasen de subir agresivamente los tipos a incrementos más pequeños, en su intento de controlar la espiral inflacionista.

Y una vez que alcancen sus niveles predeterminados de tipos terminales, tiene sentido hacer una pausa y ver cómo han afectado estas políticas a la economía real. A partir de ahí, los bancos centrales decidirán si siguen endureciendo los tipos o no, en función de si la inflación se mantiene en la senda prevista. Se trata de un delicado juego de equilibrios. Echemos un vistazo más de cerca a la evolución de los mercados en 2022 y veamos lo que podría depararnos 2023 en materia de tipos, crédito y mercados emergentes.

u Tipos de interés. La inflación puede haber tocado techo y podría estar a punto de caer, debido principalmente a los componentes subyacentes de los precios que han tocado techo o están saliendo de él. Sin embargo, la gran pregunta sigue siendo si la inflación salarial seguirá impulsando los efectos de segunda ronda y mantendrá la inflación obstinadamente alta.

Los bancos centrales tienen un impacto más directo en la dinámica salarial, pero debemos ser conscientes de los largos desfases entre la política y su impacto en el trabajo y los salarios. El reto clave para los bancos centrales es endurecer la política lo suficiente como para evitar una espiral de inflación costes-salarios, sin excederse. La hipótesis de base supone un proceso de endurecimiento similar al que se prevé actualmente, pero debemos ser conscientes de que no todos los bancos centrales tienen el mismo mandato, y no todas las cestas del IPC son iguales.

Esto significa que algunos bancos centrales serán más moderados que otros. En consecuencia, es el momento de cerrar cualquier infraponderación restante y entrar a los mercados en los que se espera que los bancos centrales estén más avanzados o en los que el endurecimiento actualmente descontado no sea demasiado grande. El principal riesgo es que los bancos centrales se detengan demasiado pronto, o que el endurecimiento actualmente previsto no sea suficiente. Esto podría llevar a una inflación persistentemente alta y a un endurecimiento adicional de los bancos centrales.

Una cuestión clave es hasta qué nivel convergerá la inflación una vez que se haya desvanecido la normalización de las actuales impresiones de alta inflación. Sería erróneo suponer que convergerá de forma natural al 2% gracias a la política monetaria. Una serie de factores subyacentes (como el continuo retroceso de la globalización, la contracción del mercado laboral, el impacto del cambio climático en los modelos y costes empresariales y el impacto de la transición energética en la demanda de cualificaciones y materias primas) son solo algunas de las razones para creer que habrá más presiones al alza de la inflación.

Mientras tanto, la lentitud con la que se mueve la vivienda en el IPC estadounidense significa que a menudo va a la zaga de la dinámica subyacente del mercado de alquileres y de la vivienda. Dada la tendencia a la baja de muchos indicadores de la vivienda, esperamos que los precios bajen gradualmente, pero los retrasos podrían ser largos. Esta diferencia de composición podría crear diferencias significativas entre la inflación estadounidense y la europea, ya que la primera puede ser algo menos volátil.

En general, las expectativas de inflación tienen actualmente un precio razonable (similar al de 2017 y 2018). En consecuencia, los bonos ligados a la inflación siguen constituyendo una cobertura frente a futuras sorpresas inflacionistas al alza.

u Crédito. En lo que respecta al crédito, el mensaje clave a transmitir es el atractivo de las valoraciones en todos los ámbitos, ya se trate de bonos con grado de inversión, de alto rendimiento o convertibles. Los diferenciales de crédito se han vuelto muy atractivos, incluso con la amenaza de una recesión en ciernes. Y aunque adoptando un enfoque más cauteloso con respecto al alto rendimiento, es conveniente estar sobreponderados en grado de inversión y neutrales en convertibles. En particular, vemos algunas grandes oportunidades en los diferenciales de crédito europeos, y favoreciendo la exposición pura al Tesoro en EE UU.

u Mercados emergentes. Los mercados emergentes parecen especialmente prometedores en estos momentos. La ralentización del crecimiento global y la relajación de la inflación en muchos países son positivas para la duración. Además, con una mayor claridad sobre la postura de la Fed y un ritmo más lento de endurecimiento, esperemos ver una volatilidad menor. Las valoraciones también parecen atractivas, especialmente en comparación con los niveles históricos, y el cómodo carry está proporcionando un colchón útil para la rentabilidad total. Hay mucho espacio para el crecimiento.

No obstante, hay que tener en cuenta algunos aspectos negativos, como las estrictas condiciones monetarias en los mercados desarrollados y su posible impacto en el apetito por las inversiones en los mercados emergentes (especialmente si las políticas fiscales siguen siendo laxas). El hecho de que nos estemos acercando al “punto álgido del endurecimiento” ha sido históricamente un detonante positivo para los bonos de los mercados emergentes. En general estos mercados tienen potencial para convertirse en un foco de inversión rentable en 2023.

Sam Vereecke es CIO de renta fija de DPAM