Los banqueros centrales olvidan las lecciones de los setenta

La causa de la inflación es la impresión de dinero, no la crisis energética, como vuelven a aducir las autoridades

La inflación es un fenómeno complejo. Pero todas las grandes inflaciones han ido acompañadas de grandes aumentos de la oferta monetaria. Hoy, la teoría conocida como monetarismo está en desuso. También lo estaba a principios de los setenta. La experiencia de esa década sugiere que la profesión económica podría tardar varios años en redescubrir la naturaleza esencial de la inflación. Hasta que no lo haga, no podrá domarla.

 

El economista francés del siglo XVI Jean Bodin fue el primero en establecer una relación explícita entre los precios y la cantidad de dinero en circulación. Escribía que la “principal y casi única [causa]... es la abundancia de oro y plata, que es hoy mucho mayor en este Reino que hace 400 años”.

Hasta el XIX, la palabra inflación, que originalmente describía una inflamación o hinchazón con viento, no adquirió un significado económico. En 1864, el diccionario Webster la definió como “una expansión o aumento indebido por exceso de emisión; dicho de la moneda”. En el siglo siguiente, el término había llegado a ser de uso popular para referirse a una fuerte subida del nivel general de precios. De ahí a separar la inflación de su causa última, es decir, un aumento excesivo de la oferta monetaria, solo hay un paso. Bodin pasó a los libros de historia.

La relación entre la oferta monetaria y la inflación no es tan sencilla como sugiere la teoría cuantitativa clásica del dinero. Los economistas discuten sin cesar sobre lo que constituye el dinero y cómo medirlo. En los setenta, el británico Charles Goodhart demostró que la relación entre la inflación y las métricas de la oferta monetaria a las que aspiraban los bancos centrales era inestable. Monetaristas como Milton Friedman tienden a asumir que la velocidad de circulación del dinero está dada. También asumen que los bancos centrales pueden controlar la oferta monetaria. En el mundo real son los bancos comerciales los que crean dinero cuando prestan.

Pero la inflación ha sido más intratable en los periodos en los que los bancos centrales no prestaron suficiente atención a la oferta de dinero. Esto alcanzó proporciones tragicómicas en la Alemania de Weimar, cuando el presidente del Reichsbank, Rudolf Havenstein, insistió en que la hiperinflación del país estaba causada por el colapso de la moneda en el mercado de divisas y no por su propia impresión imprudente. Otro descuido de la oferta monetaria se produjo en los setenta.

En su tratado de 1998 Política monetaria y la gran inflación de EE UU, Thomas Mayer describe los errores de política de esa década. Los economistas de la Fed subestimaron continuamente la inflación. Cuando los precios empezaron a subir, el Comité Federal de Mercado Abierto pospuso la toma de decisiones difíciles y subió los tipos solo en pequeños incrementos, permitiendo que el coste oficial de los préstamos siguiera a la inflación. El jefe de la Fed, Arthur Burns, también se enfrentó a la presión política de Richard Nixon.

Pero el principal villano para Mayer no es la interferencia política, sino la ideología económica imperante. Burns era un distinguido economista, pero en su mandato, 1970-78, la Fed prestó poca atención a los agregados monetarios. La mayoría de los economistas estaban más preocupados por el paro. Creían que existía un equilibrio entre el desempleo y la inflación (como se refleja en la curva de Phillips). Esta noción quedó desacreditada a lo largo de la década, ya que la inflación persistió a pesar de los niveles cada vez más altos de paro.

Los economistas atribuyeron la inflación a la crisis energética de 1973. La política monetaria, decían, era impotente ante las presiones del impulso de los costes. Pero como señaló Friedman en su momento, la subida de la energía no podría haber producido un aumento del nivel general de precios si el banco central no hubiera permitido que la oferta monetaria creciera con fuerza. Las acciones de la Fed, dice Mayer, nunca se alejaron de los manuales de la época. En 1975, William Poole escribió: “La política monetaria de los últimos años ha sido, en general, coherente con la corriente principal –es decir, keynesiana– de la economía, por lo que el fracaso de la política debe atribuirse tanto a la profesión económica como a la Fed”.

Hasta que Paul Volcker pasó a dirigir la Fed y puso la oferta monetaria bajo control, la gran inflación no llegó a su fin. Pero uno de sus colegas, Bruce MacLaury, creía que las lecciones no perdurarían: “Hay algo en la naturaleza humana” que hace “que cada generación tenga que aprender los problemas de la experiencia y no en los libros”.

La profecía se ha cumplido. El monetarismo está tan desacreditado, dice Goodhart, que los bancos centrales ya no mencionan los agregados monetarios. La curva de Phillips también se ha comportado de forma “extraña” en los últimos años, añade. Ello hace que los banqueros centrales se obsesionen con las expectativas de inflación, que son retrospectivas y no sirven para hacer previsiones.

El gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, insiste en que la impresión monetaria de la pandemia y el fuerte crecimiento de la oferta monetaria no son responsables de la crisis del coste de la vida en Reino Unido. Sostiene que, dado que la producción económica está por debajo de la tendencia, no se puede culpar al banco de avivar el exceso de demanda. El problema es que la producción potencial de una economía no es directamente observable y las medidas de la brecha de producción no son fiables para predecir la inflación. Esta es otra lección de los setenta que parece haberse olvidado.

Una vez más, los banqueros centrales achacan la inflación a la energía. Al igual que sus predecesores de los setenta, Bailey se declara “impotente” ante el aumento de los precios energéticos. Mientras Burns apoyaba la política de precios y rentas de Nixon, Bailey ha sugerido que los trabajadores británicos deben mostrar contención salarial. Pero los intentos anteriores de controlar la inflación conteniendo los sueldos fracasaron.

Al igual que en los setenta, las previsiones de los bancos centrales se están quedando cortas. La inflación en EE UU alcanzó en mayo su nivel más alto en 40 años, el 8,6%, lo que ha llevado a la Fed a subir los tipos en 75 puntos básicos por primera vez desde 1994. Monetaristas como Tim Congdon señalan que el crecimiento de la oferta monetaria del país se está ralentizando. Por tanto, la próxima sorpresa de la inflación puede ser a la baja. Aun así, es poco probable que se logre la estabilidad de precios hasta que los banqueros centrales vuelvan a aprender las lecciones de los setenta. Aún no hay pruebas de que hayan cambiado de opinión.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías