Si sube la inflación y suben los tipos, ¿sube o baja la Bolsa?
El principal problema es que la confianza, o falta de ella, hace que la relación histórica entre mercado y tipos no haya sido siempre estable
Parece fácil, seguro que hay muchos precedentes históricos…Y, sin embargo, decenas de analistas, estrategas e inversores, que han cambiado su pronóstico de hace tan sólo unos pocos meses, se afanan en dar respuesta a la pregunta que da título a este artículo. Ahora les parece seguro que habrá tres o cuatro subidas de tipos en EEUU en 2022, dos o tres en 2023 y lo mismo en 2024, y que cesarán los demás estímulos monetarios. Y que el resto de países también harán lo propio. Por todo esto, que supone un cambio absolutamente dramático respecto a lo aplicado en todo el mundo desde hace más de 13 años, todos agudizan su ingenio para pronosticar si el mercado caerá o no, y cuándo, y cuánto. Pero como decía Niels Bohr (Nobel de Física, alguien serio), “hacer predicciones es notoriamente difícil, especialmente sobre el futuro”.
La opinión del gestor se forma poco a poco, combinando la experiencia de ciclos anteriores, e incorporando la conversación y la reflexión más reciente con otros operadores y colegas en el mercado. Nuestra respuesta sobre este tema, cuando nos aprietan de verdad, todavía es algo gallega: ¡depende!
Lo primero y principal es poner un poco de orden; qué creemos que es posible predecir y qué no, qué dice la teoría y qué dice la historia. La teoría es sencilla e intuitiva: ante subidas de tipos, sea cual sea el motivo, se reduce el valor presente de los beneficios y flujos de caja futuros. Es decir, correlación y causalidad negativa: subidas de tipos hacen caer la Bolsa. Comparando rentabilidades anuales y tipos/inflación, ese fue el caso hasta antes de la crisis de inflación a finales de los 70, y una vez más cuando Volker recuperó la confianza del mercado. Durante esos periodos normales, el mercado confía en que los bancos centrales cumplirán su cometido. Y, a día de hoy, a corto plazo está ocurriendo lo mismo, aunque aún esté por ver si estamos en uno de esos periodos normales. En cualquier caso, aunque las subidas de tipos sean un freno, si hay crecimiento económico subyacente puede ser suficiente para más que contrarrestar y arrojar un resultado favorable para la renta variable.
El principal problema es que la confianza, o la falta de ella, hace que la relación histórica de mercado y tipos no haya sido siempre estable. En ocasiones funciona justo al revés, hay correlación positiva; Bolsa y tipos suben a la vez, y bajan al unísono. Esto ha ocurrido en dos tipos de periodos.
En el primer tipo, el mercado sucumbe al miedo a la inflación, y busca refugio en los activos reales, compañías cotizadas. Ocurrió en la crisis inflacionaria de los años 70 en EEUU, y muchas otras veces en países en desarrollo (léase Zimbabue, Venezuela…). Aunque los tipos suban, la falta de confianza en la política monetaria es más fuerte. Incluso al héroe anti-inflación Volker le costó algún tiempo demostrar su temple.
El segundo tipo de período lo estamos viviendo desde la crisis de las puntocom, pasando por la crisis subprime, y recientemente con el Covid. Aquí, los bancos centrales pierden la iniciativa e intentan forzar un efecto riqueza. Bajan tipos cuando baja el mercado y solo se atreven a tímidas subidas cuando creen que las Bolsas no caerán. Intentan eliminar los ciclos económicos, la destrucción creativa que consigue que los modelos de negocio y la creación de valor resurja con más fuerza después.
Así pues, por depender de un factor emocional –confianza–, tal vez no estemos tratando con un dilema muy predecible. Sin embargo, las implicaciones para los inversores pueden ser sorprendentemente sencillas si el problema se enfoca de otro modo, sin buscar predecir exactamente el futuro.
Primero, si no se invierte en renta variable, hoy las alternativas ofrecen un panorama desolador; ante cualquier riesgo inflacionario se antoja probable que enormes flujos de inversión huyan desde renta fija y liquidez haciendo subir la renta variable.
Segundo, parece que las acciones pueden ofrecer el mejor refugio en el peor escenario inflacionario, y una alternativa razonable en el más probable caso de que el efecto riqueza siga siendo objetivo prioritario (más aún, considerando las próximas citas electorales). Este es el escenario que el gestor que firma esta tribuna considera como el más probable.
Y tercero, aunque seguramente menos probable, el escenario en el que Powell y el resto de banqueros centrales cambian su modus operandi y cumplen con las subidas de tipos prometidas al margen de presiones políticas, solo sería posible si hay crecimiento subyacente, lo que ofrecería un buen soporte en renta variable.
Rizando el rizo, lo ideal realmente sería protegerse para el medio plazo con inversión activa, a través de compañías que no dependan de escenarios binarios de tipos e inflación, y menos a través de inversión pasiva, que ya padece la concentración en algunos valores excesivamente populares. Tal vez así podamos incluso observar desde la barrera sin preocuparnos de si sale cara o cruz.
Andrés Allende es Gestor del fondo DIP Catalyst Value A&G