Fabio Balboni (HSBC): “Habrá presión del mercado sobre la deuda española el próximo año”

Cree que inversores y agencias de rating comenzarán a inquietarse por los elevados déficits en la zona euro en 2022, ya con menos compras por parte del BCE

Fabio Balboni, economista jefe para Europa de HSBC

Rebaja en varios grados el optimismo lanzado esta semana por la Comisión Europea sobre la recuperación económica de la zona euro, en especial en lo relativo a España. Para Fabio Balboni, economista jefe para Europa de HSBC, la campaña turística de este año aún será modesta, lo que incidirá en el crecimiento a corto plazo. Para el medio plazo, cree que el impacto positivo del fondo europeo de recuperación sobre el crecimiento será inferior a lo estimado por Bruselas.

R. ¿Cómo valora las previsiones económicas anunciadas por la Comisión Europea esta semana?

R. Son bastante optimistas en cuanto al crecimiento, que dependerá mucho del turismo. Contamos con que este verano habrá un 50% menos de turismo extranjero en la zona euro que antes de la crisis. Así, para España esperamos un crecimiento más bajo este año, del 4,6%, y del 6% en 2022, mientras que Bruselas espera el 5,9% y el Gobierno, el 6,5%. Aunque si en lugar del 50% este verano hay un 70% de los turistas extranjeros de antes de la crisis, a España le aportaría al menos un 0,5% de crecimiento. Somos menos optimistas en cuanto a la vuelta a la normalidad ya en este verano. Esperamos que los países muy dependientes del turismo tengan una recuperación más fuerte el año próximo que este.

R. ¿Tiene que ver con los retrasos en la vacuna?

R. No estamos muy lejos del objetivo de la Comisión Europea del 70% de vacunados a finales de verano. Se ha vacunado a los mayores pero una parte muy importante de la gente que viaja es joven, que aún no ha sido vacunada. Creemos que no va a ser tan sencillo viajar al extranjero. Otro punto en el que diferimos con la Comisión Europea es en el rebote del consumo privado. Sí lo esperamos de forma importante, pero hay un exceso de ahorro en las familias de la zona euro de 500.000 millones de euros, algo más del 4% del PIB. Una parte de esto debería traducirse en más consumo, pero hay fuertes incertidumbres, como el futuro de los ERTE. Podríamos ver un repunte de la tasa de paro, vemos más incierto que la tasa de ahorro vaya a trasladarse al consumo privado.

R. ¿Y qué hay del impacto en el crecimiento del fondo europeo?

R. Bruselas calcula un multiplicador fiscal para el Next Generation EU de casi 1,2. Es decir, por cada euro invertido, 1,2 euros de crecimiento. Y que un 40% de la asignación total se transfiera en 2021 y 2022. Pero creo que en los dos casos hay riesgo de que sea menos. Vamos a ver un retraso en la capacidad de implementar el plan, sobre todo en 2021. Los países esperan recibir las transferencias en cuanto sus planes sean aprobados, pero eso será difícil. La Comisión no va a poder emitir tanto en principio, necesitaría emitir unos 100.000 millones en un mes y eso no lo puede hacer. Los países tendrán que esperar para tener ese dinero y algunos lo prefinanciarán ellos mismos, como España. Y un multiplicador fiscal de 0,7 nos parece más creíble para el conjunto de todo el dinero. No todo son inversiones, hay que pagar salarios, costes administrativos… y este gasto tiene un multiplicador fiscal menor. En España, por ejemplo, esperamos que el plan de recuperación va a aumentar el PIB en tres puntos hasta 2025, como efecto total. Y el Gobierno tiene una estimación mucho más elevada.

"Los países del euro tendrán que esperar para tener el dinero europeo, la Comisión no podrá emitir tanto en un principio"

R. ¿Cree que puede surgir algún problema con las reformas presentadas a la hora de recibir los fondos?

R. No creo que haya problemas en el corto plazo. La Comisión va a aprobar la mayoría de estos planes, se necesita una respuesta fiscal importante, Bruselas lo entiende muy bien. Y el detalle de la implementación de los fondos por parte de los países está bien hecho. El problema puede surgir en el medio plazo, del lado de las reformas estructurales. Las que hay en el plan español no son muchas y no son muy claras. Hay riesgo de volver a aspectos previos a la reforma laboral de 2012, a un modelo de más negociación colectiva y menos flexibilidad laboral. En el medio plazo, España podría tener problemas para obtener el dinero europeo y desde 2023 habrá que respetar las reglas fiscales. No es un tema de ahora, pero sí surgirá en la negociación de los Presupuestos de 2023 en el otoño próximo.

R. ¿Prevé más presión sobre la deuda soberana española en 2023?

R. Creo que el déficit estructural de España estaría ahora entre el 4% y el 5% del PIB. Va a ser necesario, por tanto, implementar algunas políticas de consolidación fiscal, y el contexto político del Gobierno en minoría en España podría plantear algunos desafíos. Habrá presiones, y si no llegan del lado de la Comisión Europea, podrían venir del lado de las agencias de rating o de los inversores, ya que habrá menos compras del Banco Central Europeo. Y con menos compras, el déficit vuelve a ser más importante para los inversores. A partir del año próximo estos temas serán más importantes en los mercados.

R. ¿Estima que en 2023 Bruselas podría retomar el discurso de la austeridad previo a la pandemia? ¿O esta crisis marca un antes y un después para la consolidación fiscal?

R. Empezaremos a ver países del norte que comiencen a pedir más consolidación fiscal en la zona euro. Pero el contexto ha cambiado mucho, nadie va a pedir un ajuste estructural como el que España hizo en 2011 y 2012. No volveremos a este tipo de políticas. Aunque igualmente sí será necesaria cierta consolidación fiscal. Se habla mucho de cambiar las reglas europeas, pero el contexto político no es favorable a ello. Creo más probable volver a las reglas de antes, con más flexibilidad. A la forma de interpretarlas que había en 2007 y no en 2011.

R. ¿Podría la zona euro responder al problema del déficit con más impuestos, como defiende Estados Unidos?

R. Se habla mucho de reformas fiscales en España o Italia, pero se necesita un consenso político que hasta ahora no veo en estos países. Y estamos entrando en un ciclo electoral en Europa, esto es importante. Alemania primero, después Francia, Italia, España…Dudo que veamos mucho progreso en reformas fiscales de calado en la zona euro.

R. ¿Qué espera del BCE? ¿Cómo abordará el repliegue de estímu­los monetarios?

R. La presión de los déficits sigue siendo muy elevada este año. Esperamos un déficit en España del 9,4% del PIB en 2021 y del 7% en 2022, en buena parte porque habrá que prefinanciar la ayuda europea. No veremos el fin del QE en el corto ni en el medio plazo, los déficits seguirán elevados en la zona euro. El BCE sí va a tener que seguir comprando a mayor ritmo que en el inicio de año. Si no lo hace, el riesgo es tener que hacer mucho más después. Ya se vio en marzo de 2020. Lo razonable es darle confianza a los mercados y quizá reducir compras en la última parte del año, cuando se empiece a emitir más deuda del Next Generation EU y los países tengan menos presión en su deuda soberana. Será muy difícil seguir con el PEPP en 2022, pero el BCE podría elevar el plan de compras normales y pasar de 20.000 millones al mes a 40.000 millones. El mercado ya está descontando en EE UU inflación y subida de tipos y lo está trasladando a la zona euro. Pero en la zona euro no vamos a tener los mismos problemas porque no tenemos el mismo estímulo fiscal y no vamos a tener riesgos inflacionistas.