La compra apalancada de KPN lucha contra la aritmética nacionalista

La teleco holandesa rechaza las ofertas de EQT y KKR, para las que pagar más frenaría las pocas opciones de rentabilidad

Sede de KPN, en Rotterdam (Países Bajos).
Sede de KPN, en Rotterdam (Países Bajos). REUTERS

La batalla por la compra apalancada de KPN se ha visto obstaculizada por la aritmética y el orgullo. El operador telefónico holandés, valorado en 12.000 millones de euros, ha rechazado de plano las propuestas de adquisición de las empresas de capital riesgo EQT y KKR. Pagar más frenaría las escasas perspectivas de rentabilidad. Superar el nacionalismo local es un reto totalmente distinto.

A pesar de la caída de las ventas, el impulso del presidente Joost Farwerck a la lucrativa fibra de alta velocidad convierte a KPN en un activo potencialmente atractivo. A finales de 2020, el 46% de los hogares holandeses tendrán conexiones superrápidas. Una inversión conjunta de 1.000 millones de euros con el fondo de pensiones ABP, sellada en marzo, aumenta las posibilidades de que KPN pueda cumplir su objetivo de extender la fibra al 80% de los hogares locales para 2026.

Pero las cifras, la resistencia del consejo de administración de KPN y el temor a vender la plata familiar de Holanda no juegan a favor de los pretendientes. La teleco holandesa dijo que la oferta de EQT, llevada a cabo junto con el fondo especializado en infraestructuras Stonepeak, no llevaba una etiqueta de precio. No dio detalles sobre la oferta de KKR. Suponiendo que los licitadores estuvieran dispuestos a ofrecer 3 euros por acción, como informó el Wall Street Journal en abril, ello valoraría el patrimonio de KPN en 12.600 millones de euros.

Incluyendo unos 6.000 millones de deuda neta, los oferentes necesitarían pedir prestados 12.000 millones, suponiendo un apalancamiento de 5 veces el ebitda. Ello supondría una modesta tasa interna de retorno del 14%, asumiendo márgenes estables y un crecimiento moderado de los ingresos, según nuestros cálculos. Pero el nivel de endeudamiento habría sido casi el doble de un nivel actualmente manejable de 2,7 veces el ebitda, lo cual podría haber preocupado a los reguladores y a los responsables políticos holandeses.

Hay otros obstáculos. La teleco holandesa frustró en 2013 una propuesta de América Móvil, de Carlos Slim, utilizando una píldora venenosa (poison pill) en forma de acciones preferentes emitidas por una fundación holandesa. El mecanismo sigue vigente. Dada la falta de voluntad del consejo de administración de KPN para entablar negociaciones con cualquiera de las partes, una oferta mayor y no solicitada podría chocar con estas defensas contra una adquisición.

Por último, el año pasado el Gobierno holandés se otorgó a sí mismo poderes de veto sobre las incursiones extranjeras no deseadas en su crítica red de telecomunicaciones. El lunes, La Haya dijo que estaba satisfecha con el nivel actual de inversiones en infraestructuras de los operadores holandeses, lo que indica que no se busca ningún cambio estructural.

A pesar de la abundancia de dinero en efectivo y de los bajos tipos de interés, los compradores que pretenden hacerse con KPN se enfrentan a una difícil decisión.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías