¿Qué está moviendo las Bolsas de EE UU y Europa? Historia de dos narrativas

Las posibilidades de una victoria demócrata han mejorado en las últimas semanas y los inversores parecen cómodos

Dos narrativas diferentes están detrás de los mercados en EE UU y Europa. En el caso americano son las elecciones presidenciales. Las posibilidades de una victoria demócrata han mejorado en las últimas semanas y los inversores parecen cómodos con la gran ventaja que tiene Joe Biden en las encuestas de opinión. Una clara victoria para Biden reduce el riesgo de una elección disputada y los prolongados argumentos legales que traería. Esto allanaría el camino para un importante estímulo fiscal en la primera parte de 2021.

Las preocupaciones sobre una Administración Biden aumentando los impuestos de las empresas y endureciendo la regulación han sido relegadas por el momento. Después de todo, pocos piensan que sería prudente aumentar los impuestos poco después de ser elegidos, con un desempleo del 8% y muchas empresas en todo Estados Unidos que todavía están luchando por reabrir completamente y estoy seguro de que los estrategas demócratas piensan lo mismo.

Por otro lado, los votantes podrían pensar que una Administración Biden también hará que tomar el control de la pandemia sea una prioridad mayor, ya que es evidente que los índices de infección están aumentando en muchos de los estados que no han sido demasiado estrictos en la aplicación del distanciamiento social y el uso de mascarillas faciales. Esto está teniendo un impacto económico; tenemos ejemplos como el Estado de Wisconsin, donde el incremento de las infecciones ha coincidido con un gran aumento en las solicitudes iniciales de subsidio de desempleo. El "claro triunfo electoral / perspectiva reflacionaria cíclica" ha impulsado los mercados recientemente y es probable que siga siendo la tesis dominante antes y posiblemente después del 3 de noviembre.

Por el contrario, el relato en Europa es más sombrío. La atención se centra de nuevo en la restricción de la movilidad social a raíz de una segunda oleada de infecciones que, en términos de número de casos, es peor que la inicial de marzo. Hay preocupación por el aumento de las hospitalizaciones y las tasas de mortalidad en toda la región, incluso si el número de casos en sí mismo se ve impulsado por el hecho de que se están haciendo muchas más pruebas. Además, las restricciones que se están imponiendo en el sector de la hostelería y la movilidad social son mucho más leves que las impuestas en primavera. Por lo tanto, el impacto directo en la actividad económica debería ser menor. El PIB no debería caer tanto en respuesta al cierre de los bares como lo hizo cuando un tercio de la economía cerró en marzo.

Sin embargo, hay preocupaciones económicas reales. Se están imponiendo nuevas restricciones cuando las economías están funcionando a niveles inferiores a los que tenían a finales de 2019. Los sectores en los que se centran las nuevas restricciones son los ya diezmados por las políticas anteriores y los cambios en el comportamiento de los consumidores. Es probable que veamos cerrar aún más empresas, que el desempleo aumente aún más y que los ingresos y gastos de los hogares se vean afectados de nuevo. Es posible también que se produzca un deterioro del crédito en el sector de las empresas y los hogares, lo que supone un dolor de cabeza para un sistema bancario que ya tiene que hacer frente a un entorno de tipos de interés poco favorable.

Hasta cierto punto ambas narrativas se han reflejado en los recientes movimientos del mercado. Después de sufrir retornos negativos en septiembre, los mercados de valores americanos se han recuperado este mes, superando los retornos de los valores europeos por algún margen. El buen rendimiento a principios de este mes en Wall Street tiene como impulso el consenso emergente en torno a una victoria arrolladora demócrata, el estímulo fiscal en 2021, el despliegue de una vacuna a principios del año próximo y la creencia de que la Reserva Federal mantendrá los tipos de interés sin cambios, aunque haya una mayor inflación.

Si a todos estos factores se añaden los primeros indicios de una temporada de ganancias en el tercer trimestre mejor de lo previsto y la perspectiva de rendimientos muy bajos a medio plazo para los activos de renta fija de alta calidad, es difícil discutir que la renta variable siga siendo la clase de activos preferida. Hasta la fecha, según Bloomberg, los resultados publicados hasta ahora en esta temporada reflejan una mejora del 23% en relación con las previsiones. Destaca, por ejemplo, el sector financiero, que ha registrado unos fuertes ingresos por las actividades de intermediación en los mercados de capitales y provisiones inferiores a las del segundo trimestre.

En cuanto a la tecnología, la presentación de la nueva generación de iPhones de Apple antes de un mayor despliegue de las redes 5G subraya el probable dominio del sector tecnológico en la evolución de la economía mundial en los próximos años. En la última década, tomando los principales sectores de acciones de S&P de los Estados Unidos, la tecnología de la información ha registrado los mejores rendimientos ajustados al riesgo. Dudo que eso cambie a medida que la vida económica se modifica por el despliegue de la digitalización y la robótica y cosas como la tecnología de registro distribuido (DLT).

Sin embargo, tenemos que prestar atención a lo que están haciendo los mercados de bonos. Los rendimientos de largo plazo han vuelto a caer. El mensaje podría ser que la economía mundial todavía necesita más ayuda. Con un crecimiento mundial que sigue siendo frenado por la pandemia –y quién sabe si podría haber una tercera y cuarta oleadas por venir– la necesidad de un estímulo adicional va a aumentar.

Los bancos centrales pondrán su granito de arena proporcionando el margen fiscal manteniendo los tipos de interés bajos, bajando los tipos reales e interviniendo en el mercado para aliviar cualquier tensión de financiación que pueda surgir. ¿Es la Teoría Monetaria Moderna o del helicóptero del dinero? Tal vez no tanto como los principales promotores de la heterodoxia económica lo harían, pero esencialmente, estamos imprimiendo dinero para apoyar la demanda agregada financiada por parte de los Gobiernos. ¿Alguien quiere probar la alternativa? La otra cosa en la que hay que pensar es si el estímulo adicional llega más rápido y será mayor en EE UU que en Europa. La historia nos dice que probablemente lo hará y la divergencia en el rendimiento del mercado y la narrativa entre los EE UU y Europa podría persistir.

Chris Iggo, CIO Core Investment AXA Investments Managers