¿‘Value’ o ‘growth’? No es necesario jugárselo todo a una carta

Es recomendable una cartera diversificada porque lo bueno está demasiado caro y lo barato aún demasiado incómodo

EP

En los últimos diez años, el comportamiento de los dos principales estilos de inversión (valor y crecimiento), ha alcanzado un diferencial en términos de rentabilidad solo comparable al alcanzado antes del estallido de la burbuja tecnológica del año 2000. A nivel global, con datos a cierre de agosto, el índice global de acciones consideradas de crecimiento acumulaba una rentabilidad del 289% en 10 años (14,5% anualizada), frente a “tan solo” un 116% acumulado en el mismo periodo por el índice global de acciones valor (8% anualizado).

Con tal diferencia en su comportamiento, la diferencia de valoración entre índices value e índices growth está también en niveles máximos y esa realidad de que las bolsas están caras, puede llevar a conclusiones erróneas.

A nivel índice y en conjunto, es cierto que las bolsas cotizan a múltiplos exigentes o muy exigentes, pero esa realidad se compone por unos pocos sectores y compañías cotizando a múltiplos excepcionalmente altos (sectores de crecimiento en general y el tecnológico en particular) y sectores con unas valoraciones absolutamente deprimidas, como pueden ser los automóviles, materias primas o bancos, por citar algún ejemplo.

Parece haberse establecido como axioma el hecho de que, tras su fuerte recuperación, las bolsas están cotizando una recuperación económica en V. Pensamos que, aunque España sea una de las tristes excepciones, efectivamente, a nivel global, la recuperación será rápida. En cualquier caso, esa divergencia tan grande entre estilos de inversión en la que la parte más cíclica de la economía (sectores value de hoy) acumula un comportamiento relativo tanto peor, demuestra que lo que el mercado cotiza no es una recuperación cíclica, sino un mundo inundado de liquidez en el que, dada la carestía de crecimiento, los agentes de mercado están dispuestos a aceptar unas valoraciones altísimas por esas pocas compañías capaces de crecer.

Se explica también por la escasa profundidad de las recientes subidas y la fuerte concentración en unas pocas compañías, que son principalmente las llamadas Faang+ (Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google, Tesla y unas pocas más).

Siempre he defendido que el único ingrediente común que tienen todos los gestores de éxito en el largo plazo es un proceso de inversión disciplinado y repetible en el tiempo, pero ese proceso no debe cargar necesariamente con la etiqueta value o de growth.

La confusión, o por lo menos falta de acuerdo en la definición de estos dos estilos, es frecuente incluso en comités de inversión y entre profesionales. La falta de consenso entre qué es lo uno y qué es lo otro se debe en la mayoría de las ocasiones a la creencia, algo miope, de que son estilos antagónicos. No lo son. De hecho, hay compañías que forman parte tanto de índices value como de índices growth. No es poco frecuente que gestores que se definen como value, coincidan en algunas posiciones con gestores que afirman ser growth.

Dogmatismos aparte, simplemente tienen la misma acción por motivos diferentes y es perfectamente posible que ambos puedan tener razón. Ninguna de las definiciones es, en mi opinión, excesivamente compleja.

El inversor value compra acciones de compañías cuyo valor intrínseco, que es la valoración que el gestor en cuestión tiene para esa compañía, esté por debajo de su cotización. Basa la inversión en la esperanza de que el mercado en algún momento reconozca su valor y de esa forma este dispuesto a pagar un múltiplo más alto por la misma compañía. En otras palabras, aprovecha ineficiencias de corto plazo de un mercado que piensa es eficiente en el largo plazo. El motor de rentabilidad es la expansión del múltiplo.

Por otro lado, el inversor en acciones growth está dispuesto a pagar múltiplos superiores por las acciones que compra siempre que estas sean capaces de hacer crecer sus beneficios a una tasa al menos mayor que la media. Su tesis de inversión se basa en que, si año a año hay crecimiento de beneficios, el precio de la acción acompañará el incremento de los mismos, aunque el mercado no cambie su percepción sobre dicha acción. El motor de la rentabilidad es el crecimiento de los beneficios

En ese debate entre value o growth intentamos quedarnos con lo mejor de cada uno. Para qué elegir si no es necesario. Al buscar fondos de inversión, asegurémonos de que nuestros gestores centrados en crecimiento no pagan valoraciones irracionales por las acciones en las que invierten y nuestros gestores value tienen un proceso de construcción de carteras que no se limita a comprar más y más de todo lo que se va poniendo más barato, porque la falta de catalizadores puede llevarnos a esa incómoda situación en la que el mercado puede estar equivocado durante más tiempo del que el inversor puede mantenerse solvente. Los puntos de inflexión sólo se reconocen con el tiempo y por ahora, el ejercicio recomendable es el de mantener una cartera diversificada, porque lo bueno está demasiado caro como para no tener otra cosa y lo barato es aún demasiado incómodo.

Diego Fernandez Elices es Director General de Inversiones de A&G Banca Privada