Vision Fund puede ser un ‘Hotel California’ para sus inversores

Los fondos soberanos de Arabia Saudí y Abu Dabi podrían verse forzados a seguir poniendo dinero para no socavar lo ya invertido

Masayoshi Son, CEO de SoftBank, en una presentación en Tokio (Japón).
Masayoshi Son, CEO de SoftBank, en una presentación en Tokio (Japón).

Arabia Saudí y Abu Dabi están metidos en un partido de alto riesgo, de doble o nada. Los fondos del reino y su aliado del Golfo aportaron conjuntamente 60.000 millones de dólares de los casi 100.000 millones desplegados para el gigantesco Vision Fund de SoftBank. Ahora tienen que decidir si participar o no en la secuela planeada por Masayoshi Son, el fundador del grupo japonés. Apartarse podría socavar la confianza en el lote actual de startups del vehículo.

El primer megafondo ha agotado gran parte de su potencia de fuego. A finales de marzo, había pagado 60.000 millones de dólares por participaciones en 69 empresas que iban desde Uber hasta la app para pasear perros Wag Labs. Es una cantidad asombrosa de 620 millones a la semana desde la primera gran captación de fondos hace menos de dos años. El desembolso es mayor ahora: el jefe de Vision Fund, Rajeev Misra, dijo el mes pasado que había asignado 80.000 millones a 80 empresas. Los fondos de riesgo suelen retener algo de capital sobrante para realizar inversiones adicionales en compañías de cartera exitosas, por lo que el primer vehículo probablemente esté cerca de su límite para nuevos compromisos.

Esto añade motivos para que Son lance Vision Fund 2. El miércoles afirmó que la mayoría de los inversores del primer fondo quieren participar. La pregunta clave es si obtendrá más dinero del Fondo de Inversión Público (PIF) saudí y de Mubadala Investment Company, de Abu Dabi, que prometieron 45.000 millones y 15.000 millones, respectivamente, la primera vez, pero ninguno de los dos ha decidido invertir de nuevo, dicen fuentes cercanas.

Dado el rendimiento, doblar la apuesta parece una decisión sencilla. SoftBank considera que las inversiones del fondo habían ganado en marzo un 20% respecto al precio de compra, excluyendo dos participaciones que ya ha vendido con beneficios. El capital del fondo ha generado una tasa interna de retorno (TIR) del 45%, calcula SoftBank, más del doble del rendimiento medio de los vehículos de capital riesgo, según datos de Pitchbook. En torno al 40% del capital del fondo está en acciones preferentes equivalentes a deuda que pagan un cupón anual del 7%. Incluyéndolas, la TIR sigue siendo un notable 29%.

Se trata principalmente de ganancias sobre el papel, basadas en las valoraciones del propio SoftBank. No reflejan necesariamente lo que los inversores del mercado de valores u otros compradores pagarían. Por ejemplo, SoftBank transfirió su cuarta parte del diseñador británico de chips Arm al fondo con una valoración de 8.200 millones de dólares. Esto implica un precio de 33.000 millones, es decir, 18 veces los ingresos. El valor de Nvidia, otro fabricante de chips, es de solo 8 veces.

Vision Fund también elevó su participación en Uber en previsión de una OPV. Pero esas acciones están un 3% por debajo del precio de salida. Su inestable evolución ha mermado las esperanzas de otras compañías de la cartera de Vision Fund que esperan salir a Bolsa este año, como el proveedor de oficinas compartidas WeWork. Retirar dinero también será más difícil si las acciones tecnológicas vuelven a caer, como hicieron en el último trimestre de 2018. La estructura apalancada de Vision Fund, que amplifica las ganancias cuando los precios suben, aumentaría las pérdidas en caso de caída.

Los fondos saudí y emiratí tampoco tienen un pozo sin fondo de dinero, a pesar de que sus activos combinados valen 550.000 millones, según el Sovereign Wealth Fund Institute. Según una fuente cercana, están interesados en saber cómo podría estructurarse un nuevo fondo para protegerse contra una corrección del mercado. Además, invertir más dinero en la creación de startups conlleva un coste de oportunidad. Mubadala tiene inversiones en los sectores aeroespacial y sanitario. Las ambiciosas reformas económicas saudíes prevén costosas iniciativas para estimular el turismo. Los compromisos del PIF con el primer Vision Fund ya son el 14% de sus activos.

Pero no participar en la próxima ronda crearía otros problemas. La lógica de inversión de Vision Fund se basa en parte en su potencia de fuego, que permite a las empresas de su cartera gastar más que sus competidores, financiar la expansión y dominar sus mercados. Sin embargo, la estrategia se deshará si la munición se agota. Apartarse podría verse como una señal de que la pareja del Golfo tiene menos confianza en Son, y que la actual cosecha de nuevas empresas no puede seguir sacando del profundo pozo de los petrodólares. Esto podría perjudicar las valoraciones de las empresas del primer Vision Fund, muchas de las cuales todavía están fundiendo efectivo.

Son podría llenar el vacío vendiendo una parte de SoftBank Corp, su unidad de telecomunicaciones, que cotiza por separado. Reducir su participación de dos tercios al 30% recaudaría 20.000 millones, suponiendo un descuento del 10% sobre el precio de mercado. La empresa también podría pedir préstamos contra participaciones como el 29% de Alibaba, cuyo valor es de 124.000 millones de dólares.

Incluso así, sin embargo, Son necesitaría grandes cantidades de capital externo para acercarse al tamaño del primer fondo. Eso explica las recientes aperturas a los fondos de inversión de Omán y Malasia de las que hablan los medios. Incluirlos tendría la ventaja añadida de hacer que Son dependa menos del dinero saudí, que se ha visto empañado por el asesinato del periodista Jamal Khashoggi. Aun así, los fondos de Omán y Malasia tienen activos totales por debajo de 40.000 millones, según el SWFI. Dedicar el 10% de sus carteras combinadas no movería mucho la aguja.

Por tanto, es probable que Son siga necesitando el apoyo saudí y emiratí. Estos, por su parte, necesitan mostrar al menos un apoyo simbólico a Vision Fund 2 para no socavar su inversión actual. Como en la canción Hotel California de los Eagles: puedes hacer el checkout, pero no podrás irte.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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