Sí, un banco central debe ser aburrido
Las próximas reuniones del BCE no se presentan con novedades o cambios: es una señal de éxito
El BCE no ha hecho cambio alguno en su orientación de política monetaria en la última reunión del 13 de septiembre. Ha confirmado que terminará con las compras netas de activos después de diciembre, tras reducirlas de 30.000 a 15.000 millones al mes el cuarto trimestre. Sus proyecciones económicas ha bajado mínimamente, sin cambios a medio plazo, pues, a pesar de estimar menores precios del petróleo y un EUR más fuerte espera una inflación subyacente (es decir, sin productos energéticos ni alimentos sin elaborar) del 1,9% para 2020.
Los riesgos externos se derivan del proteccionismo, evolución de los mercados emergentes y volatilidad financiera y siguen en su radar, habiendo “ganado más protagonismo recientemente”. Ahora bien, Draghi ha mencionado las posibilidades de mejora debido a las políticas fiscales de apoyo en EEUU y algunos países de la zona euro, que pueden en cierta medida mitigar estos riesgos externos y, en un mensaje de confianza, considera que el balance para el crecimiento económico es todavía “ampliamente equilibrado”.
De manera que seguimos previendo que el BCE proceda con un primer aumento en 0,15% en la tasa de depósitos bancarios para septiembre de 2019, seguido de 0,25% para diciembre de 2019. Además consideramos que el BCE está satisfecho con un aumento de tipos de interés del 0,1% en octubre de 2019 y 0,2% en marzo de 2020, lo que descuenta el mercado. Al mismo tiempo Draghi dice que no se ha discutido la política de reinversión a vencimiento de los activos comprados, ni cuando se discutiría. Pero seguimos estimando que las modalidades de dicha reinversión se flexibilizarán en 2019, incluyendo un aumento del período de reinversión hasta seis meses, lo que posiblemente el BCE anuncie en su reunión diciembre.
Mientras la institución bancaria retiene cierto grado de opciones en función de los datos macroeconómicos para su política monetaria. Pero la posibilidad de un cambio en la ruta predefinida es muy baja, aunque solo sea por razones técnicas y políticas. En este estado de cosos las próximas reuniones del BCE pueden ser cada vez más previsibles y aburridas. Sin embargo, esto puede considerarse como signo del éxito, citando al ex gobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, “como el árbitro cuyas decisiones se entrometen poco con el juego”. De hecho un banco central aburrido es una buena noticia para los mercados, pues reduce la incertidumbre y la volatilidad.
El caso es que el optimismo del BCE frente a los riesgos para el crecimiento reflejan la visión de que la economía de la euro zona sigue creciendo por encima del potencial, con suficiente velocidad para alimentar presiones inflacionistas.
Efectivamente las variaciones en la proyecciones económicas del BCE se limitan a la estimación de crecimiento del PIB real de 2,1% al 2% en 2018 y de 1,9% a 1,8% en 2019, reflejando el deterioro de los datos los últimos tiempos y el cambio de la euforia a la normalidad. La previsión de crecimiento del PIB para 2020 sigue en 1,7%. La principal sorpresa es la falta de revisión a la baja de la inflación -sigue en una media de 1,7% en 2018-20-, con proyecciones trimestrales de inflación armonizada acercándose al 1,8% el cuarto trimestre de 2020, muy cerca de la estabilidad de precios. Pero la previsión de disminución en 2% de los precios del petróleo, un euro ponderado por comercio 1,5% más fuerte y una trayectoria de crecimiento ligeramente más débil deberían haber provocado una revisión a la baja de la inflación en al menos 0,1%. De hecho el BCE ha ha revisado marginalmente al alza la tasa de desempleo hasta el 7,4% y mantenido el aumento salarial en 2,7% para 2020. Es decir el BCE que la inflación resista los shocks externos, lo que refleja la idea de que el uso de la capacidad productiva en la euro zona va a seguir disminuyendo a ritmo constante. Esta visión se ve fortalecida por la aceleración de subidas salariales en los convenios hasta 2,2% anualizado el segundo trimestre. Esta misma semana los datos de empleo de la euro zona confirman que sigue la recuperación del mercado de trabajo. El empleo ha crecido 0,4% el segundo trimestre de 2018, con cinco años en expansión y ya está por encima de su nivel anterior a la crisis de 2008. Desde el segundo trimestre de 2013 se han creado 9,2 millones de empleos en la euro zona. Este aumento crecimiento ha sido amplio, incluyendo muchos países que afectados por la crisis. En este tiempo España y Alemania han contribuido a aproximadamente a la mitad del mismo.
Frederik Ducrozet es Economista de Pictet