Nubes, aunque no tormenta

En 2017 todo soplaba en la misma dirección en los mercados, pero actualmente el rumbo cambia de vez en cuando, en un mercado que está digiriendo un cambio de sentimiento. En conjunto vienen nubes los próximos meses, aunque no tormenta.

Así, a principios de año, coincidíamos en que las rentabilidades van a ser menores en casi todos los activos respecto a 2017 y que había que bajar las expectativas. Y lo estamos viendo a base de golpes inesperados, sobre todo por asuntos geopolíticos, que son poco previsibles. Es el caso de la decisión de Trump de poner aranceles a exportadores chinos para reducir su déficit. El estado de ánimo se ha agravado por las dificultades de Facebook sobre privacidad de datos y el ataque de Trump a Amazon. Así que, a pesar de un récord en fusiones y adquisiciones el primer trimestre en 1,2 billones de dólares, hay debilidad en renta variable. Pero una guerra comercial no interesa a nadie y algún compromiso es probable -como ya ha sido el caso del acuerdo comercial de EEUU con Corea del Sur-.

De manera que en 2018 el crecimiento mundial puede ser 3,6%, aún por encima del potencial. La expansión puede quedar por debajo de previsiones, aunque una decepción puede ser más fácil de digerir tras la corrección en los mercados de acciones, que ha llevado las valoraciones a neutral por primera vez desde agosto de 2017. Además, algunos países están progresando mejor a lo largo del ciclo y es previsible que haya dispersión entre mercados y sectores, con oportunidades tácticas. En concreto vemos oportunidades en la euro zona, dado el aumento de beneficios empresariales. Por su parte Japón sigue siendo de los mercados desarrollados más baratos, aunque ha perdido impulso los últimos meses, especialmente por exportaciones y construcción. La decisión del Banco de Japón de reducir la compra de bonos sugiere que puede seguir a otros bancos centrales en la eliminación de estímulos.

2018 debe ser positivo

Globalmente las expectativas de aumento de beneficios este año van del 12 al 18%, mayores de lo que se consiguió en 2017, que fue un año excelente. Por su parte EEUU sigue siendo el mercado de acciones más caro, con expectativas de aumento de beneficios en el S&P 500 al 19,5%, lo que requiere un crecimiento nominal de su PIB al 6%. Las acciones de EEUU cotizan al múltiplo de1999, con márgenes empresariales récord de 10,65 y expectativas de que llegue a 13% en dos años, lo que es poco realista.

Pero en conjunto 2018 los resultados empresariales van a seguir siendo buenos y hay oportunidades de manera selectiva en compañías con buenos fundamentales, que han hecho sus deberes y están des-apalancadas. Globalmente infra-ponderamos bonos, seguimos neutrales en acciones y sobre-ponderamos liquidez para reducir riesgo y aprovechar las oportunidades. Nos hemos vuelto más alcistas en acciones de la zona euro y relacionadas con energía, así como deuda de mercados emergentes en moneda local.

Sector de energía

Efectivamente las empresas de energía han quedado rezagadas desde mediados de 2017, pero los precios del petróleo han aumentado más de 60% y la brecha debe cerrarse gradualmente. Además, el petróleo puede seguir apoyado en el debilidad del dólar y tensiones geopolíticas en Irán y Venezuela. Así que estamos más positivos en acciones relacionadas con energía. También hemos aumentado ligeramente exposición a consumo básico, que muestra mejor valor tras la corrección, así como características defensivas.

Por su parte las tecnológicas se han vuelto más baratas, aunque aún no atractivas, dados los temores a aumento de la regulación y guerra comercial entre EEUU y China. El caso es que el próximo semestre puede haber rotación de crecimiento a valor: bancos, energía y minería mejor que tecnología y a finales de año rotación a defensivos, baratos a nivel mundial. De hecho, cuando aumenta la rentabilidad de los bonos es buen momento para pasar de cíclicos a defensivos.

Vemos valor en deuda de EEUU a diez años

La renta fija gubernamental de mercados desarrollados da muy poco y estamos claramente infra-ponderados, aunque vemos valor en deuda de EEUU a diez años, que muestra rentabilidad a vencimiento cercana al 3% y puede servir de protección. Sin embargo, estamos muy negativos en crédito empresarial, que puede ser de las primeras clases de activos perjudicadas por la inflación. Esperamos un incremento gradual de las rentabilidades a vencimiento de los bonos, pero los aspectos técnicos son negativos en deuda grado de inversión y de alta rentabilidad -con previsible aumento de diferenciales de rentabilidad a vencimiento-.

Hemos vuelto a sobre ponderar deuda de emergentes

Sin embargo, tras seis meses, hemos vuelto a sobre ponderar deuda de mercados emergentes en moneda local. Ha llegado a ser de los mejores activos en el año en renta fija y el crecimiento económico global estable, aumento de precios de las materias primas, dólar débil e inflación relativamente favorable, pueden seguir apoyando esta clase de activos. Un tercio del índice GBI-EM GD de deuda en moneda local emergente está representado por economías latinoamericanas, intensivas en materias primas, 4% Rusia. Además, las últimas dos décadas la inflación en emergentes ha sido en promedio 3,9% mayor que en desarrollados, pero la brecha ha bajado al 1,2%, lo que aumenta el atractivo de los bonos de emergentes, que muestran mayor rentabilidad a vencimiento. Más allá del ruido geopolítico cortoplacista estamos hablando de un cupón por encima del 6%, mucho mayor que el 0,7% del bono alemán, con divisas muy baratas.

Gestión activa

Si el inversor quiere tomar decisiones de inversión este año -lo que no aconsejo- necesita ser muy táctico y contar con un profesional. Pero si considera estructurar una estrategia de inversión hasta finales de 2019, puede contar con un trasfondo económico favorable, donde la volatilidad puede convertirse en oportunidad, especialmente si el gestor selecciona buenas compañías, lo que puede generar buenos resultados. En este sentido en fondos mixtos el gestor está en contacto con los mercados y decide la distribución de activos de forma dinámica y activa, lo que representa una ayuda profesional. Puede ser una buena opción para un inversor conservador, si bien tiene que estudiarlos, pues los hay de diversos perfiles de rentabilidad/riesgo.

Además, hay fondos de renta fija de retorno absoluto, donde el gestor indica lo que pretende conseguir de manera transparente, con des-correlación respecto a los mercados, aunque se trate de pequeños niveles de rentabilidad. De manera que existen a disposición de los inversores estrategias conservadoras que protegen el capital y realmente aportan valor añadido. Es el caso de algunos fondos multi-activos que muestran este año rentabilidad entre menos 0,5% y 0,5% frente a caídas del mercado del 8 al 10%.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.