La banca intenta recuperar el aliento en Bolsa, pero sigue débil
Santander y BBVA son los valores predilectos por su carácter global, a los que se suma Bankia, del que los inversores destacan el equipo gestor
En el último mes, el sector bancario ha logrado reducir a casi la mitad el castigo bursátil que arrastra en lo que va de año. Una corriente de renovado optimismo hacia la banca ha propiciado un rally del 10% en los bancos europeos, un carro al que se ha subido la banca española, y que ha tenido su punto de partida en la evidencia de que los bancos centrales comenzarán el próximo año a cambiar el ritmo de sus estímulos. Será el inicio de un proceso muy gradual con el que dejar atrás una larga etapa de tipos de interés a mínimos que han conducido a buena parte de la curva de tipos al terreno negativo.
Los tipos de interés de la zona euro al cero y las intensas compras de deuda del BCE, iniciadas en marzo del pasado año y por una cuantía de 80.000 millones de euros al mes, tuvieron la virtud de abaratar el coste de financiación y de preparar el terreno para la recuperación del crédito pero, tras ese efecto positivo para el sector financiero, han terminado por minar los márgenes de la banca. Por ejemplo. el euríbor a un año, principal referencia para el tipo de interés que cobra la banca en las hipotecas, está en negativo desde marzo, con el consiguiente impacto para el negocio bancario. Y el mensaje de que el BCE ajustará sus estímulos en los próximos meses a un entorno de mayor recuperación económica y más inflación ha sido recibido con entusiasmo por los inversores.
El alza de tipos en la zona euro, que sería el gran alivio para la cuenta de resultados de la banca, se fía para largo, pero el sector ya lograría un revulsivo importante si el rendimiento de la deuda soberana comienza a subir. Después de todo, su negocio consiste en captar dinero a corto plazo y prestarlo a largo, pero los bajos rendimientos de la deuda a largo plazo dejan poco margen para esta actividad.
La perspectiva de un entorno de rentabilidades para la deuda más elevado, resultado de una mejor situación económica, ha encontrado además a los bancos en unos niveles de valoración en mínimos, muy próximos a los ratios de los momentos más agudos de la crisis de 2012. A este favorable caldo de cultivo se ha unido en las últimas semanas la ausencia de novedades sobre Deutsche Bank, que seguiría negociando con la justicia estadounidense una reducción en la multa por su papel en la crisis subprime que garantizara su viabilidad, y sobre la banca italiana, que ha demostrado su gran capacidad de desestabilizar a la banca española por el problema de su elevada morosidad, aún sin abordar. La presión regulatoria, que tanto ha pesado en los últimos años con las crecientes exigencia de capital, también se ha moderado en las últimas semanas, ante las presiones políticas de Bruselas para suavizar las exigencias definitivas sobre medición de riesgos de Basilea III. Con estos mimbres, algunos inversores han vuelto a tomar posiciones en banca.
La cuestión es si los factores que han impulsado al sector son lo bastante sólidos para sostener el rally o si, por el contrario, la banca sigue siendo un sector al que aproximarse con cautela, teniendo en cuenta que su rentabilidad no volverá a ser la de antes de la crisis.
Para Gonzalo Lardiés, gestor de Alphaplus y que ha apostado por la inversión en banca en su fondo de Bolsa española, y que tiene en cartera a todos los bancos españoles con excepción de Sabadell, “el sector es atractivo a corto plazo, pero no a medio ni largo plazo”. Lardiés confía en el viento de cola que la recuperación económica traerá para las cotizaciones, pero “la normalización del sector se quedará en un punto intermedio, el crédito no volverá a fluir como antes, el sector no volverá al círculo virtuoso de antes de la crisis”. En su opinión, la banca española presentará oportunidades de inversión “tácticas” y ni siquiera el proceso de concentración que podría esperarse será revulsivo suficiente. “En 2014 se descontaban fusiones con valoraciones de 0,9 veces valor en libros y ahora esos ratios han caído a 0,5 ó 0,6 veces”.
El gran obstáculo para el despegue burtáil de la banca está en las pobres perspectivas de rentabilidad para el sector. “El ROE (rentabilidad sobre recursos propios) es el principal objetivo de cualquier empresa. Y en el caso de la banca está al nivel de empresas eléctricas o industriales, que requieren fuertes inversiones en infraestructuras, cuando la banca es después de todo un sector de servicios”, explica Juan Fernández-Figares, jefe de análisis de Link Securities. Desde Imantia Capital recuerdan que la rentabilidad del sector ha descendido de forma imparable desde los máximos de 2005, de modo que el ROE ha pasado de unos niveles medios del 20% antes de la crisis a una media del 8% en la actualidad para la banca europea.
En la banca española, la entidad más rentable con diferencia es Bankinter, con un ROE a cierre del tercer trimestre del 13,2%. Es el único banco que obtiene de sus recursos una rentabilidad superior al coste de capital. “Los actuales niveles de valoración descuentan un coste del capital implícito del 11%, algo excesivo y que debería normalizarse al entorno del 8%”, explica Jaime Espejo, de Imantia Capital. Ese 11% es la rentabilidad que exigirían los inversores a cambio de su capital y el descenso que se prevé hacia niveles del 8% a medio plazo dependerá de la capacidad de los bancos de hacer más rentable su negocio y de que las cotizaciones recojan al alza esa mejora de la rentabilidad.
Después de Bankinter, y a considerable distancia, el banco español mejor posicionado en esa carrera es Bankia, con un ROE del 8,2% en septiembre, seguido de BBVA, con el 7,7%. Prueba de la dificultad que plantea elevar la rentabilidad en el entorno actual de tipos de interés a cero es el hecho de que Santander ajustó recientemente su objetivo de rentabilidad para 2018 de un rote (rentabilidad sobre recursos propios tangibles) del 13% a una superior al 11%. A cierre de septiembre, ese indicador es ya del 11,19%, con un ROE del 7,52%. En el vagón de cola por rentabilidad aparecen Popular, que solo facilita el dato de rentabilidad de su negocio bancario –excluyendo todos los activos improductivos– y CaixaBank, con el 3,70%.
Jacobo Blanquer, consejero delegado de Tressis Gestión, coincide en que el incremento de rentabilidades de la deuda soberana será un alivio para la banca, aunque sus preferencias de inversión en el sector financiero español se limitan a Santander y BBVA, por su diversificación internacional y por una cuestión de valoración tras las caídas previas, y a Bankia, que en su opinión cuenta “con el mejor equipo gestor”. Bankia es también una de las apuestas de inversión más recientes de Bestinver, que ya contaba con Bankinter en su cartera. “Es un banco bien gestionado, que ha sido capaz de recuperar el pulso comercial después del shock que supuso recibir las ayudas públicas”, señala la gestora que dirige Beltrán de la Lastra, que destaca además que Bankia “genera un ROE cercano a su coste de capital” y tiene una “valoración atractiva”.
Para Metagestión, otra de las gestoras independientes especializadas en Bolsa española, la banca no es en cambio un sector atractivo. “Por un lado, no nos gusta la exposición a deuda soberana que tienen muchos de ellos, y por otro lado, nos encontramos con una muy mala gestión de capital en la mayoría de los casos, con bancos que han estado creciendo con compras poco o nada rentables, y ampliaciones de capital para pagar dividendos a sus accionistas”, explica el equipo gestor. Banco Popular, que anunció en mayo una ampliación de capital por 2.500 millones de euros –la segunda en esa cuantía en menos de cuatro años–, ha comunicado recientemente que prevé recuperar el dividendo en efectivo en 2017.
Otro de los aspectos sobre los que Metagestión pone el foco es el del modelo de negocio. “En estos momentos las ventajas competitivas de los bancos se han visto reducidas por la tecnología, y a día de hoy una extensa red bancaria ya no es una ventaja como lo era hace años”, señalan. Así, de cara a una inversión a largo plazo, el reto tecnológico que afronta la banca, con la competencia creciente de las fintech, es otro elemento a tener en cuenta. “Nuestra visión sobre la banca europea en su conjunto es conservadora”, apuntan desde una gran gestora de fondos internacional.
Aun así, y pese a una visión hacia el sector en líneas generales escéptica, entidades como Santander o BBVA cuentan a su favor con el interés de los fondos por los bancos globales. Las recomendaciones de compra, según el consenso de Bloomberg, son respectivamente del 36,1% y 40,5%, solo superadas por el 44,8% para Bankia.
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