Tribuna

¿China ya no es un problema?

Decía hace unos días el gobernador del Banco Central de China que en las últimas semanas los mercados han vuelto de nuevo a la “normalidad”. ¿Qué es esta normalidad? Zhou Xiaochuan la vinculaba a la racionalidad y el retorno a los fundamentales. Naturalmente, también advertía de la posibilidad de factores y circunstancias excepcionales que podrían volver a amenazar este comportamiento favorable del mercado.
Pero, ¿qué ha cambiado ahora con respecto a los últimos seis meses de inestabilidad desde China? Es cierto que el Gobierno repite sin cesar su confianza en que la economía crecerá este año a ritmos del 6,5%, aunque los datos macro a corto plazo no son tan favorables. ¿Falta de información? Los economistas seguimos hablando de las dos economías: la antigua, apoyada en las exportaciones y la inversión, frente a la nueva, donde el consumo privado actúa de motor de crecimiento. Pero el paso de una a la otra está lejos de haber finalizado, lo que supone un riesgo para la solidez del crecimiento. No, esta percepción de riesgo económico no ha cambiado de forma reciente. ¿Y la deuda? Especialmente la deuda privada, que puede superar dos veces el producto. Ya saben que la deuda se paga en la mayoría (normalmente… abusemos de esta expresión) de los casos con crecimiento e inflación. Como pueden suponer, en el caso de China, tenemos las mismas dudas sobre ambos factores como a nivel internacional. ¿Por qué entonces ahora hay más calma? Es una buena pregunta. Pero creo que la respuesta no está tanto en China como en Estados Unidos.
Si algo concretó el G20 tras su última reunión en China fue la necesidad de vigilar y limitar la inestabilidad en los mercados de divisas. ¿El yuan? No, probablemente se refería a la fortaleza del dólar. De hecho, su reciente debilidad tras apreciarse más del 20% en términos efectivos en el último año ha tenido mucho que ver con la menor presión sobre los mercados emergentes. Incluidos los precios de las commodities. No es que la caída de la moneda norteamericana sea la panacea para que vuelva la “racionalidad y los fundamentos” a los mercados, pero sí es cierto que reduce la presión en los mercados financieros al venir acompañada de menores perspectivas de subidas de los tipos oficiales por la Fed. Piensen especialmente en la encrucijada de muchas economías en desarrollo enfrentadas a la salida de capitales a corto plazo y deterioro de las condiciones financieras que acentúan sus propios desequilibrios internos. La evolución en los últimos meses de los mercados en China ha sido un buen reflejo de todo esto.
Y como si de un círculo virtuoso se tratara el apetito por el riesgo vuelve a enfocarse en los activos financieros infravalorados, especialmente de las economías emergentes. Racional es; en términos fundamentales, depende. En mi opinión, la salida de capitales desde China es un proceso estructural de medio y largo plazo. Similar al que han observado otras economías en desarrollo o desarrolladas. Los activos exteriores en manos privadas chinas suponen en estos momentos un 20% del PIB, menos de la mitad del porcentaje estimado en países como Japón o Corea. Además, la progresiva internacionalización de las empresas chinas obliga a buscar oportunidades en el exterior. Y las hay sin duda en las economías desarrolladas, como podría ser el caso europeo. Por otro lado, sin desconfiar en el proceso de ajuste de los desequilibrios en China, tampoco cabe considerarlo como exento de riesgos. Quizás a estos riesgos inusuales se refería el gobernador del Banco Central de China.
¿Se les ocurre algún factor de riesgo? Antes de que materialicen en papel la extensa lista que tienen en la cabeza les voy a sugerir uno: que el escenario económico siga mejorando en Estados Unidos en un contexto de relativa calma en los mercados. En definitiva, que la Fed vuelva a debatir sobre el momento y la intensidad de la normalización monetaria pendiente. Y ahora sin interferencias externas. Del círculo virtuoso al que me refería antes al círculo vicioso en el que nos hemos movido en los últimos meses. ¿Me ven pesimista? No, simplemente realista. Y ser realista conlleva reconocer que el escenario sigue siendo complicado para los mercados financieros. Aunque también es un escenario repleto de oportunidades.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España