El QE de Dragui, ¿será efectivo?. Solo para ganar tiempo (y perderlo).

Con la creación del euro, los países del sur abandonaron una herramienta que siempre les fue útil para resolver sus problemas de competitividad: la devaluación externa. Antes de que la Unión Monetaria (UME) fuera una realidad en 1999, los debates en torno a la idoneidad de que estos países formaran parte de ella, su capacidad real para aceptar la fuerte disciplina económica de los países del norte de Europa, centró la atención de todos, menos la de ellos mismos.

Cualquier referencia a la “doble velocidad” era interpretado como una excusa de los países de la “primera velocidad” de apartarlos de los centros de poder de la UE. Participar en éste proyecto, incluso aunque no se cumpliera realmente las condiciones para ello (contaron con el aval de la contabilidad creativa que no solo practicó Grecia), era una prioridad nacional. Todos los temas claves económicos se dejaron de lado y entrar en éste corsé era vital políticamente hablando.

En la primera fase de la UME, en las naciones de la periferia de la eurozona, no acostumbradas a niveles de tipos de interés del orden del 4-5% o inferiores, se produjo una gran burbuja de crédito privado, de actividad, de estructura de los gobiernos y de precios/costes (no solo de la vivienda sino también laborales) que contribuyó a enmascarar nuestras capacidades reales para sobrevivir al proyecto.

En el año 2008 la burbuja pinchó, la actividad económica se desplomó y con ella la recaudación fiscal, el déficit y afloró un latente problema de endeudamiento público. La deuda pública hasta ese momento no parecía un problema dado que la “artificial” actividad económica generada por la burbuja de crédito enmascaraba tambien una estructura inviable de gobierno que ahora se ponía de manifiesto en cuanto la realidad de la actividad económica se hizo patente.

Inicialmente no cayeron ni los precios ni los salarios, lo que agudizó aún más la recesión. Pasó el tiempo y cada vez era más inevitable un ajuste de las variables de estructura de los estados, y los precios/costes a la nueva realidad.

Al no poder devaluar la moneda (una típica devaluación externa), el país con déficit de competitividad está obligado a reducir los salarios nominales y los demás costes (devaluación interna) y a sufrir un periodo de deflación y lento crecimiento hasta que los excesos de la etapa anterior queden superados. No hay atajos.

Ahora tenemos lo que era inevitable que en algún momento acabaría pasando: desajustes en las economías y una necesidad de reducción de las rentas nominales que se antoja muchísimo más difícil social y políticamente de lo que se pensaba. El gobierno debe estar dispuesto a pagar un precio electoral importante por unas reformas estructurales que resolviendo los problemas claves (introducir competencia en los mercados y reducir costes), son muy impopulares en el corto plazo, aunque sean benéficas a medio y largo plazo. La primera de ellas es la mejora de la disciplina interna y de la capacidad de consumo que solo una divisa fuerte garantiza.

Con los rescate “tradicionales” de Grecia, Irlanda, Portugal y Chipre y “de diseño” de España ^[1] Italia y Francia (el QE de mañana será en cierta medida el rescate de éstos dos últimos paises) se trató de evitar un mal mayor, y de ganar tiempo. Como siempre, se argumenta que con estas medidas se pretende una introducción gradual de las reformas que permita reequilibrar sisn traumas sus economías y las hicieran competitivas. Pero la verdad es que al final, por éste camino, las reformas se acaban posponiendo indefinidamente.

Entre más sofisticado es el mecanismo de rescate, menos eficiente resulta a la hora de reducir los desequilibrios.

No cumplir lo que estaba escrito, y comprometia a todos, en el tratado fundacional de la UME (no rescate de paises) e intentar disfrazar como "dañino" lo que era inevitable si no se aceptaba la disciplina interna del proyecto es el particular "viaje a ninguna parte" de las autoridades de la UME. La actitud del BCE, jugando un papel que no le compete, le hace responsable del desaguisado final.

Políticamente la falta de narrativa sobre lo que haya que hacer, sus costes a corto plazo y sus beneficios a largo plazo, como también faltó a la hora de proponer a la sociedad la creación del proyecto, es el que está fallando a todas luces en Europa. Este defecto nos llevó en 1999 a un desastre, y este mismo defecto nos llevará a otro, si cabe mayor, a partir de ahora.

Los QE solo han creado una ficción de recuperación que solo es observable en los mercados financieros. Vivimos en una marcada paradoja por la existencia, a efectos prácticos, de dos universos paralelos. Por una parte están los mercados financieros y en otro orden la economía real. Los primeros se caracterizan por una exuberancia sin precedentes alentados por unos bancos centrales que han decidido que los mejor es que los activos financieros se mantengan todo lo elevados posible. Las apuestas por un mayor riesgo son el factor predominante.

Por otra parte la economía real, que se encuentra en un proceso de recuperación muy limitada dado que el ajuste de los excesos de la etapa anterior todavía se hace muy presente y por la losa que representa el fuerte endeudamiento de las principales economías.

Mientras en la economía real, los agentes económicos actúan más por un objetivo de reducir la deuda que por propiamente arriesgar y tratar de incrementar el beneficio. Aparentemente las empresas han ido ofreciendo mejores resultados, pero mucha parte de estas más vistosas cifras son consecuencia de una ingeniería financiera que poco tiene que ver por la apuesta por su negocio.

Los medios de comunicación alientan nuevas medidas monetarias sin parar a reflexionar el éxito de otras pasadas realizadas por otros bancos centrales. La adopción de los TLTRO’s en la UME es un preludio de que lo que los agentes económicos tratan es de reducir sus deudas más que incrementarlas. La disposición de dinero barato apenas ha cambiado ese panorama. Esta disparidad se acrecienta por la falta de decisiones reales de ajuste en las economías menos competitivas de la UME con respecto a las más competitivas.

Que el BCE apueste por un tipo de cambio del euro más débil no solo hará más difícil que los gobiernos hagan reformas ^[2], sino que ello ampliará el superávit por cuenta corriente de la UME que supera ya el 2,5% del PIB. Y ese es otro desequilibrio global que hay que resolver.

NOTAS:

1. Los cinco primeros países mencionados han recibido créditos por valor de 915.000 millones de euros. Casi la mitad de ellos (417.000 millones) son a través de los fondos de estabilidad y el resto es la posición deudora neta de estos países con el BCE.
2. La caída de la rentabilidad de la deuda periférica y de las primas de riesgo a partir del 2012 y del “what ever it takes” de Dragui desincentivaron los procesos de ajustes o los interrumpieron en aquellos donde se estaban implementando.