De lo bueno, lo mejor. Empresas de alta calidad españolas
Llevo 13 años trabajando en la gestión de activos. Si algo se aprende rápidamente, es que la dirección de los mercados en el corto plazo, es muy difícil de averiguar, y que hay que ser siempre modesto porque el poder de los mercados te pone rápidamente en tu sitio.
Sin embargo, no es menos cierto que invertir en negocios en crecimiento, empresas rentables, capacidad de gestión de los directivos y valoraciones atractivas, suele dar buenos resultados en el largo plazo.
En España existen un gran número de grandes compañías, no solo por su tamaño, si no por su capacidad de generar valor a sus accionistas. La manera de conocerlas es la de contactar a sus equipos directivos y las empresas de su competencia, observar cuales son los retornos del capital que emplean en inversiones para hacer crecer el beneficio, observar como actúa su equipo directivo ante diferentes momentos macroeconómicos o sectoriales, y comprar e invertir en aquellas compañías que más fiabilidad te den como accionista que uno es desde el momento que se invierte en el capital de la empresa.
En este artículo, menciono algunas de las compañías que me dan esa seguridad a la hora de ser accionista, que busca cualquier inversor de renta variable. Una vez localizadas las compañías que cumplen los criterios de creación de valor para el accionista, el siguiente paso es buscar una zona de precios o valoración, en la que nos encontramos cómodos, es decir, ir comprando acciones de la empresa a precios que consideramos atractivos y nos dan un margen de seguridad razonable.
Existen muchas empresas y voy a enumerar algunas de ellas, con una breve tesis de inversión de las mismas.
VISCOFÁN: compañía dedicada a la fabricación de revestimientos elaborados con celulosa, colágeno y plástico para su uso en el sector de la carne. Vende sus productos a nivel global y es líder con cuotas de mercado relevantes, en gran parte de los mercados en los que opera. Viscofán cotiza a ratios algo ajustados, PER de 16x, FCF yield del 5% (una vez ajustado por el capex extraordinario de la planta de China, si no sería del 2%) y retornos del capital empleado medios del 15% los últimos 7 años. Por último, apenas tiene 100 millones de deuda para una valoración de 1,9bn
C.A.F.: compañía dedicada a la fabricación de vagones, componentes ferroviarios y mantenimiento de los mismos. Aunque no es ni mucho menos líder del mercado donde opera, la especialización de los servicios y productos que realiza, le han permitido diferenciarse notablemente. Cotiza a PER de 9,5x, FCF yield del 4,2% en 2013, pero que debería incrementar por encima del 10% en 2014 una vez las inversiones del negocio de alquileres finalicen, solo tiene deuda en el negocio de alquiler de trenes que asciende a 2x Deuda Neta/ Ebitda y tiene ROCE (retorno del capital empleado) medios del 13% los últimos años.
DURO FELGUERA: compañía de ingeniería dedicada a la fabricación de equipos industriales para diversos sectores. En los últimos años ha conseguido contratos relevantes para sus pedidos con márgenes muy superiores a los de su industria gracias a su especialización y capacidad de adaptación. La gestión de la caja ha sido prioritaria y ha estado generando más del 10% de flujo de caja libre. Cotiza a 9x PER y tiene una rentabilidad por dividendo del 7,5% con posición de caja neta. En este caso, los ratios deben ser tomados con cautela, ya que la propia compañía no espera que los nuevos contratos consigan igualar los elevados márgenes del pasado, pero sin duda es una compañía de mucha calidad que sabrá gestionar el nuevo marco económico y de competencia que tienen ante sí.
ALMIRALL: es una empresa farmacéutica, especializada en productos, alérgicos, respiratorios, cardiovasculares, digestivos, pediatría y enfermedades infecciosas. A pesar de haberse visto muy afectado por las reformas sanitarias implementadas en España, está desarrollando una estrategia de crecimiento en base a nuevos productos respiratorios, gastrointestinal y dermatológico que respalda una historia de crecimiento que merece la pena seguir. La compañía tiene posición neta de caja gracias a su alta generación de caja lo que lo confiere mucha flexibilidad para acometer la ofensiva comercial de sus nuevos productos estrella. A pesar de la fuerte subida del valor en el último año que ha dejado los ratios aparentemente caros (PER de 25x), creo que la compañía será capaz de hacer crecer su beneficio sustancialmente aprovechando sus nuevos fármacos en el mercado respiratorio, que todavía no están aportando a la cuenta de resultados.
INDITEX: una de las historias de éxito más sonadas a nivel mundial. Diseña, fabrica y distribuye vestuario y tiene el sistema logístico más eficiente de la industria textil. Retornos del capital invertido (ROCE) del 50% sostenidos en el tiempo, posición de caja neta (10% de su capitalización es tesorería) lo que significa que financia su crecimiento a través de su propia generación de caja anual. Cotiza a ratios exigentes (PER de 20x) que se justifican por su crecimiento rentable en la última década. Su FCF yield es del 4% si incluimos el capex de aperturas de tiendas, en caso contrario sería del 7% que no sería demasiado exigente.
AMADEUS: empresa dedicada al proceso de transacciones para el sector turístico y de viajes en todo el mundo, con la mayor cuota de mercado dentro de los pocos operadores a nivel global que existen. También tiene negocio de IT para aerolíneas, hoteles y operadores ferroviarios cuyas perspectivas son muy positivas y son el motor de crecimiento de la compañía a medio plazo. Cotiza a ratios exigentes (PER 17x), aunque FCF yield es superior al 5% en un negocio poco cíclico. La empresa ha conseguido crecer sus ventas un 20% los últimos 5 años, pero su beneficio neto un +50% gracias a la gestión del balance y el incremento de márgenes que le proporciona su apalancamiento operativo y apuesta por el sector de IT. Los últimos años están teniendo ROCE del 20% sostenidos, aunque es cierto que en el pasado eran del 15%, que aún así siguen siendo buenas rentabilidades.
FERROVIAL: ha pasado de ser una gran constructora, a ser un operador de infraestructuras cuyas concesiones en el aeropuerto de Heathrow, y autopista ETR 407 en Canadá son dos de los mejores activos a nivel mundial. Al ser una empresa de concesiones, el PER no es tan relevante (cotiza a 30x PER) y el nivel de endeudamiento es elevado, sin embargo, tiene un flujo de caja libre del 8% gracias a los dividendos que reparten sus dos mejores activos (Heathrow y ETR-407).
DIA: Empresa de distribución de alimentos con presencia en España, Portugal, Brasil, Francia, Argentina y China. Bajo endeudamiento, alta generación de caja, baja ciclicidad y crecimiento en una sola compañía. DIA ha conseguido doblar su beneficio por acción en los últimos 5 años a pesar de obtener más de un 75% de sus ventas de mercados maduros y en recesión. La apuesta por las franquicias tienen gran parte de la mejora de las cuentas, aunque la clave ha estado en su desapalancamiento, incremento de márgenes en España y Portugal y su decisiva apuesta por mercados de mayor crecimiento con economías de escala en Brasil y Argentina. Los últimos meses están vendiendo activos, como en Turquía y no se descartan más desinversiones para centrar sus esfuerzos en países con mayor visibilidad y más rentabilidad como Brasil. Los últimos 4 años han incrementado el ROCE hasta niveles del 20% que es una gran noticia.
GRIFOLS: empresa dedicada al desarrollo, fabricación y comercialización de derivados del plasma, terapia intravenosa, sistemas de diagnóstico y materiales médicos. La empresa opera en un negocio poco cíclico, muy concentrado y de crecimiento estructural. Desde mi punto de vista, esta situación del sector es lo que justifica que la compañía cotice a PER de 20x. Grifols ha pasado de vender 500 millones de euros en 2005, a facturar 2.700 millones de euros actualmente. Los motivos son 2: por un lado la compra de Talecris y por otro el crecimiento orgánico de la industria. Los ROCE son superiores al 10%, aunque esperan seguir incrementándolos a medida que siguen aflorando las sinergias tanto de costes como de ingresos de la compra de la empresa Talecris. La compañía financió la compra con deuda por lo que llegó a estar a 4x Deuda Neta / Ebitda en 2011. En su plan estratégico, indican que gracias a la generación de caja del negocio, el ratio está previsto que se reduzca a 1,7x. Da confianza que en solo dos años hayan conseguido reducirla a 2,4x.
CIE AUTOMOTIVE: empresa dedicada a la fabricación y comercialización de partes del automóvil. La compañía ha crecido gracias a la compra de un gran número de pequeñas empresas en mercados de crecimiento del sector y estratégicos, especialmente en Latinoamérica, donde sacó a cotizar su filial brasileña Autometal. Cotiza a 9x PER, FCF yield del 10% y una rentabilidad por dividendo del 3%. CIE Automotive ha pasado de facturar 1.000 millones de euros a facturar actualmente 1.700 millones a pesar de la debilidad del mercado de automóviles en Europa. Esperan llegar a facturar más de 3.000 millones de euros en 2017 manteniendo unos márgenes EBIT mayores al 9%. De ser así, CIE debería valer más de 2.000 millones de euros cuando hoy apenas capitaliza 600 millones.
VIDRALA: empresa dedicada a la fabricación y comercialización de botellas de cristal. PER de 11x, FCF yield 8%, Deuda Neta / Ebitda de solo 1x, ROCE sostenidos del 10%. Cotiza a valoraciones muy atractivas. El sector está bastante concentrado y es poco flexible en tanto en cuanto las fábricas incluyen una alta cantidad de capital invertido y de mantenimiento y el transporte de los productos se hacen en radios muy limitados. El sector vinícola español está atravesando por uno de sus mejores momentos gracias al comportamiento de las exportaciones, por lo que Vidrala está consiguiendo incrementar sus ventas a pesar de su elevada exposición en España. El 65% de la producción de vino a nivel mundial están situadas en Francia, Italia y España, donde Vidrala tiene una posición privilegiada. La gestión de los márgenes ha sido un éxito y ahora se está aprovechando de la mejora de las ventas que repercutirá más positivamente en la parte baja de la cuenta de resultados gracias al apalancamiento operativo del sector de vidrio. En general, las operaciones corporativas de Vidrala han sido un éxito en el pasado y el balance les puede permitir acometer alguna operación que vuelva a crear valor para los accionistas de Vidrala.
Estas 11 compañías me parecen que tienen ventajas competitivas, un equipo de gestión fiable y tienen un track record inmejorable a la hora de generar valor a sus accionistas.
Como comenté al comienzo del artículo, una vez localizadas las compañías que cumplen los criterios de creación de valor para el accionista, el siguiente paso es buscar una zona de precios o valoración, en la que nos encontramos cómodos, es decir, ir comprando acciones de la empresa a precios que consideramos atractivos y nos dan un margen de seguridad razonable.
Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora