El Foco

Sí, no; sí, no; bueno, quizás

El autor explica cómo los vaivenes casi diarios en el funcionamiento de la coyuntura económica mundial hacen que incluso los organismos internacionales no se pongan de acuerdo en las soluciones a adoptar.

Admito que lo que trascendió a los medios de la última entrevista a Jens Weidmann me sorprendió: el presidente del Bundesbank admitía por fin que el deterioro de la coyuntura (¿alemana o europea?) podría pesar en la decisión del Banco Central Europeo (BCE) en la próxima reunión.

¿Un cambio de 180 grados frente a la posición sin fisuras mantenida hasta el momento? Así lo consideramos todos. Era obvio que abogaba por un recorte de tipos en la reunión del 2 de mayo. O al menos así lo parecía. Pero, más tarde, pude leer algo en sus declaraciones que me hizo dudar de la conclusión inicial. Por un lado, Jens Weidmann se reafirmaba en que la política monetaria actual no es el problema. Aquí podríamos añadir la coletilla de “salvo que la situación económica y de los mercados se deteriore”. No lo dijo, pero es fácil entresacarlo de sus comentarios. Ya lo ven, todo debe ir a peor para mejorar.

El riesgo de dejar funcionar los mercados es que luego cueste demasiado limitar su funcionamiento y su daño

Claro que el riesgo de dejar funcionar los mercados es que finalmente cueste demasiado volver a limitar más tarde su funcionamiento para, a su vez, limitar su daño. El coste a corto plazo, en un escenario de estancamiento y recesión como el actual, es demasiado elevado para aceptarlo. Por último, señaló que el nivel de tipos de interés es el apropiado. ¿Tienen clara su posición? Yo tampoco.

¿En qué quedamos? Muchos consejeros del BCE, de hecho, de todos los países desarrollados, se han convertido durante la crisis en verdaderos expertos en la estrategia de la comunicación verbal. Aunque, como hemos visto antes, esto se traduzca en demasiadas ocasiones en una marcada ambigüedad. En Estados Unidos, por ejemplo, se baraja la publicación de informes trimestrales que ayuden a explicar las decisiones de política monetaria. Sinceramente, no estoy seguro de que la transparencia, en un momento de creciente debate sobre la racionalidad de la política económica actual, sea tan positiva.

Más allá de los bancos centrales, las conclusiones del FMI en su reunión de primavera son un ejercicio claro de equilibrismo entre austeridad y ajustes; entre expansión monetaria y sus riesgos; entre el optimismo de la recuperación y las dudas sobre su solidez. Más contundente, sin duda, ha sido el ministro de Finanzas alemán al considerar que el BCE debería drenar parte de la liquidez existente. ¿Reducir la expansión monetaria? ¿Ahora? Sin duda, hay un debate dentro de la clase política y dentro de los bancos centrales sobre los riesgos de la expansión monetaria y la confirmación de que su impacto a corto plazo sobre la recuperación económica es my limitado. De cualquier forma, este debate no impide que se siga considerando a la política monetaria como la única que tiene margen de actuación a corto plazo. ¿Cómo no utilizarlo en un momento tan negativo como el actual?

"El BCE debe tomar nuevas medidas expansivas tan pronto como sea posible"

Esta es también la conclusión a la que llegó la directora general del FMI la semana pasada, centrando este margen relativo de maniobra en el BCE. Frente al resto de las políticas y frente al resto de los bancos centrales. Y pese a todo lo anterior, yo también creo que el BCE debe tomar nuevas medidas expansivas tan pronto como sea posible. Por ejemplo, recortando los tipos de interés oficiales en niveles ahora de 0,75%. ¿Que no tendría ningún impacto apreciable dada la fragmentación del mercado? Bueno, por ejemplo, serviría para abaratar el coste de los LTRO de medio plazo ahora existentes. También enviaría un mensaje de permanencia de una política monetaria expansiva. Y, sin duda, serviría para enviar un mensaje a los mercados que podría desincentivar la especulación de un euro fuerte tras el Banco de Japón.

Pero probablemente no sería suficiente, especialmente cuando el propio BCE ya ha reconocido que estudia cómo mejorar la financiación de las pequeñas empresas en los países periféricos. Aunque en este punto se encuentra con una limitación en términos institucionales de su propio mandato: se limita a la inflación y a la estabilidad financiera, también a su papel de último recurso para los bancos. ¿Dónde caben aquí las empresas? La necesidad obliga. Yo creo que el BCE ampliará los colaterales a titulizaciones sobre préstamos a empresas para dar liquidez a la banca, pudiendo también rebajar los haircuts que les aplica. Un paso poco significativo para algunos, entre ellos las autoridades políticas. Un nuevo ejercicio de equilibrismo entre lo que puede y lo que debe hacer. Y no creo que sean las últimas medidas que tome en el futuro.

El BCE limita a la inflación y a la estabilidad financiera la mejora de la financiación para las pequeñas empresas

¿Cuál es el límite de la política monetaria? Cada cierto tiempo nos hacemos esta pregunta, para responder más tarde que ahora no toca hablar de este tema. El reciente anuncio desde el Banco de Japón, considerado como comprensible pero también atrevido por el ministro de Finanzas brasileño, ha sido considerado por el Gobierno japonés como el inicio de una nueva etapa en la gestión de la política monetaria. Habilitar toda la liquidez que sea necesaria para conseguir un objetivo de inflación del 2,0% (ahora es del -0,3%). El viernes pasado dos consejeros de la Reserva Federal ya aludían también al riesgo de una inflación demasiado baja, un argumento (la desinflación) no utilizado desde el principio de la presidencia de Bernanke en la entidad.

¿Se convertirá ya oficialmente la desinflación/deflación en el objetivo a batir a partir de ahora? No lo descarto. Sin embargo, en este punto hay discrepancias entre los bancos centrales. Por ejemplo, en Reino Unido, el Banco de Inglaterra admite que la inflación se mantiene estancada en niveles altos, lo que dificulta tomar nuevas medidas expansivas. Y el BCE descarta un escenario de desinflación. En el caso de los países emergentes, el Banco Central de Brasil acaba de subir sus tipos ante la amenaza de inflación. Y el gobernador del Banco Central de China considera necesario asumir sacrificios en el crecimiento a corto plazo para aplicar reformas estructurales para combatir los desequilibrios.

Como ven, no solo hay discrepancias sobre el escenario macro a nivel mundial.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España.

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